百融云如何构建竞争壁垒？

先发优势和数据分析能力构建竞争壁垒。

美国已经形成了成熟的征信产业，Fair Isaac (FICO) 与三大征信局在不同的业务领域合作 和竞争，经过数十年的积累已经成为产业中一个重要的参与者。我们认为，随着中国征信 产业的逐步发展，FICO 在产业定位、优势以及业务发展等方面与百融云有相似之处，有望 为研究百融云未来的发展前景提供一定借鉴意义。

产业定位：在征信业务领域，FICO 主要依托其明星产品 FICO 分，输出模型和数据分析能 力，与三大征信局既有合作也有竞争关系。FICO 不直接收录消费者的信息，而是基于三大 征信局（Experian 益博睿，Equifax 艾可菲，TransUnion 环联）和专业数据供应商的数据。 三大征信局是 FICO 重要的分销渠道，2022 财年为 FICO 贡献总收入的 39%。同时，三大 征信局自有的信用评分模型、信用分，以及征信报告与 FICO 存在一定竞争。在增值服务业 务领域，FICO 提供贷款管理和营销类的产品，与三大征信局的产品亦有重合。

竞争优势：FICO 的先发优势、数据分析能力（模型和技术）、以及积累的深厚行业洞察构 筑了 FICO 在美国市场的竞争壁垒和重要地位，为 FICO 带来了较强的客户粘性以及定价能 力。FICO 成立于 1956 年，于 1958 年为美国投资（American Investments）构建了第一 个信用评分系统，1972 年为富国银行（Wells Fargo）提供首个自动化应用决策系统，1989 年开始在美国市场输出 FICO 分，1995 年房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac） 使用 FICO 分评估抵押贷款风险。FICO 深耕北美市场和金融领域，加深了对不同客户多元 化需求的理解，积累了扎实的客户基础。

2022 财年（FICO 财年截至每年 9 月 30 日），FICO 有 90%的收入来自金融服务业，其客户包括银行、保险、零售、健康管理和公共机构。覆 盖了美国前 100 大金融机构中的 92 家，全世界 100 大银行的 3/4，超过 600 家保险公司， 超过 300 家零售商，和超过 200 个政府和公共部门。经过不断创新和模型迭代，数据逐渐 扩充，如今 FICO 已经是美国信贷领域不可或缺的一环，拥有较高的客户粘性，其产品 FICO 分成为美国信贷决策的行业标准，年均被购买量约 100 亿个，被超过 90%的美国头部放款 机构使用。

盈利能力：FICO 主要业务包括信用评分（Scores）和软件服务（Software）。信用评分业 务营业利润率接近 90%，主要是为 B 端客户提供各类评分解决方案和服务，为 C 端消费者 提供包括 myFICO 在内的评分解决方案。软件服务营业利润率为 28%（2022 财年），主要 通过 SaaS 和本地软件（on-premises software），以模块的形式提供先进的分析和决策案 例，以及独立的分析决策软件，此外还包括各类客制化的分析和决策管理解决方案和专业 服务。FICO 主要费用包括研发费用和销售及一般管理费用，其中销售及一般管理费用率相 对较高。自 2002 年至 2022 年，FICO 的研发费用率稳定的维持在 9-13%，体现出持续的 研发投入，销售及一般管理费用率在 20-38%之间波动。

估值表现：2016 年以来，FICO 的 TTM PE 在 26-86x 之间波动，均值约为 49.3x；PE 估 值自 2019 年 6 月达到历史最高点后进入下行通道，直至 2022 年 5 月触底企稳，随后出现 一定修复。 2016 年以来，FICO 的估值和股价表现可能主要受两方面原因支撑：1）基本面方面，FICO 凭借其竞争优势扩展与征信机构的合作、向新的细分垂直领域扩张、增加销售高毛利的产 品和提高评分类产品定价，从而支撑了较高的净利润增速。尤其是 2021 年以来，虽然 TTM PE 估值已经较 2019 年的高点下降较多，但高毛利产品占比上升，毛利率提升，同时，疫 情期间费用管控也取得了一定成效，营业利润率在 2021 和 2022 年较之前有显著提升。2） 资本管理方面，FICO 过去近 20 年不断通过回购回馈股东。2007 财年以来，每年回购股份 数占前一期末股份数比例在 2-20%之间，2004 财年至 2022 财年末，FICO 的股份数减少 了约 64%。

业务和优势对比：对标 FICO，百融云成立于 2014 年，聚焦于金融领域的数智化赋能，业 务范围从起初的数据分析扩大至目前的三大板块，涵盖为金融机构和互金平台引流的精准 营销、保险分销、以及向不同类型的金融机构提供智能分析与运营服务。

我们认为，百融云的竞争优势包括先发优势、聚焦金融领域形成的深刻行业洞察和丰富的 数据标签、以及不断迭代的模型和领先的技术。目前百融云在独立金融大数据分析领域处 于行业领先地位，面临来自同盾科技（未上市）、睿智（FICO 在中国的独家合作伙伴）、冰 鉴科技（未上市）的竞争。根据《互联网周刊》公布的 2022 年智能风控企业 50 强名单， 百融云位列榜首，同盾和冰鉴分别位列第 4 和 32 名。伴随未来中国征信产业的发展、监管 加强以及政策和市场推动的金融机构数智化转型的趋势，百融云的产业定位有望更加清晰、 竞争优势有望更加突出。