双良节能新能源业务进展如何？

硅片业务快速放量，还原炉订单充沛。

一、硅片：产能落地叠加石英砂保供，硅片有望实现量利齐升

1、切入硅片快速成长，盈利能力明显修复

公司于 2021 年正式切入硅片环节，截至 2022 年底，已形成单晶硅片产能 40GW。公司 于 2021 年 2 月设立子公司双良硅材料（包头）有限公司，正式布局硅片环节。2021 年 6 月，公司首根大尺寸单晶硅棒成功出炉；2021 年四季度，182mm、210mm 方锭/硅片开 始出货。产能规划方面，2021 年 3 月，公司公告于包头分二期建设 40GW 拉晶、40GW 切片项目，一期、二期分别建设 20GW 拉晶、20GW 切片项目；2022 年 11 月，公告于 包头投资 105 亿元建设 50GW 拉晶项目。随着以上项目的建成投产，届时公司将形成 90/40GW 的拉晶/切片产能。

2022 年公司硅片业务实现营收 86.05 亿元，占总营收比例提升至 59.4%，盈利能力明显 改善。2022 年公司硅片业务毛利率为 7.86%，同比+19.9pct，随着规模效应的逐渐体现， 硅片业务盈利能力明显修复。

2、在手订单情况充沛，保障未来出货

与下游客户签订长单保障未来出货，预计 2023 年长单销量约 40-50GW。公司已和通威、爱旭、润阳、天合光能等多家下游电池厂商建立合作并签订销售长单，保障硅片出货。 2021 年至今，公司单晶硅片订单规模总计 115.5 亿片，单晶方锭订单规模总计 4.8 万吨， 均以 182mm 及以上大尺寸为主。若按 182/210mm 硅片功率分别为 7.8/10.4W/片测算，预 计 2023 年公司硅片长单销量约 40-50GW。

3、石英砂紧缺产出阶段性受限，公司保供能力强有望保持较高盈利

硅片环节产出受制于高纯石英砂供应，盈利能力有望保持较高水平。光伏装机高增的背 景下，高纯石英砂供应不足，导致硅片环节实际产出受限，截留部分硅料环节利润，保 持了相对较高的盈利水平。高纯石英砂供应依赖进口，国产替代进展缓慢，且扩产周期 长达 1.5 年左右，预计 2023-2024 年，高纯石英砂供应将持续偏紧。 公司已与尤尼明、TQC 签订长单锁定高纯石英砂供应，硅片环节有望量利齐升。随着硅 料供应瓶颈逐步解除，硅料环节利润将向下游转移，高纯石英砂供应偏紧，或将阶段性 限制硅片实际产出。公司凭借高纯石英砂的保供能力保障硅片出货，硅片环节有望迎来量利齐升。我们预计 2023 年公司硅片出货 35GW 左右，随着产能爬坡规模效应显现，硅 片业务盈利能力有望持续改善。

二、组件：投建 20GW 光伏组件项目，完善光伏产业链布局

继布局大尺寸硅片后公司进军组件环节，目前 5GW 产能已建成投产。2022 年 4 月 7 日， 公司发布拟签署包头光伏组件项目合作框架协议的公告，投资 15 亿元用于 20GW 高效光 伏组件一期项目（5GW）建设。2022 年 5 月 8 日，一期项目正式开工，同年 9 月 25 日 已实现量产，年产能为 5GW。 组件产品涵盖 P 型和 N 型 182 和 210 尺寸单双玻组件，功率最高可达 700W，最高效率 为 22.5%。目前公司已获得 TÜV 南德认证和海内外订单。 客户积累深厚，助力组件业务发展。公司深耕传统节能节水业务多年，下游客户涵盖火 电、煤化工等领域龙头企业，近年来先后与国神公司、华能、甘肃电投、国电建投、国 电电力等火电企业签订 EPC 总包服务、设备采购等合同，积累了深厚的央国企电力企业 客户资源。凭借公司多年的客户资源积累，组件业务有望迎来快速发展，我们预计 2023 年公司组件出货 3-4GW。

三、还原炉：硅料扩产带动需求增长，高市占率保障订单充沛

1、多晶硅料生产的核心设备，占硅料初始设备投资约 12.5%

还原炉是改良西门子法生产多晶硅的核心设备之一。经过提纯的三氯氢硅和高纯氢混合 后，通入还原炉内进行反应，生成的高纯多晶硅淀积在多晶硅载体上，即可得到最终产 品多晶硅棒。还原炉的性能将会直接影响多晶硅产品的产量、品质、能耗和成本等指标。 从硅料初始设备投资的成本构成来看，还原炉占比约 12.5%。以通威包头 2.5 万吨项目 为例，单位初始设备投资为 4.98 亿元/万吨，其中还原炉为 0.62 亿元/万吨。还原工艺相 关设备在硅料初始设备投资中占比约 28.1%，其中还原炉占比约 12.5%。

2、受益于硅料大规模扩产，还原炉设备需求高景气

高盈利下多晶硅厂商积极扩产，带动还原炉设备需求。2020 年下半年开始，硅料环节由 于供需错配，价格不断上行，由于硅料扩产周期较长，短期新增供应量有限，使得硅料 价格持续维持高位，硅料企业的利润空间不断增厚。高盈利的刺激下，硅料环节迎来扩产潮，据 Solarzoom 数据，2022 年国内硅料有效产能约 120 万吨，同比+74%。尽管市场 预期 2022 年是硅料的景气度高峰，2023 年硅料价格将进入下行周期，但各企业仍有较 强的扩产意愿，预计将为还原炉带来可观的增量空间。据硅业分会预计，2023 年国内硅 料产能预计达 240 万吨，同比+100%；新增产能约 120 万吨，同比+134%。

预计 2023 年还原炉系统市场空间约 103 亿元，同比增长 121%。假设 22 年还原炉单位 价值量约为 0.5 亿元/万吨，配套还原模块（撬块）及换热器等设备价值量约为 0.3 亿元/ 万吨，按照硅料新增产能节奏，同时考虑存量还原炉的替换需求，我们预计还原炉系统 新增及替换合计市场空间 2023/2024/2025 年分别为 103/125/140 亿元，同比分别增长 121%/21%/12%；2022-2025 年 CAGR 为 44%。

3、公司国内市占率第一，在手订单充沛

公司还原炉业务积累深厚，研制历史近 20 年。子公司双良新能源装备自 2003 年开始致 力于多晶硅还原工艺成套装置、绿电智能制氢系统等的研发和制造；2015 年，公司将其 持有的利士德化工 75%股权作为置出资产，与双良科技、利创新能源持有的双良新能源 85%股权进行置换，正式切入新能源业务。

受益于硅料扩产潮，公司还原炉业务高速发展。2022 年公司还原炉业务实现营收 29.05 亿元，同比+197%；毛利率为 34.7%，同比-3.8pct。2020-2022 年连续三年高速增长，下 游客户包括大全、新特、合盛、东立、东方希望、其亚、永祥等业内龙头企业。

22 年公司多晶硅还原炉市占率约为 60%-65%，订单充沛为业绩提供有力保障。据前文 对多晶硅还原炉市场空间的测算，我们预计 2022 年公司还原炉业务市占率约 62%。2022 年至今公司合计签订还原炉设备订单 49.1 亿元，将为公司业绩实现提供有力保障。公司 在国内多晶硅还原炉市场市占率领先，我们预计 2023 年公司还原炉业务将实现营收 40 亿元左右，同比增长约 38%。