九牧王发展历程、股权结构及财务分析

三十年男裤专家，品牌沉淀深厚。

1. 九牧王，领跑中国男裤

九牧王创立于 1989 年，三十余载深耕男裤细分赛道，2020 年启动“男裤专家”战 略变革，效果显现。公司从一条西裤起家，如今已成为国内男裤市场综合占有率连 续 23 年位列第一、全球销量领先的男裤品牌，男裤累计销售超 1 亿条。此外，公司 还从事衬衫、T 恤和西装等男士商务休闲服饰的生产和销售。旗下主要涵盖九牧王、 韩国品质时尚男装 ZIOZIA、潮流服饰 FUN 三大品牌。公司于 2011 年成功在上海 证券交易所上市。

前期受疫情影响叠加变革调整，公司短期承压，随着终端消费恢复，品牌焕新带来 更大弹性。2014—2018 年期间公司营业收入 CAGR 为 7.22%，归母净利润 CAGR 为 11.06%，整体发展态势平稳。2019 年由于销售费用率上升及资产减值损失增加 （主要为计提存货跌价准备）使得归母净利润同比下降 30.64%至 3.7 亿元。2020 年 疫情爆发以来，公司营业收入及业绩均有所承压，2022 年营业收入同比下降 14.1% 至 26.2 亿元，受到投资亏损影响，归母净利润为-0.93 亿元（扣非归母净利润同比 下降 67.34%至 0.56 亿元）。2023 年随着疫情管控解除，Q1 公司营业收入同比增长 0.84%至 7.72 亿元，归母净利润同比增长 269.19%至 0.97 亿元。Q2 以来随着商务出 行等消费场景持续复苏以及消费者信心恢复，公司营业收入及业绩有望加速修复。

分产品看，男裤是公司核心产品。公司自 2020 年开启战略变革，聚焦男裤核心 优势品类，2022 年男裤收入 11.95 亿元，主营业务收入占比从 2019 年 39.3%提 升至 46.21%。茄克/T 恤/衬衫/西装/其他产品收入分别为 6.61/2.68/2.69/1.54/0.39 亿元，主营业务收入占比分别为
25.56%/10.36%/10.40%/5.96%/1.51%。

分品牌看，九牧王主品牌占比超 90%。2022 年九牧王/FUN/ZIOZIA/其他品牌 收入分别为 22.94/1.78/1/0.14 亿元，公司聚焦九牧王主品牌，其收入占比从 2019 年的 85%提升至 2023Q1 的 90%。子品牌保留具备一定收入规模的 FUN 及 ZIOZIA，两品牌目前均处于渠道结构优化、产品调整过程中，未来有望为公司 贡献业绩增量。

分渠道看，直营加盟并重，电商有待进一步发展。2022 年公司直营/加盟/其他 收入分别为 8.66/12.68/4.52 亿元，各渠道收入占比基本保持稳定；2022 年线上 /线下渠道收入分别为 3.23/22.63 亿元，线上渠道收入占比 10%左右，仍有较大 发展空间。

2. 深耕行业三十余载，重新聚焦男裤主业

30 余年砥砺前行，九牧王经历了一系列战略变革，从仅有 12 台缝纫机的服装厂发 展至今成为全球销量领先的男裤品牌。其发展历程可以大致分为品牌建设期 （1989—1999）、高速发展期（2000—2012）、探索调整期（2013—2019）以及变革 聚焦期（2020—至今）四个阶段：

品牌建设期（1989—1999）： 1989 年林聪颖先生在晋江市创建公司前身晋江磁灶福利制衣社，成立之初公司仅拥 有 12 台缝纫机。1993 年，林聪颖先生敏锐地发觉“重磅麻纱王”面料的优势，当 即拿下该面料商在大陆的独家代理权。系列男裤一经上市便引起轰动，打响了品牌 名号。1993—1995 年，系列男裤累计销售 400 多万条，销售额超 1 亿元。1997 年， 公司提出“志在中国第一裤”战略愿景。

高速发展期（2000—2012）： 2000 年，九牧王达成中国男裤市场占有率第一，圆梦“中华第一裤”，开启了品牌 发展的黄金十余年。公司逐渐由单一裤装生产企业转向综合类商务休闲领域，品类 不断扩张。同时，公司在渠道端快速拓展，抢占市场。2011 年，公司成功在上海交 易所上市。2012 年已实现营业收入 26 亿元，净利润 6.7 亿元，毛利率达到 58%， 全国门店达 3000 余家。2008—2012 年期间，公司营收/净利润分别实现 CAGR 为 21%/36%，逐步巩固行业龙头地位。公司也获得了“连续十年位列国内西裤市场第 一”“服装行业百强企业”等荣誉。

探索调整期（2013—2019）： 2012 年前后，随着国内品牌面临渠道饱和、库存高积，叠加海外品牌及线上渠道对 传统品牌的冲击，行业发展随之遇冷。2013—2014 年，公司营收业绩连续两年下滑。 为应对危机，公司积极寻求变革，试图通过多品牌战略实现新增长。自 2010 年收购 潮流品牌 FUN 以来，公司相继推出高端裤品牌 VIGANO，收购 ZIOZIA、Been Trill， 获得 Garfield by fun 授权，到 2018 年正式打造了精工质量、时尚品质、个性潮流三 大平台、七大品牌。而多品牌战略下，公司营收业绩并未实现突破。2015—2019 年 营业收入 CAGR 为 6%，增速有所趋缓。

变革聚焦期（2020—至今）： 2020 年 9 月，公司同君智展开合作进行战略变革，重新聚焦九牧王主品牌及优势的 男裤品类。1）品牌端，强调“全球销量领先的男裤专家”，实现品牌焕新。通过高 频次、大范围的品牌推广，提升品牌时尚度，加深年轻消费群体对九牧王品牌的认 知；2）渠道端，逐步“老店换新”、“关小开大”，分步升级全新“十代店”，提升购 物中心、奥莱和高端渠道占比。在产品陈列上专业裤模醒目，在装潢上凸显年轻品 牌形象；3）产品端，缩减低效 SKU，根据场景打造系列化产品，包括商务、休闲、 牛仔、轻户外、设计师联名系列等，推出“小黑裤”、“轻松裤”“商务户外 1 号裤” 等爆款产品。 2020—2022 年，疫情影响下终端改革效果暂被压制，业绩端亦受费用投放等影响拖 累。2023 年随着终端客流复苏，商务需求增加，九牧王新门店、新形象吸引消费者， 终端流水表现靓丽。2023Q1 公司营收 7.72 亿元，净利润 0.99 亿元，扭负为正。随 着整体消费环境持续改善，公司改革成效有望逐步显现。

3. 股权结构稳定，管理团队优秀

家族控股企业，股权结构稳定。公司实际控制人林聪颖先生通过九牧王国际投资控 股有限公司持有 53.73%股权，顺茂投资、睿智投资、铂锐投资、智立方投资股东陈 金盾、陈玉霞、陈培泉、陈加贫等均为其家族内成员，家族持股比例 70%左右。股 权结构稳定，集中度较高，保证了公司决策能力。

高分红标杆，九牧王重视投资者回报。公司 2021 年实现归母净利润 1.95 亿元，董 事会决定向全体股东每 10 股派发现金红利 5 元（含税），合计派发 2.87 亿元，股利 支付率达到 147.66%。2022 年公司净利润亏损，仍坚持每 10 股派发现金红利 1 元， 合计派发 0.57 亿元。2011 年至 2022 年，九牧王上市以来累计分红 47.45 亿元，分 红率达到 97.51%。作为一家具有高度社会责任感的企业，九牧王有望在未来扭亏为 盈后延续高比例分红政策。

管理层经验丰富，团队运作能力强。公司长期以来致力于管理团队的培养和引进， 核心管理人员均对我国商务休闲男装行业拥有深入的理解和丰富的运营经验。公司 同时不定期展开针对管理层的战略执行力与领导力发展培训，力图打造一支职业化、 专业化、国际化的管理团队。 优秀二代接班，为公司注入新鲜活力。2022 年 5 月 16 日，九牧王高管团队发生人 事变动，聘任林泽桓先生为副总经理。林泽恒先生为董事长林聪颖先生之子，历任 公司战略专员、销售经理、电商经理、销售总监助理，及玛斯（厦门）品牌管理有 限责任公司总经理助理，陪伴公司共同成长。2021 年 9 月，林泽桓先生任产品研发 兼品牌管理中心总经理，目前任九牧王副总经理、市场品牌中心总监、设计中心总监职位。林泽恒先生在任期间，带领公司落实“回归主业”策略，开展了一系列推 陈出新的品牌活动，如 2022 巴黎时装周唐风裤秀、2023 米兰时装周线下裤秀等， 重树品牌口碑与影响力。