合康新能发展历程、股权结构、业务布局及业绩分析

调整转型或迎转机，美的赋能打开空间。

1.变频器起家，战略调整强化竞争力

乘变频之风而兴。公司全称为北京合康新能科技股份有限公司。公司崛 起于高压变频器市场，在十余年的发展中经历了高峰和低谷，先后布局 了低压变频器、新能源汽车，节能环保、光伏发电等业务。时过境迁， 潮起潮落，公司现已形成高端制造+新能源+节能环保三轮驱动的业务布 局。高端制造板块主要为高低压变频器业务和高压 SVG，节能环保板块 为垃圾填埋、余热利用等项目提供一揽子解决方案，新能源板块主要为 户储和分布式光伏 EPC 等业务。

回溯历史，公司历经多次业务调整。总体而言，可划分为三个阶段：（1）飞速发展期（03-13 年）：03 年公司成立，较早进行高压变 频器的技术积累和市场开发。业务不断做大并于 10 年在深交所挂 牌上市。（2）产业延伸期（14-19 年）：公司推行多元拓展战略。14 年 1 月购买东菱技术有限公司 40%股权，延伸发展智能控制；14 年 7 月设立武汉合康动力技术有限公司，进军新能源客车领域；14 年 12 月购买深圳日业电气有限公司 51%股权（20 年深圳日业由长沙 日业吸收合并），加速中低压变频器发展；

15 年 5 月新设滦平慧通 光伏发电有限公司，进军光伏发电领域；15 年 11 月购买华泰润达 节能科技有限公司，延伸节能环保领域业务。（3）困境反转期（20 年至今）：受补贴政策波动等因素的影响， 上一阶段的业务扩张并不理想。20 年 4 月美的控股入驻公司并持续 推动业务瘦身和剥离，强化变频器业务，推动绿色战略布局。

美的入主合康，重组调整尘埃落定。2020 年 4 月，美的旗下子公司美的 暖通以 7.43 亿元收购合康新能 18.73%股份并取得控股权。此次交易后， 美的集团成为公司间接控股股东，何享健先生成为实际控制人。截至 2023 年 3 月 31 日，美的暖通持有 18.83%的股权，上海上丰集团持有 2.75%的股权。美的在收购合康后持续推动公司业务整合：涉及新能源 车、汽车部件及充电桩业务的子公司被剥离，涉及伺服驱动器业务的东 菱技术被收购。此番调整完毕后，公司重新聚焦主营业务高低压变频器。

划归工业技术事业群，致力成为工业自动化专家。美的集团拥有五大业 务板块：智能家居、工业技术、楼宇科技、机器人与自动化和数字化创 新。其中，公司隶属工业技术事业群。工业技术事业群覆盖智慧交通、 工业自动化、绿色能源、消费电器等领域，提供核心部件解决方案与服 务。产品矩阵主要为变频器和伺服电机，前者有合康和日业两个品牌， 后者有高创和东菱两个品牌。公司将自身定位为工业自动化解决方案专 家，致力于拥抱工控领域。

绿色能源的引领者，重新起航再出发。除了高低压变频器，公司还在电能 质量管理领域探索了动态无功补偿装置（SVG）。其与高低压变频器一 同构成了公司的高端制造板块，主要由北京合康变频和长沙日业电气两 大子公司承担。不仅如此，公司还致力于成为绿色能源的引领者。其中， 节能环保业务主要由华泰润达节能开展进行。新能源业务是合康未来重 点发力的板块，涵盖分布式光伏 EPC 和户储两大领域。总体来看，公司 业务领域涵盖了工业自动化、能源管理、节能环保、储能等，产品广泛 应用于冶金、电力、矿山、水泥、石油、市政、机床、橡塑、物流、建 机暖通等行业。

A 股定增预案，美的控制力强化，电气+光伏 EPC 业务再扩张。2023 年 6 月 21 日，公司发布公告，拟向美的集团发行 A 股股票募资 14.7 亿（项目 总投资 16.1 亿），其中，募资 4.9 亿用于电气设备业务能力升级项目，募 资 3.8 亿用于光伏产业平台项目（聚焦分布式光伏 EPC 建设），剩余资金 进行信息化系统升级以及补流。本次定增美的集团将以现金方式认购股 票，发行完成后预计其将间接/直接合计持股 37.56%，一方面确保公司控 制权稳定性，提高决策效率；另一方面，有望充分协调其优质产业资源， 发挥协同效应，提升公司竞争优势。

2.业绩拐点初步显现，盈利状况枯木逢春

业务调整期安全渡过，营收有望修复。2014-2021 年间，公司处于频繁 的业务调整期。从结果回溯来看，公司在 14-19 年进行的多元扩张战略 并不成功。行业竞争加剧、新能源补贴政策波动等因素叠加下，公司业 务转型与营收增长不断受挫。从经营数据上看，公司营收从 2017 年的 13.51 亿元下滑至 2019 年的 13.04 亿元。随后，公司对新能源车及相关 配套业务进行了剥离和减值，营收在 2021 年继续承压下滑至 12.04 亿 元。22 年公司完成了全部的业务调整，在轻装上阵后营收有望迎来复苏。 22 年营收 14.24 亿元，同比恢复正增长；23 年 Q1 营收 3.32 亿元， yoy+4.02%。

营收结构优化，经营拐点初步显现。从营收结构来看，高低压变频器所 在的高端制造类板块一直贡献公司营收的主要增量，占比超过 60%。波 动部分在于新能源板块：17-21 年间新能源业务的营收主要源自新能源 汽车和充电桩，其业绩贡献占比从 17 年的 12.89%一路波动下滑至 21 年的 4.48%。转机在于 22 年的边际变化，公司在回归主业的同时推动 绿色能源的布局，分布式光伏 EPC 以及户储业务开始发力，业绩占比回 升至 19.83%。随着储能等订单的逐渐放量，公司营收能力将企稳回升。

毛利率从总体来看：17-22 年综合毛利率分别为 22.43%、27.87%、 29.29%、19.86%、30.17%、22.93%。20 年的下降系疫情影响销售资 金回笼，销售费用以及期间费用率上升；21 年的提升系公司业务剥离的 顺利完成以及费用率下降；22 年下滑系疫情以及经济下行等因素影响。 分业务来看：（1）节能环保业务毛利率最高，稳定在 35%以上。（2） 高端制造板块毛利率为 20%-30%，20 年下滑主要系市场竞争激烈叠加 大宗商品涨价，21、22 年通过开源节流、提高存货周转率等方法使毛利 率维持在正常水平。（3）新能源板块的毛利率波动较大。17-21 年该板 块主要为新能源汽车产业链产品，前期处于技术研发阶段，毛利率为负 但不断提升。20 年由于新能源汽车补贴退坡影响，毛利率下滑，21 年 新能源汽车业务被剥离，相关业务收入是剥离之前的几个月合并报表产 生。22 年分布式 EPC、户储等新业务处于开拓起步期，毛利率为 11.34%。

降本增效持续优化，期间费用率总体下降。17 年以来，公司期间费用率 波动下降，从 2017 年的 27.54%降至 2021 年的 20.93%，并在 2022 年 降至 15.23%。公司降费卓有成效。其中，销售费用的下降主要系加强 非经营性预算费用管控所致；财务费用的下降主要系归还银行借款使得 利息费用减少。在美的入主后，公司不断改善员工管理及绩效考核机制， 使得单季度期间费用控制在 0.5 亿元左右的低位。

利润端边际修复，21 年开始扭亏转盈。从归母净利润来看，2018 年公 司首次亏损系子公司业绩不达预期致使巨额商誉减值；2020 年巨额亏损 达 5.15 亿元系剥离子公司且对相关资产、应收账款等进行减值计提； 2022 年归母净利润 0.26 亿元，同比下滑-48.98%，主要系产品毛利率 的下滑；23Q1 归母净利润为 0.01 亿，同比下滑 93%，主要系 1）高端 制造板块毛利率还处于修复期叠加新能源板块结构变化使得毛利率偏 低，23Q1 综合毛利率 21.3%，YOY-5pct；2）新业务处于拓展期，前 期销售投入以及研发投入较大。与此同时，需要看到的是，大额减值损 失主要发生在 18 年和 20 年。21、22 年资产减值损失仅为 0.02/0.02 亿 元。随着资产剥离与业务调整的基本完成，利润端开始扭亏转盈。

3.美的深化资金赋能，偿债能力大幅改善

资金压力得到缓解。随着业务版图不断扩张，公司资产负债率上升至 2017 年的 43.56%，在财务资金方面面临一定的压力。而在美的控股后， 在集团的资金支持和信用背书下，公司资金成本大幅下降，资金实力得 到大幅提升。资产负债率明显下降。从数据上看，资产负债率从 2017 年的 43.56%下 降至 2022 年的 31.43%，23 年 Q1 继续下降至 30.82%，长期偿债能力 持续向好。在美的加持下，债务明显减少。有息负债的减少使得应付利 息相应减少，利润水平得以修复。从流动比率和速动比率来看：流动比率从 17 年的 1.59 上升至 22 年的 2.20，速动比率从 17 年的 1.06 上升至 22 年的 1.76，短期偿债能力提 升。尽管相比于 21 年，22 年公司在该组数据上的表现有所下降，但仍 高于 21 年之前的水准。