晶瑞电材具备哪些优势？收入和利润情况怎样？

目前，国产替代率提升空间依旧很大， 公司已在国内企业中具备领先优势。

多业务并进保障经营稳健，光刻胶、半导体材料、电子级硫酸的产能扩容提 供 可 观增 量。 从结构来看 ，公司各项主 要业务 的收入占比大 致相当 ， 2020/2021/2022H1，锂电池材料收入占比为 33.68%/31.82%/26.62%，超净高纯化 学品收入占比为 20.45%/18.11%/22.88% ，光刻胶收入占比为 17.52%/14.96%/14.58%，多边共存的业务结构有利于整体抗风险能力，这一点已 经通过收入端的过往表现得到明确验证。从增长动能来看，核心驱动因素在于半 导体行业国产渗透率提高以及能源转型趋势中新能源需求上升；目前公司光刻胶 产能已至瓶颈，未来伴随光刻胶、NMP、电子级硫酸等新产能释放，将持续攫取下 游市场扩容的机会，形成新的业务增量。

各项产品领域的技术优势领先行业，形成系统化解决方案能力，有助于开拓 市场并培育客户粘性。光刻胶领域方面，该行业具有高技术门槛，而公司是国内 技术水平领先的光刻胶企业，产品达到国际中高级标准，于 2020 年启动了集成 电路制造用高端光刻胶研发项目，助力实现半导体材料的“国产替代”；高纯电子 化学品方面，公司产品具备技术领先和成本领先的双重优势，高纯系列主流产品 全线达到了最高纯度 SEMI G5 等级（目前针对于芯片制造中的不同线宽对湿电子 化学品标准等级要求的最高等级），公司已经成为全球范围内同时掌握半导体级 高纯双氧水、高纯硫酸、高纯氨水三项技术的少数领导者之一，同时建成了高纯 硫酸、高纯双氧水两大高纯电子化学品国内最大产能；锂电池方面，产品主要包 括 NMP、SBR/CMCLi/PAA 等锂电池粘结剂、电解液，其中主要产品 NMP 是中国区 唯一通过韩国三星集团 SDI 公司认证合格的产品，具有长期稳定的客户基础。由 于微电子化学品具有产品种类多、发展快、质量要求高的特点，公司在多产品领 域的技术领域更够更大程度地发挥长板优势，通过多产品系列解决方案能力形成 竞争优势。

从收入和利润来看，长期增长动力提振，多业务景气互补。2019/2020/2021 年，分别实现收入 7.56/10.22/18.32 亿元，同比变动-6.80%/35.28%/79.21%，其 中，2019 年收入下降系半导体行业产销缩减以及光伏行业“5.31”新政所致，2020 年收入复苏系半导体材料国产化提速导致，2021 年放量增长系半导体材料国产化 提速、新能源汽车高速发展、光伏景气度高企等多重利好因素导致。2022H1 实现 收入 9.43 亿元，同比增长 9.25%，延续高景气度。从结构来看，在主要产品中， 2022H1 光刻胶及配套材料收入同比增长 3.84%，超净高纯化学品收入同比增长 53.73%，而锂电池材料收入同比下降 17.14%，其中锂电池粘结剂收入下降但核心 材料 NMP 收入上升。综合来看，在芯片需求高增长以及能源转型趋势下，我们认 为半导体、光伏、新能源汽车行业将长期形成稳健需求，赋能公司端高景气增长。 2018-2022H1，归母净利润规模变动与收入端变动相匹配。

从费用角度来看，费用负担持续减弱，但预计下行空间有限。2019-2022H1， 总期间费用率延续下行，从 26.41%下降至 14.64%；销售费用率从 7.82%下降至 1.58%；管理费用率从 11.68%下降至 8.86%；财务费用率从 2.81%下降至 1.02%； 研发费用占比大致稳定在 3-4%之间。总体来看，各项费用率稳中有降，业务间协 同效应发挥，但销售、财务、研发费用率下行空间已经有限。

从盈利能力来看，业务结构调整将逐渐改善毛利，归母净利率受益于费用结 构优化。2018-2021 年，毛利率缓慢下行，从 28.60%下降至 21.12%，主要受光伏、 锂电池、基础化工产品的毛利率下行所导致，但半导体产品的毛利率呈上升态势。 根据公司的业务调整规划，技术资源逐步向半导体行业客户转移，同时降低对光 伏行业客户的销售份额，预计毛利率或逆转下行趋势；2022H1，毛利率出现抬头 迹象，为 22.55%，同比上升 3.90pct。2018-2022H1，归母净利率呈上行趋势，受 益于期间费用负担减弱，其中 2022H1 归母净利率较 2021 年出现下降，系 2021 年 出现大额金融资产公允价值变动所致，不影响利润率长期提升逻辑。

从营运能力来看，周转效率有所提升，主要受下游需求提振所驱动。2018- 2022H1，存货周转天数下降，出货速度提升；应收周转天数下降，账期缩短；应 付周转天数下降；净营业周期一定程度缩短。综合来看，半导体、新能源行业需 求释放将维持存货与应收的较高周转效率，有利于保持营运资金的较高周转效率。

从偿债能力来看，总负债水平一般，债务期限较长，长短期偿债能力提升。 总负债水平方面，2018-2022H1 资产负债率大致呈下行趋势，其中 2020 年明显下 降系当年晶瑞转债规模性转股所导致，2021 年上升系晶瑞转 2 发行所致，但总体 保持适中水平。债务期限结构方面，保持以长债为主，2022H1 短债长债比为 0.72。 短期流动性方面，偿债能力不断提升，2018-2022H1 现金短债比上升，2022H1 为 182%。长期偿付能力方面，偿债能力提升，EBITDA 利息保障倍数上升，2022H1 为 19.88。

从现金流来看，经营性现金流稳健增长，投资活动力度预计持续加大，要求 经营性现金流具有更强发力。2018-2022H1，经营性现金流稳健增长，投资活动力 度加大，主要由筹资现金流支持。目前，公司半导体光刻胶产能已至瓶颈，规划 加大对半导体光刻胶、锂电池 NMP 材料、超净高纯试剂的产能建设力度，预计持 续形成投资性现金流缺口，要求经营活动具有更强的且持续的变现能力。从盈利 质量来看，归母净利润现金比率（经营性现金/归母净利润）呈宽幅震荡态势， 2022H1 该比率为 1.87，盈利变现能力波动较大，有待进一步提高。

从现代杜邦分析法结果来看，盈利能力改善主要由经营活动回报率上升所驱 动。2018-2022H1，由于多次增发、转股的影响，权益资本被多次摊薄，导致 ROE 的波动程度较大。从驱动因素来看，ROE 主要由 ROIC 变动所驱动，杠杆的修饰作 用较明显。从 ROIC 结构来看，经营性资产占比下降而投资性资产占比提升，经营 性资产回报率波动明显，投资性资产回报较低。从长期来看，伴随公司新增产能 释放以及业务转型，利润端的增长势头将逐渐凸显，在剔除转债转股以及其他导 致股本变动的因素后，我们认为实际 ROE 趋于稳中偏强。