热度渐涨的城投美元债市场分析

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1.一级发行：发行热度较高，融资成本分化

2020 年底以来，受境内城投债发行政策趋紧影响，美元债发行热度提升。2021 年共发行 159 只 城投美元债，发行金额合计 259 亿美元，四季度为 21 年发行高峰，单月发行规模均在 30 亿美元 以上。目前 2022 年（截至 3 月 11 日）共发行 45 只城投美元债，规模合计 56 亿美元；其中 1 月 发行规模同比增长 248%，目前 3 月发行规模已超去年同期一半以上。

评级方面，由于美元债发行不强制要求评级，2021年至今发行的城投美元债中，数量超七成无海 外评级，有评级的城投美元债则以投资级为主。投资级（BBB-及以上）债券发行金额及只数占比 分别为 49.5%和 26%；投机级占比分别为 2.9%和 2.6%；无评级债券占比分别为 47.5%和 71.4%。 投资级和无评级债券规模和债券只数占比存在明显差值，主要系投资级债券认可度较高，单只发 行规模较高。

发行主体所对应的境内评级方面，从发行单数来看，2021年以来发行美元债的城投平台以境内中 低等级主体为主。境内 AAA 级城投平台美元债发行金额及只数占比分别为 33%和 19%；AA+级 主体为 49%和 48%；AA 级主体为 16%和 31%。

期限方面，城投美元债发行期限以 3 年期为主。2021 年以来，3 年期城投美元债发行金额及债券 只数占比分别为 69.95%和 65.82%。

2.二级市场：收益率持续上行，部分主体美元债仍有溢价

行业层面，城投美元债走势与其投资级债券走势接近，整体跟随美国国债收益率波动。年初以来， 受美联储加息预期、美国通胀压力上升以及地缘冲突等因素影响，美债收益率呈上行趋势。截止 3 月 15 日，美国 10 年期国债较 21 年年末上行 63bp 至 2.15%；城投美元债收益率也随之上行， 较 21 年年末上行 98bp 至 4.47%。境内城投债收益率上行幅度小于美元债，城投境内外债利差显 著走阔。

个体层面，通过计算样本城投主体境内外债券二级收益率差值，来关注目前各期限存续城投美元 债与境内债的溢价水平。剩余期限在 1 年以内的债券，有 15 家样本城投平台美元债收益率较境内 债高出 100bp 以上；比如部分主体境内债估值收益率较高分布在 7%左右，而境外债收益率则高 达 10%-30%。其次部分境内债收益率偏低（3%以内）的主体，美元债收益率尚可，有一定利差 挖掘空间。 中等久期 2-3 年的债券，有 11 家样本城投平台美元债收益率较境内高出 100bp，整体高于境内债 的幅度小于短久期债券；其次，部分境内债收益率偏低在 3%左右的平台，美元债仍有 40-90bp 左右的利差。 长久期 3-5 年的债券，仅有 5 家样本城投平台美元债收益率高于境内债，其余平台利差有限；且 多数主体长久期美元债收益率略低于境内债。