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“美国中选”系列之二：特朗普还能如何压制油价？

热点思考：特朗普还能如何压制油价，再度 TACO 是高概率选项

（一）美国政府已采取的控制油价措施：释放库存、放松制裁，但效果并不显著

地缘溢价贡献了本轮油价涨幅的 65%，即便仅考虑供需因素，油价也难回冲突前。本轮油价上涨， 地缘溢价贡献了 29.6 美元，供需因素贡献了 16 美元。若仅考虑供需因素，油价中枢也已达 80 美 元，超过冲突前水平。未来的油价回落或需经历两个阶段：一是压制风险溢价，二是供需再平衡。 冲突以来，特朗普主要通过库存投放、放松制裁、管道绕行等方式压制油价。一是 IEA 成员国释放 4 亿桶原油，平均每日增加 333 万桶库存；二是临时放松俄罗斯、伊朗海上原油制裁；三是沙特等 国输油管道绕行。这些措施可在 30 天内提供 683 万桶/日的供给，难以全面压制风险溢价。 现有措施未能改变油价上涨趋势，导致全球油价呈现出更强的分化。区域层面，全球市场分割加深。 亚洲最紧张、欧洲居中、美洲存在相对缓冲；期限结构上，期货曲线前端陡峭化，近月价格远高于 远月；产业链层面上，裂解价差扩大，汽油相对原油的表观价差已扩大至 35 美元/桶。

（二）未来，美国政府可能采取的手段：出口管制、期货干预及减税或是备选措施

若美国出台原油出口管制措施，油价未必回落，反而可能进一步推升国际油价上行压力。2025 年 美国原油出口仅次于沙特与俄罗斯，若美国减少出口，全球可得原油进一步收缩，国际油价甚至 可能上行。此外，美国汽油价格以布伦特原油为定价基准，限制原油出口难以压降国内汽油价格。 若美国财政部直接买卖原油期货，短期或可对价格形成冲击，但资金约束极高。若要对 WTI 产生 可见效果，财政部需建立 10 万-15 万手的空头仓位，对应 1 亿至 1.5 亿桶原油的名义规模，一旦 浮亏触及保证金线，须立刻追加资金，资金耗尽后，财政部必须寻求特别拨款或美联储配合。 若油价继续失控，美国可能转向消费端的直接干预，减税与临时放松监管均可能进入政策工具箱。 可能采取的措施包括：1）暂免联邦燃油税，可直接压低汽油价格 18.4 美分/加仑；2）压炼化成 本，平均影响 0-1 美分/加仑；3）放松夏季汽油环保配方限制，平均影响 3-10 美分/加仑。

（三）特朗普再度 TACO 的可能性：原油风险溢价下行有限，TACO 已是高概率选项

原油风险溢价下行面临三重阻力。一是谈判过程或存在反复，即便达成停火协议，市场也可能保 留“二次冲突”的预期；二是原油实物供给恢复存在时滞；三是海峡是伊朗重要的谈判杠杆，未 来或进入选择性放行的新常态，既保留对航运的影响力，也降低与中立国家全面冲突的风险。 基准情形下，海峡难以彻底恢复通行，油价高于冲突前，低于峰值。四季度，布油价格或仍处于 85 美元附近，到 9 月，海峡或恢复 7 成的运量；乐观情形下，海峡通行逐步修复，风险溢价回 吐，但同样难以完全清零；极端情形下，原油价格二季度冲上高位，但高油价难以长期维持。 特朗普政府虽表态强硬，但做出更大让步的可能性在上升。参考特朗普政策特点，本文构建了 TACO 指数，在历史回测中表现优异，准确命中了特朗普 2.0 以来四次关键让步。当前 TACO 概 率处于 95%的高位，在上述措施难以快速见效的情况下，特朗普作出更大让步的概率或被低估。