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高频数据扫描：如何理解融资成本低位运行。利率在平衡区间震荡的前提下，2026 年货币政策或有 2 次各 10BP 降息空间。 美国 GDP 数据增量信息不多、工业生产回升有限。

1. 如何理解“融资成本低位运行”。央行党委会议和货币政策例会近期 均提到“促进社会综合融资成本低位运行”。我们认为，这印证了央行 对当前利率波动区间基本满意。此前报告提到，从央行暂停和重启国债 买卖的时点判断，10 年期国债收益率估值在 1.6-1.9%区间或是央行认为 的平衡状态（《债市测试“平衡边界”》20251207），央行可能通过降 准降息、国债买卖等工具维持利率在这一区间内运行。4 季度货币政策例 会相对 3 季度减少了“防范资金空转”表述，也侧面印证央行认为当前 利率趋势已不至于诱发资金空转。另外，一级市场信用债发行利率相对 于国债收益率的信用利差已在偏低水平，如果国债收益率继续上行，对 社会融资增长可能有一定影响。

参考前述债市平衡状态的利率区间，2026 年货币政策或有 2 次各 10BP 降息空间。上周报告提到，我们认为明年在财政和货币政策配合中，货 币政策或是增量重点。虽然 4 季度的货币政策例会未明确提及“降准降 息”，参考此前经验（如去年降息前的 25Q1 例会），1 季度降息概率有 所下降，但这次例会提到的“运用多种工具”应与中央经济工作会议提 到的“降准降息等多种货币政策工具”概念一致，所以也未排除 1 季度 降息可能性，只是迫切性不强。如果市场运行过程中利率上行压力较强， 则央行也可能在 1 季度降息。

2. 美国 3 季度 GDP 增量信息不多，工业生产回升有限。美国 3 季度 GDP 数据发布，环比折年增长率大超市场预期，但同比增速 2.3%，提高不多。 分项来看，个人消费同比增长以及进口同比下降对 GDP 带动比较明显。 物价方面，PCE 与同期 CPI 趋势接近，而且滞后时间较多，对当前通胀 形势提供的增量信息也有限。整体上，美国经济延续冷热不均态势，就 业增长偏慢，但经济及消费增速尚可。尽管有关税上调的影响，但由于 前期“囤货”，2025 年截至 9 月美国累计进口额仍同比增长超过 7%；其 工业生产回升至疫情后高位，但与历史高点尚有差距；美国经济增速超 出就业增速较多，可能反映技术进步带动经济向资本密集型方向发展， 但当技术冲击消退以后，经济增速通常会向就业增速回归。

3. 上游物价指标降幅继续收窄。本周（2025 年 12 月 26 日当周）农业部 猪肉平均批发价环比升 0.05%，同比降 22.18%；28 种重点监测蔬菜平均 批发价全周平均环比降 1.93%，同比升 13.58%。12 月 19 日当周，食用农 产品价格指数环比升 0.20%，同比降幅收窄至 0.81%。

本周国内水泥价格指数环比降 0.17%；南华铁矿石指数平均环比升 1.60%；产能超 200 万吨的焦化企业开工率环比降 0.05%；螺纹钢库存指 标环比降 6.02%，螺纹钢价格指标环比升 0.08%。12 月 19 日当周，生产 资料价格指数环比持平，同比降 1.07%。