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2025年下半年债市展望：寻找占优策略。上半年债市呈现倒“V”型走势。

下半年债市走势如何判断，在赔率空间有限的 情况下，如何寻找占优策略增厚收益。接下来我们将进行分析。

一、2025 年上半年债市走势：低利率环境下，看股做债特征明显

上半年债市利率先上后下，10 年国债高点出现在 3 月 17 日，达到 1.9%，低点 出现在 2 月 6 日，达到 1.6%。1 月至 3 月 17 日债市出现调整，利率上行。主 要原因是经济实现“开门红”、风险偏好回升股市上行、资金价格回升以及银 行止盈。4 月美国超预期关税政策冲击下，利率快速回落至低位，之后变进入窄 幅震荡。低利率环境下，股债比价效应对债市的影响程度加深，我们预计这一 特征将延续。

二、下半年内需仍有待恢复，物价水平仍偏低，因而债市大环境仍友好

下半年内需仍有待恢复，出口在下半年面临下行压力，物价回升斜率平缓，因 而经济基本面对债市仍有支撑，不构成利空，债市大环境依然友好。从经济节 奏上来看，1 季度实际 GDP 环比冲高至 1.2%，预计 2 季度实际 GDP 环比将小 幅回落。3 季度实际 GDP 环比预计与 2 季度基本持平，4 季度经济环比或小幅 回升。

三、债券供需力量基本平衡，关注银行在季末止盈卖出债券的扰动，以及央行 是否重启买债

从银行调整报表的角度来看，接下来 9 月、12 月可能面临银行卖出债券止盈的 操作。实际上 6 月以来，农商行已经在大幅卖出长债。除非出现大幅政府债券 增发和信贷冲量，否则银行卖债对于债市影响小。央行何时重启买卖国债是市 场关注的焦点，我们认为当遇到政府债券供给量超预期增加，债市出现调整风 险时，央行冲击买债的可能性会增加。

四、利率债策略：久期+波段交易，关注地方债配置价值

利率债久期策略依然有效，适当做波段。目前公募债基的久期仍处于高位，这 也体现出公募债基对于后续债市看法偏多。由于利率曲线较平，今年债市杠杆 率水平处于过去几年偏低水平。 从利率曲线形态来看，可以关注 20 年国债在债券牛市中后期的补涨机会。地方 债流动性溢价具有挖掘价值。地方债投资前建议关注 10Y-15Y，以及 30 年地方 债。考虑到各个区域地方债流动性差异可控，因而建议关注票息较高区域的地 方债。