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兔宝宝研究报告：板材行业领军者，变革渠道续写成长。兔宝宝为国内人造板领军者，分红长期慷慨。兔宝宝是国内环保家具板材 行业领先企业，业务涵盖装饰材料和定制家居，装饰材料、整体衣柜、品 牌授权贡献公司主要毛利。生产以OEM代工为主，销售以经销为主（占 比超6成），盈利能力优异（近十年净利率、ROE均值分别为7%与19%） 且现金流稳健。尤其近几年业绩整体向好，在板材行业承压背景下实属不 易。公司亦重视员工激励与投资者回馈，实施过三次股权激励与两期员工 持股计划，分红慷慨且多次回购股权。

板材行业空间广阔，集中度或加速提升。国内人造板市场超七千亿，包括 胶合板、纤维板和刨花板，终端需求包括家具制造、建筑装饰等。过去十 年人造板产销规模稳步增长，2022 年以来因地产下行略有承压，但未来 存量房翻新需求可观，欧洲成熟市场过去六十年人造板产量呈现持续增长 态势。格局方面，人造板因进入门槛低和产品同质化、格局高度分散。随 着消费者环保观念增强、板材需求由C端分流至B端市场，近年板材行 业集中度提升明显。其中渠道变革主要因近几年精装修与定制家居模式兴 起推广，板材市场逐渐由传统零售分流至地产工程、定制家居或家具厂市场。尤其是定制家居发展向好，市场规模或超四千亿。

变革渠道、发力定制家居，成长属性强化。公司竞争力源于抓住消费者担 忧板材甲醛问题的痛点，通过多年品牌营销获得消费者认可与品牌溢价， 同时采用代工生产与经销模式、实现稳定的利润率与现金流。从成长性看， 公司近年紧抓渠道变革红利，家具厂渠道业务占比从2018年个位数水平 提升到2024年前三季度36.8%，2023年以来还大力布局乡镇渠道，装饰 材料门店数量加速增长。截至2024H1末公司装饰材料门店4322家，其 中乡镇店1168家。此外，为迎合行业定制趋势，公司还同时发力全屋定 制，凭借人造板主业带来的材料优势，实现业务增长良好。