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可转债2025年展望：转债等风来，把握科技与内需风向标。

市场回顾：金融与科技制造领涨，消费股疲软

2024 年，A 股市场“开门红”落空后上演了几轮跌宕起伏的回调行情，9 月 24 日以来，A 股又在政策驱动下创历史记录般快速上涨。转债市场一方面跟随 正股权益市场“浮沉”，另一方面也面临着债底信用风险的干扰，年内表现“一波 三折”。全年来看，2024 年，权益“逆袭”债券，但小微盘股“风光”不再。金 融行业领涨，中游制造、TMT 表现整体占优，下游消费行业表现偏弱。 转债跟涨与抗跌属性阶段性弱化，转股价值大幅下跌与债底支撑弱化共同造 成转债弱势表现。但下修常态化及叠加条款博弈，转债局部赚钱效应并不弱，大 盘转债稳健占优，小盘、低评级转债弹性更高。

供需格局：底仓券退出速度提升，需求盘稳固

年内新发转债明显缩量，大盘 AAA 转债缺席；转债步入“老龄化”时代， 叠加强赎增多，存续转债规模明显下滑，AAA 转债为缩量主力。展望 2025，转 债供给或延续偏紧状态。公募基金持有转债市值从高点微降，“固收+”基金缩规 模为主因，转债仓位占比仍在历史高位，转债需求盘仍存。

市场展望：宽财政提振内需、促投资，稳固经济基本盘

经济偏弱运行，企业盈利能力持续下滑构成 2024 年权益市场前期回调主因。 2025 年面临的是外需偏弱、内需待提振、基建投资发力稳增长的国内宏观经济 图景，我们认为中观层面企业盈利能力有望触底修复，虽然修复斜率短期内或难 言陡峭，但整体而言盈利端向上对 A 股形成有效利好。当下，A 股主要宽基指数 估值处于历史中等水平，仍有一定抬升空间；A 股风险溢价相较美股仍具有较高 性价比。 正股向上弹性利好转债市场，此外我们认为 2025 年转债市场还有另一重利 好因素：正股弹性与供给稀缺性带来的转债估值抬升收益。

转债策略：把握科技与内需风向标

转债策略方面，建议继续关注双低策略，放松转债评级限制；建议继续增配 周期红利方向的中大盘转债，如建筑、煤炭、有色、交运、环保等顺周期、To G 业务方向和券商板块；建议继续关注低价、低纯债溢价率转债的下修博弈。 行业策略方面，我们认为：一是内需方向值得期待，包括信创设备、工业自 动化设备、低空基建、数据安全、军工设备等“两重两新”重点领域，家电、汽 车、国货、消费医疗等“以旧换新”、消费提振方向，及工业金属、工业气体、工 程机械等顺周期重点板块。二是科技自主方向，包括算力芯片、存储芯片及半导 体设备等自主可控板块，高景气科技主题方向如 AI 消费电子终端、自动驾驶、 应用大模型等 AI 相关方向，以及华为、英伟达等海内外科技巨头纷纷布局的人 形机器人赛道。三是医药、新能源等板块经历供给侧调整后或迎来困境反转，关 注创新药及医疗研发外包、光伏及锂电等板块。