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半导体行业HBM市场更新：HBM高端产品供不应求时间或长于预期。2024-27 年期间，我们认为HBM 供不应求局面将持续存在。美光科技或持续提升其在HBM 市场的市占率。16 层HBM4 时代，HBM 市场份额争夺或愈发激烈。

HBM 供需分析。与市场观点不同，我们认为2024-27 年HBM（高带宽存储器）产品将供 不应求。2024-25 年，我们预计AI 直接拉动的HBM 需求量或达14.0 亿/23.6 亿吉字节 （GB）。供给侧，2024/25 年底SK 海力士、美光和三星电子三家合计的HBM 供应量达 10.1 亿/20.1 亿 GB。展望2026-27 年，我们预计三家公司HBM 供给或达34.1 亿/49.1 亿 GB；而需求量受益于AI 服务器存储容量提升有望增长到39.7 亿/51.6 亿 GB。由此可 见在未来几年，HBM 市场仍供不应求。

与市场观点不同，我们认为在16 层HBM4 时代，SK 海力士的市占率或出现一定程度侵蚀。HBM3E 时代，SK 海力士享有工艺和产能优势，采用先进MR-MUF 工艺有助于产品 出货和产能爬坡。我们预计2024-25 年SK 海力士仍是AI 客户的主要HBM 供应商之一， 但进入16 层HBM4 及HBM5 时代，我们不排除美光和三星电子加快争夺高端HBM 市场 份额的可能性。工艺层面，若SK 海力士面向16 层HBM4E 及更高端产品转向混合键合方 案，则其封装技术将与美光和三星电子处于同一起跑线。此外，美国本土客户基于供应链 安全和地缘政治因素可能会增加对于美光的采购份额。同时，考虑到美光和三星电子HBM 新产能有望于2025-28 年逐步释放，我们不排除SK 海力士市占率遭受两家公司的挤压。 对于美光，基于其HBM 业务低基数和2024-26 财年的资本支出计划，我们看好它在HBM 行业中市占率提升的逻辑。