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百亚股份研究报告：打造大单品提升毛利，锐意进取拓宽版图。卫生巾品类刚需+升级属性突出，国产品牌份额上行。根据欧睿数据， 2023 年我国卫生巾市场规模为 1021.09 亿元，同比+3.1%，2023-2028 年 CAGR 预计为 3.5%。卫生巾为刚需，销量稳定。随着消费者个人护理意识增强和厂 商对消费者心智的不断培育，消费需求从前期“吸收”、“防漏”向“超薄”、 “纯棉”、“抗菌”等细分方向发展，推动消费升级。目前外资占据行业主导地 位，苏菲、护舒宝、高洁丝、乐而雅 2023 年合计市场份额为 20.7%。国产品 牌份额持续提升，自由点 2023 年市占率为 2.1%，已超过乐而雅，位居第六。

大健康系列占比提升带动利润上行。公司开辟差异产品路线，主打功效、 健康，提升产品附加值，2022、2023 年先后推出有机纯棉、敏感肌、益生菌系 列，2023 年以这三个系列为代表的大健康系列产品收入占卫生巾比重达 26.17%，2023Q4 大健康系列产品占比达到 30.0%，在抖音平台销售占比达到 50%。大健康系列产品售价 1.2-1.7 元/片，比常规产品毛利率高 10 个点左右， 有望带动公司毛利率上行。

线上份额提升明显，线下向外围市场扩张。公司成立专业电商团队后快速 起量，在多个平台增速远超行业，份额赶超竞品，电商产品升级后 2023 年已 实现盈亏平衡。公司调整外围市场组织架构，加大资源投入，外围市场进入增 长快车道，根据我们测算，公司在川渝/云贵陕线下市场市占率为 23%/11%， 在外围市场市占率仅为 2%，若市占率提升至 10%，外围市场收入有望达到 10 亿+。同时短期市场投入较大，待外围市场规模提升，利润贡献也有望上行。