互联网行业长期投资逻辑专题研究：盈利高质量发展，重视股东回报，长期配置价值凸显.pdf

互联网行业长期投资逻辑专题研究：盈利高质量发展，重视股东回报，长期配置价值凸显。互联网行业是长期资本入局的优选板块，行业的长期发展逻辑契合新国九条对“高 质量发展”“提升投资价值”等的具体要求。盈利高质量发展方面，互联网公司整 体业务基于良好商业模式底座上，近年盈利水平和质量均在提升，整体保持稳定增 长态势，基本面向好；投资价值方面，互联网公司逐渐更加重视股东回报方面的规 划， 回购、分红等力度扩大，整体向海外高回购、分红的互联网科技公司看齐，且 稳健的现金流和丰富资金储备为股东回报奠定坚实基础。

从业绩角度，行业公司本身降本提效、精细化运营驱动盈利能力和质量持续提升。 以恒生科技指数成分股为例，2023/2024E营业收入总和分别同增6%/11%， 2023/2024E归母净利润分别同增17%/33%，增速边际提升，且利润增速优于收入 增速。对比国内和海外互联网公司在一季报前后，对二季度业绩的调整情况看，市 场更多上调对国内互联网公司的增速预期，我们认为该逻辑今年可持续预期。从个 股盈利质量提升的内在逻辑看，总结为：①高毛利业务在收入中的占比提升，或细 分业务本身毛利率提升，如腾讯等；②规模效应下经营杠杆释放利润增量，如拼多 多、美团、快手等；③聚焦核心主业，非核心业务亏损收窄等，如阿里、美团等。

从股东回报角度，互联网公司业绩稳健增长的同时，逐渐更重视股东回报，回购、 分红力度加大，部分国内互联网公司在股东回报方面的投入已和海外成熟互联网巨 头相当。从回购和分红的绝对量级上看，国内互联网公司中腾讯、阿里的回馈力度 最大，23年腾讯以272亿美元用于回购和分红，24财年阿里以165亿美元用于回 购和分红，绝对额角度可比海外公司为Meta。用（回购+分红-SBC费用）/期末市 值衡量公司在股东回报上的投入，部分互联网公司已基本和海外看齐，如阿里该项 指标最高，2024财年达到7.61%、23年腾讯为6.81%，vs海外苹果2023财年为 6.16%。其次23年网易/腾讯音乐/京东/云音乐该项指标为4.1%/2.1%/1.4%/0.7%， 对比海外谷歌、微软、Meta为2.3%/1.2%/0.7%。从资金储备和现金流看，对照主 要海外科技公司基本拿出50%以上的净利润用于股东回报，国内互联网公司中还有 部分低于这一水平，我们认为未来股东回报提升的空间还较充分。若后期港股通红 利税减免等利好措施落实，有助于改善港股市场情绪，进一步提升回报确定性。

结合公司盈利增速+股东回报投入情况+市盈率，我们认为国内互联网公司相较海外 有更高的配置价值和性价比。23年（回购+分红-SBC费用）/期末市值为正数的公 司中，24年预期净利润增速超25%的公司，相较于海外谷歌和Meta，阿里和腾讯 在股东回报投入上的指标更高、PE更低（根据24年7月1日市值、下一财年彭博 一致预期GAAP净利润计算）。24年预期净利润增速低于25%的公司，网易和京 东相较海外的苹果和微软在估值上更具优势。 23年（回购+分红-SBC费用）/期末 市值不为正数的公司中，美团、快手积极回购，截至24上半年美团的这一指标已达 0.91%，预计伴随下半年回购执行有望继续提升。