全球制造业PMI回暖视角下的2024出口分析.pdf

全球制造业PMI回暖视角下的2024出口分析。在美国对华“脱钩”的宏大叙事背景下，眼前我国外贸切实面临的外需环境是 美国经济韧性超预期，备受期待的是美国补库周期是否开启，同时结构上“欧 弱美强”的特征鲜明，因此对于当下出口研判，核心在于回答两个问题：一是 美国需求足够强吗（足以抵消掉欧弱的拖累）？二是即使美国需求真的偏强， 就一定能拉动我国出口吗？ 对此，本文尝试纯粹从基本面视角出发，构建一个观测 2024 出口的基础坐标 系，暂不考虑针对贸易不均衡格局而可能产生的外贸关系新变动、贸易政策加 限制等外生冲击因素的影响。关于人为的外生冲击因素可能给外贸带来的风 险，我们将在后续报告中专门探讨该问题。

核心观点：

1、今年开年出口仍延续新三大（俄罗斯、非洲、中西亚）强、旧三大弱的格 局。边际变化是旧三大伙伴的需求在美国拉动下复苏。

2、与新三大的需求拉动更多使我国出口结构性受益不同，美国作为全球终端 消费国，其需求复苏可以驱动全球整体需求的回暖。而美国制造业 PMI 反弹 背后，库存指数回升是重要拉动，或反映补库的开启。

3、美国补库将拉动进口需求，我国出口将从中受益，无论是直接（我国直接 对美出口升）还是间接（美国需求拉动其他国家的进口需求。下文将这些国家 称为“份额提升型经济体”，指的是自中美贸易争端后，在美国进口中份额有 所提升的经济体）。详见第二章数据论证。

4、总量视角来看，从全球制造业 PMI 角度推断，假设 2024 全年全球制造业 PMI 维持在当前中枢水平 50.3%附近，则我国全年出口增速可能在 2%-7%， 中枢可能在 2%-4%附近。

5、量价视角来看，根据我们对全年 PPI 预测，今年整体格局或仍是量强价弱。 但我们要强调的是，相对低价或不意味着出海利润受损。在国内售价偏弱、海 外需求回暖的背景下，海外整体售价高于国内，出海看似在“价格战”，但不 一定会带来利润的削弱，“卷”出来的量反而有利于增厚企业利润。从这个角 度出发，国内量价矛盾下，关注出海景气的方向可能有投资机会。

6、风险点之一：美国制造业复苏（补库）的持续性和幅度不好把握。我们认 为有 4 个因素影响企业补库倾向：库存本身高低（供应安全的需求）、价格（成 本）、销售或订单（需求）、利率（融资成本），当下来看前三个因素可能指向 偏好转，但高利率环境增加了研判的不确定性。目前从领先指标来看，二季度 美国 ISM 制造业 PMI 中枢有望进一步抬升，但节奏上可能有波动。

7、风险点之二：若是美国需求“间接”拉动我国出口更多，可能意味着更弱 的价。美国进口价格（定基指数，2005 年 1 月=100）高于全球，意味着直接 出口美国的售价高于其他经济体。