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一鸣食品研究报告：改善明显，长远可期。公司于 2020 年上市，消费场景受损严重，2021 以及 2022 年公司多项 举措并行，实现营收同比增长分别为 18.96%及 5.02%，利润端过去 3 年受损严重。当前实现明显修复，23H1 加盟商业务逐步拓展，实现营 收同比增长 8.68%，归母净利润 0.22 亿元，同比增长 137.96%，实现 恢复性增长。疫情期间公司努力探索直营模式，2021 年直营门店净增 加量为 395 家，2022 年直营店开始调整到目前已基本结束，未来直营 门店存量数会维持在当前这水平，23 年后以加盟门店为主，23H1 加盟 门店净增加量为 100 家。23H1 渠道占比分别为加盟（39.55%）、直营 （27.15%）、经销（14.15%）、线上（2.7%）、直销（16.46%），门店 占比为 66.69%。

核心市场及业务：深耕江浙沪，乳品及烘焙业务发展均衡

1）深耕江浙沪市场：公司营收主要由华东区域贡献，23H1 华东区域 占比贡献超过 97%，其中线上部分不足 3%，22 年基本与此趋势保持 一致。21H1 公司披露具体区域分布贡献，其中浙江收入占比为 83.39%， 江苏省收入占比为 14.88%，福建省占比较少仅有 0.36%，上海市贡献 1.38%。2）乳品业务及烘焙业务发展均衡：乳品烘焙平分秋色，构建 复合产品矩阵，22 年乳制品收入占比为 48.43%，烘焙食品占比为 38.89%。

开店:天花板有多大？

我们通过测算，当温州市的覆盖密度系数努力突破 1.5 万人/家，浙江省 其他城市努力向温州靠近，覆盖密度系数达到 1.8 万人/家时，浙江省门 店数量有望不断突破到 3741 家。江苏省优势市场南京，努力向浙江区 域密度靠近并达到 1.8 万人/家，江苏其他城市努力达到 3 万人/家，则 江苏门店有望突破 2200 家，此时优势浙江及江苏市场门店数量有望突 破 5941 家，整体开店天花板较高，突破空间较大。加盟分为预包装门 店以及现烤门店 2 种模式，其中主售产品没有差别，均为乳制品、现制 饮品、预制烘焙品、米制品。但从店铺面积来看，现烤门店基本是预包 装门店的 2 倍，人员数量和综合毛利率也会高些，同时起投门槛也高于 预包装门店。

单店:开店模式如何选择+单店收入如何优化？

1）开店模式如何选择：加盟分为预包装门店以及现烤门店 2 种模式， 其中主售产品没有差别，均为乳制品、现制饮品、预制烘焙品、米制品。 但从店铺面积来看，现烤门店基本是预包装门店的 2 倍，人员数量和综 合毛利率也会高些，同时起投门槛也高于预包装门店。 2）单店收入如何优化？a)客流量：聚焦家门口的营养早餐、聚焦于新 鲜健康的产品组合等，从门店招牌、道具、设备、销售动线、堂食区、 购物区等进行全面的升级；b)客单价：大单品优化推陈出新，产品组合 业务等。