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全A及科技股估值扩展与收缩探索。估值因素长期低贡献但中短期显著影响。长周期指数涨幅主要由盈利上涨推 动，估值在长周期中贡献幅度较少，但对于中短期行情（年频为例）而言， 估值的扩张与收缩对于指数年度涨跌幅具有较高的影响，如果从年度振幅角 度考虑，估值短期扩张与收缩对行情的影响则更为剧烈。

科技股估值高波是科技中短期行情走势的决定性因素。中国科技指数其盈利 端和估值端的波动率要显著高于全 A。聚焦中期维度，科技区间回报归因 中，估值的区间扩张也是起到了主导作用，特别是在行情前中期。

传统估值指标的缺陷及用法。1）相对估值指标仅适宜作为水平评价指标而 非预测性指标；2）不同行业分析师会倾向选择不同的估值指标方法，主因 跨行业盈利质量存在不同，处于不同生命周期或者经营模式的异质性行业而 言，同一盈利财务指标不能准确反映不同行业/公司的真实价值；3）估值变 化趋势曲线并不准确。

基于 DCF 三阶段模型的 PE 定价方式及原理。作为绝对估值法的转化，PE 三阶段模型同样可以用于理解不同阶段，该公司的估值（倍数）占比。从对 于估值的可理解性上，我们认为不同阶段的变量对应的分别是：Stage1 决定 估值扩张/收缩预期（短期估值方向）。Stage2 决定估值扩张/收缩幅度（估 值上下空间高度）。Stage3 决定估值底的中枢。

无风险利率 Rf。货币政策边际宽松带来的分母利率下行，初期有助于提振 估值水平，1）当无风险利率 下降到一定程度后，对整体分母 （ ）的 边际影响会有所减弱，2）利率低位，如盈利预期仍无法拐头向上，估值反 而会重新下行。股权风险溢价。市场对于 ERP 的计算和理解方式，存有两 方面问题，一是会造成因果混乱，二是 PE 导数方式所代表的全 A 隐含回报 率与真实回报率回溯来看存在差异。我们认为对于 ERP 的理解，可以梳理 拆解为两部分：一部分是已发生已计价的 ERP，另一部分是未发生未计价的 ERP。对 ERP 回归本源的理解，来自于投资者对未来一段时间需要股市提 供的回报率预期。通胀。通胀因素作为 Stage3 的组成部分，意味着可以影 响 r(coe)-cpi 这两个三阶段分母项的综合结果，对于所谓长久期资产的估值 定价影响更高。理论上，温和通胀有利于估值扩张，通胀过高/恶行通胀引 发紧缩预期反而导致估值压缩，通胀性质和幅度的差别，会使得估值与通胀 散点呈现出经典的墨西哥帽形。