金山办公研究报告：金山办公的估值研究.pdf

金山办公研究报告：金山办公的估值研究。金山办公股价复盘与空间折现法估值：技术、政策、产品、基本面接力， 远期空间变化提升估值中枢。技术、政策、产品、基本面的边际变化都 会引起公司估值变化。本轮 AI 行情类似 2020 年底云协作行情，远期空 间（用户数、付费转化率、ARPU）变化影响二级市场定价。考虑公司 竞争格局稳定、技术壁垒深厚、商业模式清晰、信创趋势等，在 AI 进 一步打开远期空间的前提下，我们详细测算市值空间并折现。

C 端中期收入空间：中性、乐观 162 亿~243 亿元。1）活跃用户数：保 守假设 WPS PC 端活跃用户 5 年 CAGR 6%，预计 2027 年中期 MAU 达 3.24 亿；2）付费用户数：参考爱奇艺、腾讯视频、微软 Office C 端付 费用户数增长节奏，考虑到 AI 加成下的付费渗透率提升，预计 WPS 2027 年中性、乐观付费用户数 0.8~1 亿（付费渗透率 25%~30%）；3） ARPU：考虑到年费化、会员体系变革、AI 提价等因素（对标微软 Copilot B 端定价 30 美元/月，涨幅 140%~53%），我们假设 2027 年中性、乐观 C 端 ARPU 达 200~250 元，且 AI 预期并未打满。4）收入：综上，预计 2027 年 WPS C 端收入中性、乐观达 162 亿~243 亿元。

B 端中期收入空间：中性、乐观约 60 亿~90 亿元。1）党政信创机构授 权：伴随信创全面替代，2027 年中期中性、乐观收入 24 亿~29 亿元； 2）行业信创机构订阅：中期中性、乐观收入 24 亿~36 亿元（CAGR 约 30~40%）；3）民企市场机构订阅：中期中性、乐观收入 14 亿~23 亿元。 4）收入：综上，预计 2027 年 B 端收入中性、乐观约 60 亿~90 亿元。

海外：目前尚未纳入估值体系，AI+GDR 有望显著打开空间。

市值空间：中性、乐观 3115 亿~4624 亿元。综上，我们测算金山办公在 2027 年中期收入空间约 223~331 亿元，给予 45%净利率假设，净利润 空间约 100 亿~150 亿元，给予 2027 年 50 倍 PE，以 10%的折现率计算 到当期 2023 年，对应市值空间约 3115 亿~4624 亿元。