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南微医学（688029）研究报告：一次性内镜定义新增长，出海空间可期。内镜诊疗器械品类繁多，中高端治疗器械稳步进口替代。2019年我国消化内镜诊疗器械市场规模约37亿元，其 中，活检钳类2020-2025年CAGR为11%，内镜下切除诊疗品类2020-2025年CAGR为15%，ERCP品类2020-2025年CAGR 为15%，均处于快速发展期。全球市场以进口为主，波士顿科学、奥林巴斯和库克占据超83%市场份额，预计 2018年南微医学市占为2%，未来潜在提升空间巨大。内镜诊疗器械中国产活检钳、软组织夹等基础品类基本完 成进口替代，电频切刀等中高端器械有望凭借性价比优势加速放量，ERCP类、EUS/EBUS类高端品类仍被进口厂 商所主导，随着手术普及及国产产品技术升级，未来有望持续加快中高端品类进口替代。

内镜诊疗器械品类齐全，常规业务有望恢复快速增长。公司的软组织夹凭借优异性能和性价比优势高速放量， 2016-2021年营收CAGR约58%；中高端重磅产品黄金刀自2019上市以来，放量表现抢眼，ESD/EMR品类2016-2021 年营收CAGR约46%，保持高速增长；同时布局高端ERCP类、EUS/EBUS类器械，打造内镜消化耗材全品类，未来有 望借助基础耗材渠道优势和品牌优势打开进院通道，实现中高端器械快速放量。同时聚焦临床需求，加速推进 创新产品更新迭代，2022年牵拉夹、三臂夹、闭合夹、合金夹等止血类产品相继获得国内注册，为公司提供新 的增长点。2023年随着院内诊疗有序复苏，公司常规业务有望恢复快速增长。

一次性内镜成重要增长引擎，打开第二成长曲线。中国一次性使用医用内镜市场规模2020年市场规模为3680万 元，预计到2025年将增至14.2亿元，2021-2025年CAGR为108%，呈现快速发展趋势。公司的一次性胆道镜上市后 快速放量，2022年实现营收1.9亿元；一次性支气管镜于2022年获得国内注册证，有望接力新增长；一次性胆道 镜延伸产品等其他一次性内镜产品研发进展顺利。

国内外业务双轮驱动，器械出海打开成长空间。公司以活检钳、支架及软组织夹等基础耗材打通渠道，后逐步 导入ERCP、ESD、EUS/EBUS等高端耗材加速提升市场渗透；海外市场产品准入许可获批亮眼，三臂夹、星霸夹等 创新产品陆续取得FDA认证，公司国际化进程提速。2022年公司海外营收占比42%，美洲市场实现同比增长15%； EMEA （欧洲、中东及非洲）市场同比增长6%。随着公司海外销售渠道持续优化，针对客户需求细化销售区域服 务，服务协同有望进一步推动海外销售。