债券行业专题报告：同业监管，回眸与思考.pdf

债券行业专题报告：同业监管，回眸与思考。政策总结：同业监管进入平稳推进期，对债市趋势冲击有限，关注业务创新及 监管应对 第一，从同业监管的发展脉络来看，以 2017 年为分水岭，政策主线从消除监 管套利为目标，转向结构性调整和完善框架上，同业监管进入平稳推进期。

第二，对于债券市场而言，2013 年至 2017 年，同业监管高压均对债券市场行 情产生显著影响，债券市场实现“牛熊转换”；2017 年年末后，随着同业业务 进入平稳发展阶段，监管造成的趋势性冲击较为有限。

第三，目前监管的继续优化或主要跟随业务模式的创新展开，但同业监管相关 传闻或仍会对市场情绪产生短期扰动，具体影响需关注监管细则的变化，如 2019 年政金债纳入监管的消息出现后，国开-国债利差明显走扩。

第四，资本新规明年初落地，后续银行对于投资级非银债权的配置或有所提升， 对于长久期银行债权以及二级资本债的配置偏好或下降，关注银行二永债互持 情况，以及年末临近监管落地窗口时具体品种的调仓倾向。

第五，在业务发展过程中，创新与监管形成螺旋推进的关系，除了狭义同业业 务以外，资金空转、杠杆套利的模式变化及监管调整对于债券市场的影响较大， 当前部分优质企业贷款利率与银行理财、中小行存款利率倒挂，也需重点关注。

具体来看，同业监管政策主要分为以下四个阶段：

阶段一（2013 年至 2015 年）：框架初现，进入规范发展阶段 背景：银行通过受益权转让投资非标资产，借助买入返售记账，避开监管限制。 政策：（1）8 号文：认定“非标”概念，设置银行理财对非标投资上限。（2） 127 号文：对单一客户同业融入、融出资金进行定量限制，禁止非标买入返售。 影响：（1）同业资产：买入返售大幅压降，大型银行同业资金往来规模明显下 降。（2）债市：通过偏紧的货币政策配合惩治同业套利，两次“钱荒”出现。

阶段二（2016 年年末至 2017 年）：监管治理乱象，强力推进“去杠杆” 背景：2015-2016 年，货币宽松环境下，银行通过“发行同业存单/同业理财-第 三方委外-加杠杆投资债券市场”进行同业加杠杆。 政策：（1）“三三四十”：突击性的检查内容为主，实质影响较为显著。（2）同 业存单纳入 MPA：存单确定纳入“同业负债”MPA 考核，同业负债被迫压降。 影响：（1）同业理财：规模大幅收缩。（2）存单：“量跌价升”。（3）委外：基 金专户、券商资管产品被抛售。（4）债市：“紧货币”配合严监管，债市走熊。

阶段三（2017 年年末至 2019 年）：完善巩固阶段，重塑监管架构 背景：同业套利得到有效整治，但“严监管”延续，侧重防范化解重大风险。 政策：（1）流动性监管指标：引入 NSFR、HQLAAR、LMR，引导银行调整资 负结构。（2）大额风险暴露：严控同业客户集中度风险，收紧“同业投资/一级 资本”监管限制。（3）分级监管：挂钩一级资本净额，限制同业资负总规模。 影响：（1）存单：NSFR 约束下，长久期发行占比上行。（2）同业杠杆：金融 机构杠杆率继续压降。（3）债市：未形成趋势性冲击。