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电力行业专题：中特估值体系视角下，关注成长型电力央企价值重塑机会。本篇报告回顾了我国央国企的改革历程，认为建设中国特色估值体系需要充分 考虑国家发展战略和人民需要，体现中国特色社会主义制度的优越性。电力是 国家能源安全的重要组成部分，央国企占比大，目前估值低于行业平均水平， 在中特估值体系视角下有望率先受益实现价值重塑。

改革开放以来，国企改革共经历了四个阶段，取得了非凡的成就。新一轮国 企改革着力完善中国特色国有企业现代公司治理，旨在提升国企核心竞争力。 相比非国企，国企在特殊时期的盈利能力更强，但估值普遍较低。目前我国 已进入高质量发展阶段，央国企作为国民经济的重要支柱需要不断提高竞争 力，让市场更好地认识其内在价值。为重塑央国企价值，国资委提出四大路 径，并将中央企业 2023 年主要经营指标由原来的“两利四率”调整为“一利 五率”。新的考核体系进一步聚焦企业经营本质，提质增效导向明确。

作为能源保供的主力军，电力行业估值有待修复。电力行业中，央国企占比 大，目前估值低于行业平均水平。分板块来看，火电和核电估值相对较低， 存在较大修复空间。作为国家能源保供的主力军，在全国电力供需紧平衡， 缺限电现象频出的背景下，国家出台了一系列稳煤价及推进电价市场化的政 策，电力行业估值有望得到修复。

“一利五率”指标对比：1）利润总额：火电央企经营业绩受煤价波动影响较 大，风电、光伏和核电板块电力央企利润总额持续增长，并且增速保持在较 高水平。2）资产负债率：国资委对于资产负债率的考核标准由“控负债”变 为“稳负债”，有利于缓解电力央企资金压力，鼓励其通过适度举债的方式 合理扩大经营杠杆，从而增加固定资产投资，扩大生产规模。3）研发投入强 度：核电央企研发投入显著高于其他发电企业，风光和火电央企研发投入快 速增加。4）劳动生产率：电力央企人均创收逐年增加，火电央企人均创利受 煤价影响波动较大，水电央企人均创收和人均创利最高。5）营业现金比率： 火电、水电、核电板块收现比普遍高于 1.1，而光伏和风电板块央企收现比相 对较低。6）净资产收益率：水电央企净资产收益率普遍较高，长江电力 2017-2021 年平均 ROE 为 15.3%；核电央企净资产收益率同样相对较高，近 年来中国广核和中国核电的 ROE 达到 10%左右。7）分红指标：水电、核电 央企现金分红比例较稳定，火电央企股息率增长明显。