证券行业2023年度投资策略：在复苏的起点再出发.pdf

证券行业2023年度投资策略：在复苏的起点再出发。板块复盘：股价已先于基本面触底，当前盈利与估值存在显著错配。股 价层面，2022 年券商板块全年累计跌幅达 27.9%，Q4 市场回暖背景下已逐步 跑出超额收益；业绩层面，2022 年前三季度证券行业营业收入和净利润同比 分别-17.0%、-18.9%，投资业务成为拖累 2022 年证券行业盈利的主因；估值 层面，2022 年证券行业预计年化 ROE 为 5.9%，处于近五年来盈利中枢水平， 而截止 2022 年末板块整体 PB 为 1.17 倍，仅位于近 5 年来历史分位数的 6.4%， 盈利与估值之间显著错配。

财富管理：2022 年权益类基金存量份额不降反升，居民财富搬家的长 期逻辑并未被打破。发行端，2022 年在收益率表现低迷背景下，权益类基 金新发规模同比-78.8%；保有端，截止 2022 年 10 月末，权益类/债券型/货币 型基金存量净值规模较 2021 年末分别-19.2%/+ 24.4%/+ 14.6%，债券型及货币 型基金成为承接资金的主要产品池，反映出经济下行压力下居民财富的防御 性投资需求。剔除产品净值影响，2022 年权益类基金存量份额不降反升，较 2021 年末+3.7%，居民财富向权益市场搬家趋势并未被打破。渠道端，2022 年 在市场下行环境下，券商权益类及固收类公募基金保有规模表现均好于银行 和独立第三方。财务映射上，基于 2022 年权益类新发基金规模下滑幅度高于 保有规模，根据 23 家样本上市券商口径，2022H 代销收入同比-24.6%，下滑 幅度高于并表基金管理收入（-10.3%）。展望 2023 年，从财富条线复苏节奏来 看，伴随产品净值回升，预计公募基金赛道将率先进入复苏通道，利好参控股 基金收入贡献占比较高的券商。增量业务上，个人养老金业务于 2022 年 11 月 进入实质性展业阶段，但在发展初期预计分润收入占比不足券商大财富业务 的 1%。

投资业务：极低基数下业绩高弹性正待释放，预计 2023Q1 为全年投资 收入弹性峰值。2022 年股债券市场先后出现深度回调，前三季度上市券商投 资收入同比下滑超 50%。市场剧烈波动下部分券商凭借以衍生品为代表的非 方向投资策略，投资业务表现显著好于同行。基于 2022Q1 投资收入极低基数， 在市场中性预期下，2023Q1 证券行业投资收入同比增幅预计将达到 40 倍，有 望成为全年投资收入弹性峰值。