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杰华特（688141）研究报告：工艺平台铸就护城河，高端模拟芯片获突破。采用虚拟 IDM 模式的模拟芯片设计企业，2018-2021 年收入 CAGR 为 74%。杰 华特是成立于 2013 年的模拟芯片设计企业，采用虚拟 IDM 经营模式，在不 建产线的同时拥有自己的专有工艺，目前已构建了 0.18 微米的 7 至 55V 中 低压 BCD 工艺、0.18 微米的 10 至 200V 高压 BCD 工艺及 0.35 微米的 10 至 700V 超高压 BCD 工艺三大平台，自建工艺有助于公司铸就技术护城河，成为 长期竞争优势来源。2018-2021年公司营收由1.98亿元增至10.42亿元，CAGR 为 74%；归母净利润在 2021 年扭亏为盈，为 1.42 亿元。

产品矩阵日益丰富，实现多款高端模拟芯片国产突破。根据 WSTS 的数据， 2021 年全球模拟芯片市场规模同比增长 33%至 741 亿美元。公司产品分为电 源管理芯片和信号链芯片两类，2021 年电源管理芯片收入占比约 98%，其中 ACDC 芯片 35.28%、DCDC 芯片 35.96%、线性电源芯片 25.61%、电池管理芯 片 1.00%；信号链芯片占比约 2%。基于自有工艺平台，公司实现多相控制器、 DrMOS、BMS 模拟前端等多款高端产品的国产突破，目前共拥有 1000 款以上 可供销售、600 款以上在研产品型号。

通讯、工业、消费为基，发力计算存储和汽车。2021 年公司产品主要应用于 消费电子(41.0%)、通讯电子(28.8%)、工业应用(16.9%)、计算和存储 (12.8%)、汽车电子(0.5%)，其中通讯、计算和存储占比快速上升，汽车实 现从无到有。通过与英特尔合作，公司已开发多款应用于服务器和计算机的 多相产品，多相产品、DrMOS、PoL 等系列产品有望开拓服务器市场。汽车方 面，公司多个产品逐步进入放量阶段，涉及智能座舱、电池管理系统等多个 方向。另外，在新能源市场，公司 BMS AFE、隔离电源、DCDC 等已批量供货。

从芯源系统（MPS）复盘看公司的成长路径。公司的经营模式、发力的产品 和下游均与 MPS 较为相似，我们认为公司正处于 MPS 3.0-4.0 阶段，即下游 转向服务器、汽车等，2015-2021 年 MPS 来自计算和存储的收入占比由 17% 提高到 31%，CAGR 为 37%；汽车的占比则由 6%提高到 17%，CAGR 为 47%。3.0 和4.0 阶段也是MPS市值上涨最快的阶段，由2010年底的6亿美元涨至2016 年底的 33 亿美元，再涨至 2021 年底的 228 亿美元。