家居行业2023年度策略：家居经营底部显现，戴维斯双击可期.pdf

2023 年竣工或表现积极，投资&销售复苏节奏存在预期差，疫情影响预计前高后低;因此工程 家居业绩复苏趋势更快，零售家居复苏节奏存预期差、但方向确定性强，呈现先低后高。

本轮 家居投资或分 3 个阶段，自工程向零售逐步转移，目前正处于 1-2 阶段:1、地产预期&疫情预 期改善，竣工复苏预期强，工程家居率先复苏、领涨板块;2、竣工复苏且疫情影响趋弱，零 售家居逐步复苏、领涨板块;3、地产投资、销售数据回暖，家居中期预期扭转，板块恢复中 期稳健成长预期。 周期复盘:与地产景气度关联，本轮政策力度强、龙头表现更优。家居行业景气度受地产影响 较大，家居估值修复先于地产及业绩好转，相比 2018 年底部区间，我们认为本轮地产周期:1) 底部更深、修复缓慢，但方向明确;2)行业龙头 alpha 能力更优。我们对 2023 年家居需求保 持乐观，一方面，根据我们测算 2023 年竣工或乐观(若竣工缺口兑现 20%，经调整后竣工面 积+10.8%)，潜在竣工回补空间巨大;另一方面，我国疫情防控进入优化调整阶段，疫后将 迎来消费回补。 零售:经营底部显现，零售化能力提升。短期看，家居龙头韧性较强，2022 年受疫情影响行 业进店客流量普遍下滑 30%-40%，龙头品牌经销商通过多维获客、套系化销售提高转化率和 客单值等，依然实现稳健增长，2022Q1-3 欧派家居、索菲亚单店收入分别同比+16.7%、 +28.2%，顾家家居大店+综合店比例提升至约 40%。长期看，我国家居新房市场依赖度降低， 龙头率先加码存量房市场，客户数及客单值均有提升空间，经我们测算，远期欧派家居、顾家 家居市场规模较当下仍存在近 4 倍、超 7 倍成长空间。

成本端，大宗原材料价格仍在下降通道， 且龙头产品结构优化、提高费用投放效率有望对冲配套品低毛利的负面影响，预计 2023 年低 基数下盈利弹性有望显现。 工程:风险收缩，格局优化。2020 年以来受“三道红线”出台、地产商违约频发等影响，我 国精装修市场增长放缓，2022 年家居龙头大宗业务规模收缩、盈利能力承压。短期看，2022Q3 以来竣工数据回暖，工程家居已现复苏，且龙头谨慎合作房企、信用风险收窄，预计保交楼政 策催化叠加 2023 年低基数，工程渠道业绩增长稳健;伴随原材料价格回落、供应链优化提效， 2023 年大宗利润率有望企稳。中期看，龙头大宗渠道市占率持续提升，行业格局优化， 2019-2022H1 橱柜及配套行业 CR3 从 22.9%提升 6pct 至 28.9%，大宗业务增长具备持续性。 出口:关注外需修复及盈利改善。2022 年受地缘冲突、通胀等因素影响，海外需求疲软，房 地产景气度低迷，10 月美国家居库存压力仍然较大，成屋销售仍处下行通道，顾家家居、敏华 控股等外销订单延续低位，我们预计 2023 年家居出口仍需观察，静待外需改善带来出口景气 修复。成本端，家居龙头海外供应链布局完善，海运费回落&供应链降本提效，预计出口家居 利润压力有望缓解。