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证券行业2023年度策略：两大业务迎新机，配置券商正当时。2022 年前三季度市场剧烈波动，上市券商营收和归母净利润同比下降 21% 和 31%，尤其是自营业务同比下降 52%，仅投行业务同比增长 5%。市场低 迷，头部券商盈利韧性明显强于中小券商，归母净利润 CR5、CR10 分别为 45%、73%，较 2021 年提升 7pct、5pct，行业集中度进一步提升。

注册制改革驱动投行业务较快增长，竞争格局持续改善

注册制试点以来资本市场快速扩容，IPO 规模显著增加，驱动投行及跟投 业务收入较快增长。2019-2022Q3 投行收入同比增速分别达+30%、+39%、 +4%、+6%，科创板跟投为券商贡献浮盈超过百亿元。另一方面，2022 年 IPO 规模 CR5 达 59%，头部券商在项目储备、资本实力及保荐人数量方面 具备明显优势，IPO 常态化下将增加投行业务收入的确定性。

财富管理转型深化，个人养老金有望带来增量资金，专业投顾需求增加

一方面，虽然基金销售遇冷导致代销业务承压，但公募基金业务成为券商 稳定的收入来源。随着监管对券商公募牌照数量的要求放宽，多家券商加 快布局公募业务，财富管理转型继续深化。另一方面，个人养老金制度落 地有望为资本市场带来长期增量资金，头部公募基金及销售机构具备先发 优势。不过，我国个人养老金仍处于探索初期，预计短期内规模扩张有限， 但随着税优政策完善、缴费额度提升，长期增长空间可期。此外，由于个 人养老金提供更多自主选择，但居民对养老金融知识储备不足，专业化投 顾需求增加。在财富管理转型的背景下，券商也正在加大投顾人员储备。

估值底部、政策催化，券商板块配置正当时

券商板块实现超额收益通常满足三个关键条件，即货币政策宽松、低估值、 行业政策利好催化。我们认为当前行情启动条件已经具备：（1）货币政策 维持宽松，经济增长预期改善，市场情绪修复有望持续。（2）估值处于底 部，预计随着权益市场回暖，叠加业绩低基数，2023 年业绩有望回升，估 值具备向上修复空间，而且估值修复往往领先于业绩。（3）资本市场改革 稳步推进，利好政策不断落地。