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中宠股份（002891）研究报告：自主品牌建设初具成效的国产宠物食品龙头。中宠股份：中国宠物食品头部企业，海外代工起家，聚焦境内自主品牌拓展。公司成立于 1998 年，以向日本市场 外销代工宠物零食起家，此后逐步向美国、欧洲等市场扩张。目前已成为美国品谱、英国 Armitages 等优质客户的 核心供应商。2017 年起，公司开始大力开拓中国本土市场，提出“聚焦国内、聚焦主粮、聚焦品牌”战略，打造自 有品牌，逐步形成了以顽皮、Zeal、领先为核心的自主品牌矩阵。2022 年前三季度，公司实现营业收入 24.4 亿元 （其中境内市场（自有品牌）22H1 实现营收 3.83 亿元，2017-2021 年营收 CAGR 达 47%），实现归母净利润 1.15 亿元，同比+25.0%。

中国宠物食品行业竞争格局有望逐步优化，龙头企业份额上行趋势明确。得益于较高的消费频次与贯穿养宠全生命 周期的刚需属性，宠物食品为宠物行业中最大规模细分赛道，2022 年市场规模达 541.8 亿元（欧睿预测），2017-2022 年 CAGR 达 19.9%。从发展历程看，中国宠物食品行业经历了外资品牌培育市场→内资企业代工出口→内资企业培 育自主品牌内销三大阶段。2012 年起国产品牌市占率逐步提升，行业集中度开始下滑，CR10 品牌市占率由 2013 年的 32.1%降至 2019 年 16.9%，此后企稳上行，2021 年 CR10 占比约 18.6%。往后展望，我们认为，在一级投 资热潮降温的背景下，拥有自有产能的优质国产宠物食品龙头将迎来全新的发展契机。一方面，凭借性价比与线上 渠道的优势，继续完成国产替代进程，取代部分海外品牌市场份额；另一方面，稳定的海外代工业务为其提供持续 的利润支撑，以此“反哺”自有品牌业务所需的营销推广费用，再叠加严苛的产品安全标准以及持续研发带来的产 品品质优势，对无自有产能的纯互联网流量品牌施以“降维打击”（以疯狂小狗为例，2014 年成立，2019 年市占率 快速增长至约 1.1%，品牌销售额位居行业第八，但 2021 年市占率下降至 0.4%）。基于此，我们认为国产龙头宠物 食品企业市占率提升趋势明确，2021 年美国、日本宠物食品品牌 CR10 份额分别为 40.5%和 50.2%，与之相比， 中国宠物食品品牌 CR10 不足 20%，行业集中度仍有充足的提升空间。

境外业务稳健，境内核心品牌矩阵建设初具成效，宠物食品龙头成长路径清晰。公司海外代工业务已发展 20 余年， 得益于高品质产品保障与全球化布局的产能，目前已成为美国品谱、美国宠物零食分销商 Globalinx Pet、欧洲最 大的宠物用品供应商英国 Armitages 等优质客户的核心供应商，2013-2021 年公司境外业务营业收入由 4.6 亿元 增长至 21.9 亿元，CAGR 达 21.4%。境内业务方面，公司目前聚焦顽皮（1998 年创立，定位中端，贡献约 60%的 境内营收）、Zeal（2018 年收购，新西兰原装进口，定位高端品牌）、领先（2021 年 9 月持股比例增持至 90%，中 高端互联网品牌，主要布局线上渠道）三大核心自主品牌，持续进行针对性、多样化的营销投入。产品方面，干粮 持续创新，加快产品推陈出新速度，宠物零食依托“爆品策略”打开品牌知名度。渠道方面，公司在继续深耕传统 线下渠道的同时，快速布局线上渠道。2022 年公司境内业务线上/线下销售额占比约 55%/45%，线下大力发展宠 物医院等专业渠道，线上积极投资线上销售公司，与阿里、京东、苏宁等多个线上平台签订战略合作协议，2022 年 “双十一”期间，顽皮、Zeal、领先天猫旗舰店销售额分别同比+47%、+84%、+87%，其中顽皮位列天猫犬零食 榜单第二名，京东宠物零食榜单第三名。