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2023年财富管理产业投资策略：唯有持续精进，才能陪伴客户穿越周期。财富管理面临老客户持仓体验差、新增客户艰难的困境。主要原因是客户保值 增值目标与市场持续趋弱之间的供求矛盾。在资产负债表衰退背景下，这一矛 盾短期内难以消除。通过研究嘉信理财、美林证券、UBS 在美国历史上三轮熊 市，我们总结出六条应对策略。面对牛短熊长的市场环境和亟待配套的制度环 境，中国财富管理机构面临比海外更大的投顾压力。对照六条应对策略，我们 认为线上生态是最好的商业模式。建议关注蚂蚁集团、东方财富、华泰证券和 富途证券，以及线高客中具有品牌优势的招商银行和中金公司。

财富管理面临的困境：已有客户被套牢，持仓体验差，新增投资和转介绍新 客 户 的 意 愿 都 不 强 。 “ 股 票 + 混 合 ” 基 金 份 额 年 内 季 度 环 比 3.03%/-2.25%/1.89%。尽管 2022Q3 股票型基金有逆势加仓迹象，但还有待 进一步观察。

困境产生的原因是：客户保值增值目标与市场巨幅波动之间的矛盾。由于资 产负债表衰退背景下，资产荒与资金荒相互强化，因此我们预计供求矛盾在 短期内难以消除。从美国经验来看，财富管理规模变动与投资回报率正相关， 持续牛市创造的收益是财富管理的核心驱动力。从中国经验来看，由于股市 牛短熊长，以及刚兑产品的绝对竞争优势，我们认为，财富管理规模的核心 驱动力来自政策引导下的资金配置结构的改变。

市场巨幅波动，股债平衡策略失效。截至 2022 年 11 月 28 日，纳斯达克中 国金龙指数、MSCI 中国、恒生指数、沪深 300 分别较 2021 年末下跌 35.54%、 24.49%、26.07%、24.43%。沪深两市 10 月和香港市场 9 月日均交易额分 别较 2021 年下降 25.22%和 44.51%。2004-2021 年曾经被证明有效的股债 平衡策略，在 2022 年以来股债双杀之下失效。FOF 指数 2022 年内亏损 6.81%，如果从 2020 年 8 月买入，持有至今 9 个季度不赚钱。

历史：美国财富机构如何度过 1973、2000、2008 三轮熊市。尽管 20 世纪 70 年代基金关闭率高达 61%，但由于机构化率低，影响有限。随着 20 世纪 90 年代机构化率提升，后两轮危机对行业产生深刻影响。我们梳理了嘉信理 财、美林证券、UBS 在危机中的应对策略，总结如下：

①通过“严控成本、聚焦核心”来止损。②通过“募集资金”来备足粮草准 备过冬。③通过“重塑与用户互动”来亡羊补牢。④通过“坚守用户视角、 赢得用户口碑”来梳理品牌。⑤通过“构建统一服务平台”来实现业务拓展。 ⑥通过“坚持增长理念”来实现长期可持续发展。

中国财富管理机构面临比海外更大的投顾压力。由于客户赚取的是市场平均 收益，因此牛长熊短的市场是财富管理的基础环境。这个基础环境需要以经 济基本面和政策面为基础。以美国经验来看，需要通过顺人性的制度设计（养 老税收递延）来克服人性弱点（包括即时消费倾向、贪婪和恐惧等）。用市 场化的方法（养老金 DC 模式）来解决资本和收益的长期社会分配问题。关 键词是长钱、助推、机构化。在我国个人养老金市场刚刚起步的当下，对投 顾能力提出更高要求。