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五洲新春（603667）研究报告：磨前产品龙头下一站，风电核心零部件供应商。新昌轴承厂于 1969 年成立，五洲新春传承于新昌轴承厂，深耕轴承行业五十余年，公司主要 营收来自轴承产品。近年来，公司汽配产品、风电产品、空调管路业务高速发展，其中风电产 品毛利率较高。2021 年各业务毛利率从高到低分别为风电滚子（36.75%）、汽车配件（19.74%）、 轴承产品（18.26%）、空调管路（16.00%），规模化效应下，汽配产品毛利率也有所提升。

轴承生产全线打通，磨前技术、成品质量优势突出

公司定位第三方轴承制造商，实现轴承生产全产业链打通，形成竞争优势。通过对轴承钢配方 进行微调，公司在原材料端产生独特的竞争力，并打通轴承产业链，对产品进行全过程质量管 理。此外，公司在生产全流程的各环节均具备突出优势，在套圈毛坯成型、套圈车加工、热处 理三步磨前技术具有先进工艺及设备。依托磨前技术、成品质量优势，公司在风电滚子、套圈 业务、汽车配件和成品轴承等方面，进入全球优质客户供应链，形成国际国内双循环。2021 年， 公司收购 FLT，品牌与海外市场知名度得到提升，进一步增强了公司在轴承市场的竞争力。

风电行业高速增长，风电滚子正进行国产替代

全球风电装机量呈逐年增长趋势，中国占比超 50%。2021 年，全球新增风电装机量达 93.61 GW，累计装机量 837.45 GW。据 GWEC 预测，至 2026 年，当年新增装机量将达到 128.77GW。 其中，51%的新增装机量分布在中国地区，风电滚子市场广阔。当前，下游风电轴承市场 80% 以上份额由德国、美国、日本、瑞典企业把持，作为核心零部件的滚子高端市场也掌握在外资 品牌手中。外资品牌掌握滚子的制造技术，但成本较高，公司以价格优势对外资品牌进行国产 化替代。风电滚子毛利率高于公司传统业务毛利率，滚子业务放量有望为公司带来业绩提升。

横向拓展与募投产能释放进一步打开增长空间

公司横向拓展汽车板块及空调相关业务：汽车安全气囊气体发生器全球市场规模约在 25-30 亿 元，公司是全球主要国产供应商。目前，公司汽车安全气囊气体发生器部件主要直接客户为瑞 典奥托立夫、均胜电子、比亚迪；终端客户为欧洲和日系汽车，特斯拉，以及蔚来等国内新能 源汽车。汽车热管理零部件与空调管路件方面，汽车热管理系统单车价值量从燃油车的 1910 元提升到新能源汽车的 8000 元左右，占总车成本的 5%，公司主要客户是法雷奥、马勒贝洱、 摩丁，最终用户包括奔驰、宝马和特斯拉。此外，公司家用空调和汽车空调业务也实现快速增 长。随着募投项目产能释放，各业务有望迎来一定增长，进一步提升公司营业收入。