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金融行业专题研究：以全局视角看地产链对金融的影响。近日停贷事件引发市场对地产周期下行的担忧，停贷风波、非标违约、海外 债违约都是地产链相关风险在金融领域的持续传导。金融机构曾在不同环节 相互交错式的参与地产链融资，涉及地产资产体量较大，在开发贷、非标领 域都有风险暴露。地产下行对金融产生强负反馈效应和扩散影响，需持续观 察停贷事件及销售端变化，开发商融资能力，地产信托产品演绎。当前银行 板块估值十年新低，我们认为对地产链资产的担忧是压制银行估值的核心因 子。短期关注上市银行表内外风险演绎。后续需持续跟踪政策举措，若能及 时有力解决停贷和融资问题，银行板块或迎来估值修复行情。

地产金融链条如何运转？

金融多环节交错参与地产融资。金融机构通过前端拿地融资（非标）、中端开 发融资（开发贷+非标+债券）、后端销售回款（按揭贷款）等方面以不同环节、 不同方式、相互交错式的参与地产融资。2019 年之前房地产“拿地-开工-销 售-回款-拿地”的循环模式推动房企高周转大扩张，带动金融资产高增长。2019 年后拿地端、融资端、销售端监管持续趋严，部分房企的资金链紧张及经营 压力加大，地产行业进入下行周期，进而对金融机构产生负反馈和扩散效应。 我们预计当前地产还处于风险压力期，需动态分析其对金融体系的影响。

金融在地产链规模多大？

地产链资产是金融体系最大量级资产。金融体系通过银行、信托、保险、私 募等各类机构参与地产融资、银行从表内到表外都涉及。2021 年末银行体 系表内外涉房资产规模约为 68.7-69.1 万亿元，上市银行占比超 90%，通过 表内信贷、表内投资、表外理财及信托代销等深度参与地产融资链。非银体 系涉房资产规模约 3.0-3.5 万亿元，房地产信托为主导，规模约 1.57 万亿元； 保险资金、私募基金规模约 0.7-1.2 万亿元、0.8 万亿元，基金子公司与券 商资管业务量级较小。因各子领域涉房资产之间相互关联、复杂性高，需从 全局视角分析对金融体系的影响。

金融在地产链风险几何？

重视表内外风险传导，尤其关注信托风险。地产严控下融资链不畅、销售回 落、偿付能力受影响，地产信用风险快速抬升，开发贷和非标资产风险有一 定释放。但近期“停贷”事件或引发市场购买预期转弱形成“负反馈”效应， 需重视地产链风险的进一步关联和传导。金融机构应对风险的解决能力差异 较大，银行业拨备覆盖率处于较高水平，但信托业拨备水平较低，需重视地 产链各类资产的风险传导。银行需重点跟踪停贷及后续变化对购房预期的影 响，关注开发商融资能力修复，非标领域要重点关注地产信托风险扩散；从 表内外风险敞口分析对上市银行的影响。

如何展望后续市场预期？

政策举措是解决地产困境的关键，也是银行估值修复的前提。当前银行板块 PB（lf）估值处于 10 年新低，公募基金仓位也处于低位水平。我们认为市 场对地产链资产的担忧是银行估值的主要压制因素，地产链企稳是后续银行 资产质量拐点的关键。后续需持续跟踪政策举措，若能及时有效介入停贷和 修复融资能力，银行板块或迎来估值修复行情，地产销售和 RMBS 逾期率 为重点跟踪指标。关注两大主线：主线一，聚焦地产链资产占比较低且质量 较优的优质银行，同时密切关注地产链占比较高的银行风险演绎情况；主线 二，关注受益于经济产业升级且对公实体赛道布局领先的优秀银行。