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台华新材（603055）研究报告：五年规划重磅落地，锦纶龙头再度出发。公司深耕锦纶产业 20 年，目前已形成纺丝、织造、染整的一体化产业链。公司 凭借长期的产业积累，在产业链一体化、差别化高端产品、领先的良品率等维 度构筑自身的护城河，已逐渐培育包括迪卡侬、Lululemon、安踏、H&M、优衣 库在内的稳定客户群。 21 年产品升级成效初显，锦纶长丝为核心增长来源。在市场环境变化、油价波 动、产能磨合等综合影响下，公司业绩经历了 12-15 年的平淡、16-18 年的快速 拉升和 19-20 年的大幅下滑。21 年以来，公司差别化锦纶产品开始放量，全年 收入/利润同比增长 70%/287%，其中锦纶长丝收入增长 114%，占比达到 42% （+8pct），是增长的核心来源。

锦纶高端化进行时，公司稀缺性显著

锦纶长期对涤纶等具有替代趋势，渗透率提升空间巨大。锦纶因具有高强度、 耐磨耐寒、吸湿好、单重轻等优势而被广泛用于功能性服饰，其中锦纶 66 性能 更优，但我国锦纶产量占化纤仅 6%（全球为 9%）、锦纶 66 产量占锦纶仅 9%， 增长空间巨大。

己二腈步入国产化时代，大陆唯一民用锦纶 66 制造商最先受益。锦纶 66 上游 关键原材料己二腈的核心技术被海外企业垄断，我国过去 100%依赖进口，19 年以来国内企业纷纷规划己二腈产能，22 年为第一批集中投产时点，锦纶 66 切 片成本有望大幅下降。台华为大陆少数具备量产民用锦纶 66 能力的生产商，将 最先受益于下游需求的快速增长。

再生锦纶为蓝海市场，公司进军化学法填补国内技术空白。优衣库、Adidas、 ZARA 等一线品牌纷纷宣布可再生材料发展计划，公司率先与三联虹普签订化 学法再生锦纶研发建设项目，有望填补该领域技术空白，想象空间巨大。

量价拆分：产能驱动型，原料价格影响较大

上市以来，公司各道生产环节均已完成一轮大规模扩产。截至 2021 年末，公司 锦纶长丝产能为 18.5 万吨，坯布、染色、后整理产能分别为 5.6/1.6/0.6 亿米。 中美贸易摩擦及疫情导致 19-20 年织染整产能利用率下滑较大，21 年已明显回 暖；而锦纶长丝需求强劲，产能始终满负荷运转。垂直一体化模式下，前道产 品除对外销售外，还供应内部后道环节生产使用。

锦纶长丝均价与石油价格高度相关，毛利率持续上行。锦纶长丝均价与原材料 己内酰胺价格同步波动，后道产品则通过高附加值大大减弱该相关性。从 21H1 来看，锦纶长丝/锦纶坯布/锦纶面料平均单价为 2.4 万元/吨、4.4/11.1 元/米。随 着客户订单优化及差异化产品占比提高，锦纶长丝毛利率持续上行至 24%，后 道产品虽然继承了前道工序的毛利，但近年来受产能利用率下滑影响，毛利率波动较大。