唐人神（002567）研究报告：生猪养殖新秀，稳步迈向24年500万头.pdf

唐人神（002567）研究报告：生猪养殖新秀，稳步迈向24年500万头。生猪出栏快速增长，24 年目标 500 万头 2015-21 年公司生猪出栏量连 续攀升，从 10.72 万头稳步增加至 154.23 万头，CAGR 达 55.95%。21 年公司月均出栏生猪 12.85 万头，出栏结构以仔猪和商品猪为主。出栏 集中在上半年，三季度略有下滑，年末小幅走高。随着公司产能的稳步 扩张，预计 22-24 年公司出栏 220/350/500 万头，同比+30%/+75%/+43%。

美神+龙华双助力，产能扩张显著

公司生猪长期出栏目标为 1000 万 头。在产能布局规划方面，核心发展区域包括湖南、广东、广西、海南， 设计产能为 350 万头、300 万头、100 万头、50 万头；另外河南、河北、 云南、甘肃等地合计产能目标为 200 万头。从养殖团队来看，公司拥有 美神、龙华两大养殖子公司为充足产能、高效养殖提供坚实保障。1） 21 年公司生猪出栏中美神占比约 80%。22 年预计出栏占比约 70%（包 含自繁自养及公司+农户）；因无高成本仔猪叠加效率提升等因素，美神 完全成本有较大幅度下行预期。2）公司于 17 年以 4.9 亿元收购龙华农 牧 90%股权，截至 21H1 末龙华存栏母猪 3.79 万头，营收与净利润为 4.01 亿元、0.94 亿元。22 年 3 月公司公告将继续支持龙华新增产能 50 万头， 从而实现整体产能 200 万头的规划。21 年龙华出栏占比 20%，完全成本 相对优秀；22-24 年其出栏占比将逐步提升，预计 22 年占比约 30%，且 完全成本有进一步下降的可能。

资本投入稳步上行，财务表现稳健

2016-21Q3 末公司新增资本投入总 体呈现波动上行的趋势。我们估算 21Q1-3 公司新增资本投入约 21.68 亿元，同比 20 年+31%。从现金流量表的购建固定资产、无形资产和其 他长期资产支付的现金这个角度看，20 年、21Q1-3 公司支出 21.06 亿元、 11.4 亿元。公司这两年持续扩建产能，以实现生猪出栏等方面的增长。 纵向看公司资产负债率、带息负债投入比呈增长走势，21Q3 末两者分 别为 54%、42%，同比 20 年末+11pct、+12pct。我们认为产能扩张必然 带来负债率的提升，但同时保证财务状况可控是猪周期下行过程中养殖 企业的核心要务。横向对比上市猪企财务状况，我们认为公司的财务状 况稳健性处于前列。12 家上市养殖企业资产负债率均值为 62%，中值为 60%；速动比率均值为 0.6，中值为 0.47，公司该值为 1.31。