四环医药-0460.HK-主动求变，迈向医与美的新天地.pdf

传统制药企业在集采常态化背景下面临增长瓶颈，向消费医疗与创新药双轮驱动转型成为破局关键路径之一。四环医药早年以心脑血管仿制药起家，近年来通过外部并购与内部孵化，全面切入医美及创新药赛道，业务结构发生根本性重塑。

本文档系广发证券针对四环医药（00460.HK）发布的首次覆盖深度研究报告。报告系统梳理了公司从仿制药龙头向医美新星转型的发展历程、股权结构、财务状况及研发管线储备。数据显示，公司2025年实现扭亏为盈，2026年上半年归母净利润达2.2亿元，同比增长119.0%。其中，医美业务已成为第一大收入来源，2025年实现收入14.85亿元，同比增长100%；核心单品乐提葆肉毒素2025年销量突破120万瓶，市占率接近22%。创新药板块2026年上半年收入同比增长349.1%，轩竹生物已于2025年10月在港交所分拆上市，惠升生物在糖尿病全病程管线布局上取得实质性进展。

报告详细拆解了公司在肉毒素、再生材料、射频微针等医美细分领域的产品矩阵与渠道拓展策略，以及轩竹生物在肿瘤与消化领域的商业化进度和惠升生物的国际化出海逻辑。基于业务结构的持续优化与管线兑现预期，报告预计公司2026至2028年营业收入分别为29.5亿元、39.1亿元、49.1亿元，归母净利润分别为6.0亿元、8.6亿元、11.2亿元，参考可比同业给予2026年15倍PE估值，对应合理价值1.11港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。