【债券深度报告】评级“挤水分”：2026年全景特征与后市展望.pdf

2026年监管层针对评级虚高、风险预警滞后等问题持续发力，推动信用评级体系开启自上而下的“挤水分”进程。华创证券本报告系统梳理了2026年3月至7月外部评级跟踪季的调整概况与结构特征，并深度剖析了评级调整对债券市场估值及利差的影响机制。

评级调整整体收缩，上调动作极度克制

2026年跟踪季全市场共发生主体评级调整143次，同比下降22%。其中主体评级上调仅71次，同比锐减35次，成为活跃度下降的核心拖累。在央行及监管部门密集约谈、强化AA+及以上评级上调审批程序的背景下，评级机构操作趋于审慎。同时，无存续有效评级的发债主体激增至830家，对应存续债券规模约3.8万亿元，反映出强制评级放松与监管趋严的双重作用。

下调与上调呈现显著的结构性分化

评级/展望下调共56次，城投行业下调次数同比增多，超越医药生物等成为下调重灾区。民企仍占下调总数近六成，但地方国企下调次数明显增加。高等级（AAA、AA+）主体下调数量同比大幅增长，印证了整治“评级虚高”的政策导向。下调原因中，盈利能力走弱占比达75%，而债务逾期与压力则是城投下调的核心痛点。评级/展望上调共74次，同比减少36次，地方国企占八成，AA+级主体上调收缩最为显著。

市场冲击因触发因素而异，区域外溢效应显现

报告指出，因盈利弱化导致的下调未必引发估值剧震，但因债务逾期引发的城投评级下调会使主体估值和利差走高1-2个月。例如青岛上合控股、西咸新区多家城投被下调后，利差走阔幅度超100BP。此外，“区域一盘棋”理念下，单一主体下调易对小范围区域产生外溢冲击，但省本级或市本级主体基本免疫。

后市博弈需紧盯政策信号与瑕疵主体风险

评级调整在带来扰动的同时也孕育阶段性博弈机会。增量政策利好是触发估值拐点的关键信号，当前西安、昆明等地化债利好频出，相关区域城投债正迎来估值修复窗口。后市需重点防范高利差主体、面临压降压力的AAA主体，以及存在债务舆情、股权冻结等瑕疵主体的潜在评级下调风险。