三生制药-1530.HK-创新转型与全球化突破并进.pdf

国内生物药企业出海授权交易屡创新高，三生制药凭借其核心管线SSGJ-707（PD-1/VEGF双抗）与跨国药企辉瑞达成潜在总额超60亿美元的重磅合作，标志着公司正式迈入创新转型与全球化突破并进的新阶段。

核心BD交易重塑收入结构

2025年5月，三生制药将SSGJ-707除中国内地外的全球独家开发、生产和商业化权利授予辉瑞，获取12.5亿美元首付款及最高48亿美元里程碑付款，并享有梯度双位数百分比销售分成。同年7月，辉瑞再支付1.5亿美元获取中国内地相关权利，并认购1亿美元公司股份。受此授权收入驱动，公司2025年营业收入达176.96亿元，同比增长94.29%；2026年上半年继续确认授权收入8.5亿美元。辉瑞已围绕该分子启动九项全球多中心临床，覆盖非小细胞肺癌、结直肠癌等多个大癌种，两项已进入III期。

多元化创新管线加速兑现

在研管线储备超20款产品。肿瘤领域除SSGJ-707外，PD1/HER2双抗SSGJ-705及PD1/PD-L1双抗SSGJ-706均处于II期临床，且已获美国FDA IND批准。自免领域迎来密集收获期，IL-17A单抗益赛拓、IL-1β单抗益赛那分别于2026年2月和8月获批上市，IL-4Rα单抗上市申请已获受理，IL-5单抗III期临床已完成入组。

存量基本盘稳固与新增长点

公司拥有40多款商业化产品。核心产品特比澳2024年销售额达50.6亿元，在国内升血小板药物市场按销售额计份额达67%。面对短效促红素产品集采压力，首个国产长效重组EPO类双周制剂新比澳于2026年上半年获批上市，进一步巩固肾科领域优势。

盈利预测与估值

预计2026-2028年公司收入分别为90.1亿元、92.2亿元和100.3亿元，归母净利润分别为22.3亿元、23.8亿元和26.3亿元。基于DCF模型（WACC 9.4%，永续增长率2%），首次覆盖给予买入评级，目标价30.4港元。