中国中免-601888-海南业务下半年有望继续保持增长势头；维持“增持”评级.pdf

中国中免2026年上半年毛利率提升至31.2%，二季度毛利率达32.1%，海南免税业务复苏趋势延续，7月份免税销售额同比增长7%。摩根大通发布证券研究报告，维持中国中免“增持”评级，但将截至2026年12月的目标价从88元下调至72元。

下半年业务增长驱动因素

报告指出，下半年增长动力主要来自四个方面：其一，海南系列营销活动叠加旺季效应，包括9月三亚门店周年庆、10月海口门店周年庆及年底购物节；其二，重组后的京沪机场业务逐渐放量，苹果授权门店将于9月在两地机场开业；其三，3月19日完成的DFS业务整合按计划推进；其四，线上业务再次加速。上述因素将共同支撑收入回升，但部分被浦东机场1号航站楼等经营权丧失及机场业务改革导致的销售额下降所抵消。

盈利预测与估值调整

由于零售环境不温不火及机场重组达到成熟阶段需要时间，2026至2028年盈利预测被下调14-29%。预计2026年下半年销售额同比下降3%，盈利同比增长26%，低于市场一致预期。估值方法由现金流折现法转变为动态市盈率法，基于约30倍2027年预期市盈率得出72元目标价，与公司历史均值持平。

股东回报与财务基本面

管理层明确将股东回报置于优先地位，除战略投资外准备在适当时考虑回购股票。截至2026年上半年，公司现金及现金等价物达270亿元，经营性现金流为25亿元。2023至2024年派息率已提高至50%以上，2026至2028年预计稳定在43.2%左右，并计划派发2026年中期股息。下行风险包括免税牌照发放、国企改革不确定性及代购价格竞争等。