同程旅行-0780.HK-APP+出境扩主业增量，酒管高增铸第二曲线.pdf

同程旅行作为微信生态内下沉OTA市场龙头，正通过"核心OTA提质+酒管第二曲线+AI流量入口重塑"的三重战略实现价值跃迁。2025年国内旅游市场"量增价跌"的结构性复苏中，公司依托2.5亿年度付费用户的大众市场基本盘，在交通票务、住宿预订领域保持稳健增长；同时酒店管理业务通过艺龙酒店科技与万达酒管的轻资产加盟模式高速扩张，已开业及签约酒店数量跻身行业前列，成为增速最高的业务板块。

核心主业方面，公司形成微信小程序为主、独立APP为辅的双渠道体系，APP日活跃用户自2025年起实现高速增长，承接高价值年轻化客群；出境业务由国际机票与住宿双轮驱动，国际酒店间夜同比增长接近50%，渗透率持续提升。2026年6月公告收购嘀嗒出行，有望完善"大交通+小交通"生态并提升整体佣金率。

第二曲线方面，酒管业务2021年起步，2025年10月收购万达酒管后实现全品牌矩阵覆盖，采用与华住、亚朵一致的轻资产加盟模式，输出品牌、筹建方案、收益管理系统、供应链集采等全套赋能服务。其他业务收入增速显著高于整体，验证第二曲线成长动能。

AI布局方面，公司推出DeepTrip智能体实现行程规划到交易闭环，与元宝APP、微信AI智能体生态深度协同，开辟高转化新流量入口。

估值与盈利预测方面，分析师预计2026-2028年收入分别实现约9%、10%、9%的同比增长，Non-GAAP净利润增速分别为12.6%、15.5%、8.6%。当前估值压制因素中，携程反垄断调查结果优于预期、燃油附加费上涨趋势逆转，短期压制基本清除，首次覆盖给予"买入"评级。风险提示包括宏观经济波动、竞争加剧、新业务拓展不及预期等。