兖矿能源-600188-煤炭主业稳健扩张，煤化工与新能源打开成长空间.pdf

研究目的与核心内容

本报告为华福证券对兖矿能源（600188.SH）的首次覆盖研究，旨在分析公司煤炭主业资源禀赋、产量增长空间及盈利弹性，煤化工与新能源业务的成长潜力，以及外延并购战略与股东回报能力，给予"买入"评级。

核心数据

截至2025年末，公司JORC原地资源量503.89亿吨、可采储量95.16亿吨；在产矿井核定产能2.77亿吨/年、权益产能1.60亿吨/年。2025年商品煤产量1.82亿吨创历史新高，煤炭业务收入886.7亿元、占总收入61%，毛利润321亿元、占总毛利75%。煤化工总产能突破1100万吨，2025年化工品产量977万吨，业务收入242.9亿元，毛利率26.3%。公司拟以164.15亿元收购新能源集团及山能售电100%股权，新增控股装机约1.3万兆瓦。

盈利预测与估值

预计公司2026-2028年营业收入增速分别为+22%、+9%、+5%，归母净利润增速分别为+116%、+10%、+10%。参考可比公司2026年平均PE为12.5，给予公司26年15倍PE估值，对应目标价27.06元。

核心结论

公司煤炭资源禀赋突出，海内外基地布局完善，五彩湾、西北矿业等项目释放带来产量成长，煤化工向烯烃、聚烯烃、特种油品及高端化工材料延伸，叠加电力业务规模扩张，中长期成长空间较为明确。公司维持约60%的高比例分红政策，股东回报具备吸引力。