公用事业行业专题研究：黄河水电（二），探究黄河流域发电资产优势与成长性.pdf

研究对象与目的

本报告为公用事业行业专题研究，聚焦国家电力投资集团控股的黄河上游水电开发有限责任公司，系统分析其发电资产优势与成长性，为理解黄河流域水电资产价值及国电投集团水电板块整合提供参考。

核心内容与发现

公司基本情况：黄河水电成立于1999年10月，是青海省最大发电企业和清洁能源企业，控股股东国电投集团持股94.2%。业务涵盖水电、风电、光伏、火电及电解铝等，电力业务主要由子公司青海黄河上游水电开发有限责任公司运营。

财务特征：2023-2025年营业收入分别为337.4亿元、339.4亿元、315.9亿元；归母净利润分别为37.1亿元、124亿元、43.3亿元，利润波动较大。2022年利润下滑主因毛利率下降及减值计提；2024年利润高增主要系股权转让带来投资收益89.72亿元。资产负债率由2020年的67.1%降至2025年的58.75%。

装机规模与结构：2000-2025年电力装机从288万千瓦增至3731万千瓦，复合年均增长率10.8%。2025年末水电装机约1315万千瓦（占比35.3%），光伏装机1564万千瓦（占比41.9%），风电装机约590万千瓦（占比约16%）。2020-2025年风电、光伏装机复合增速分别为24.5%和29%。

水电资产优势：一是折旧红利，约774万千瓦水电装机在2011年及之前投产，按15年左右折旧年限计算，2026年末至少约57%完成机组设备折旧；二是成长空间，龙羊峡以上河段开发程度较低，根据《黄河流域综合规划（2012～2030年）》，干支流可开发水电站总装机容量具备增量空间。

新能源消纳：依托西北电网14条"西电东送"跨区直流通道、超9000万千瓦外送容量，黄河水电新能源业务消纳优势显著。青海海南州共和光伏产业园装机624.4万千瓦，占公司光伏装机近四成。

平台整合预期：国电投集团推动电投水电建设为境内水电资产整合平台，黄河水电作为集团旗下重要水电资产，未来资本运作方向受关注。

投资建议与风险提示

报告认为水电资产现金流充沛与高比例分红特点在市场波动期凸显价值，提示关注来水不及预期、政策推进不及预期、水电投资低于预期、电价变动等风险。