资产“预期差”系列之一：黄金，在等待什么？.pdf

研究背景与目的

2026年6月以来黄金价格持续磨底但行情迟迟未再启动，地缘再起波澜背景下市场分歧愈发突出。本报告作为"资产预期差"系列首篇，旨在分析黄金长逻辑是否改变、再度上行还需等待哪些催化。

核心发现

第一，3月以来黄金经历1980年以来第三快速的回撤，6月至今多项指标显示接近短期底部，但市场抛售仍未止步，全球及中国黄金ETF持仓分别减少55吨、13吨，底部确认后反弹迟迟未现。

第二，"去美元化"并非黄金定价主导逻辑。美元在国际支付份额上升、剔除中国后储备比重稳定、六成以上央行否认购金与去美元化相关，金价上涨实质是投资需求与央行购金的共振。

第三，央行购金"慢变量"仍将驱动中枢抬升，一季度全球央行购金244吨未减速，"未报告购金国"购金稳定。前期调整主因投资需求共振回落：中国受A股情绪过热与人民币升值抑制，欧美在实际利率上行与美元反弹下抛售163吨。

第四，AI调整与"去美元化"重启并非有效催化。AI与黄金ETF持仓非简单线性关系，赤字率与金价走势无明显关联。

第五，上行关键制约为美联储加息预期居高不下，地缘风险出清前或仍需等待。当前市场预期年内加息次数高企，油价"二次冲顶"风险抬升通胀降温门槛；中国投资需求或已蓄势待发，但历史显示其多作为欧美投资的跟随者。

周度数据

当周标普500下跌0.61%，10Y美债收益率上行14bp至4.69%，美元指数涨至101.46，布伦特原油大涨9.9%至96.8美元/桶，COMEX金涨1.3%。美国对60国加征新301关税，欧央行7月按兵不动但市场定价9月加息，美欧英服务业PMI反弹。