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特钢行业专题分析：塑造钢铁强国之路。特殊钢是重大装备和国防先进武器装备必须的核心和关键材料，与普通钢材 相比，特钢具有高强度、高韧性、耐磨、耐腐蚀等性能，在类型上包括碳素 结构钢、合金结构钢、弹簧钢、轴承钢、齿轮钢、不锈钢、电工硅钢、模具 钢、工具钢和高温合金钢等，广泛应用于军事工业、汽车制造、新能源、交 通运输等诸多领域。

高端制造助推特钢需求，对标日本特钢高速发展可期

回顾过去，我国特钢行业成就斐然，在粗钢产量下滑的背景下特钢产量仍不 断上升，2022 年我国特钢产量 1.68 亿吨，近五年 CAGR 为 5.6%，进出口价 差由 08 年的 1547 美元/吨缩窄至 22 年的 266 美元/吨，印证了我国特钢自 我保障能力的快速提升。

放眼现在，高端制造仍是拉动特钢需求的主线，一是新能源车的发展在产量 和技术上都带来了突破，特钢最大应用领域需求延续；二是欧美制造业回流 与一带一路新兴国家基建需求旺盛推动了我国工程机械出海，拉动相关特钢 需求；三是 23 年以来信用扩张的加速刺激基建领域需求的回暖。

展望未来，在三个节点上，我国已接近日本特钢行业勃发的起点：一是城镇 化率接近见顶，地产去化缩减普钢需求，钢企更加注重向优特钢转型；二是 新能源车行业蓬勃发展且汽车出口开始加速，从量与技术上反哺特钢行业； 三是对于针对行业优化的政策趋同，包括行业的去产能、推进兼并重组、联 合加强对原料的定价权等。中远期看，中国的特钢行业已迈上高速发展的康 庄大道。

特钢行业利润增长兼具强度与持续度，估值有望重塑

钢铁行业是典型的周期型行业，但我们认为特钢行业却具有更强的成长型属 性，因此对于特钢行业的估值应当区别于普钢行业，给予一定的估值溢价。 估值溢价的本质在于利润的成长能力更强，而成长性由两方面保证：利润增 长的强度与持续度。我们认为对于特钢行业来说，持续性来源于时代背景驱 动钢铁行业由普钢转向特钢，行业利润也向特钢行业倾斜；强度来源于经过 多年的技术积累与资本开支，特钢行业正临研发向盈利兑现的节点，为此我 们选取资本支出/净利润与 ROE 两个指标，对比特钢、普转特、普钢三个类 别的公司，发现特钢与普转特的公司确实有趋势性的资本开支强度下降、 ROE 明显抬升的势头，验证了上述观点。