债券ETF发展背景、分类、优势及投资价值分析

相较于普通债券型基金而言，债券 ETF 管理费、托管费率通常更低，无申赎费用，交易成 本较低。

在过去一年的时间里， 债券 ETF 规模快速增长，从 2024 年年初的 800 亿元增长至如今的 2470 亿元（截至 2025 年 4 月 30 日），增速超 200%。与此同时，在股票 ETF 大获成功、主动型债基遭遇发展瓶 颈的当下，更多基金公司开始着手布局债券 ETF 业务。 2024 年 12 月 31 日，中国债券 ETF 市场迎来重要里程碑，首批 8 只基准做市信用债 ETF 正式获批。2025 年 1 月 7 日，8 只基准做市信用债 ETF 分别于上交所和深交所集体上市发 售，每家募集上限为 30 亿，募集总规模达 217 亿元。截至 2025 年 4 月 30 日，8 只基准 做市信用债 ETF 最新合计规模达 391 亿，较最初募集总规模增幅超过 80%。

我们预计 2025 年仍将是债券 ETF 发展的关键一年。债券 ETF 发展也符合多方诉求： 1）监管层面，今年证监会印发《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》，明确提 出“在有效防控流动性风险和信用风险的前提下，持续丰富债券 ETF 产品供给，更好满足 场内投资者低风险投资需求。支持推出更多流动性好、风险低的不同久期利率债 ETF。稳 妥推出基准做市信用债 ETF，研究将信用债 ETF 纳入债券通用回购质押库，逐步补齐信用 债 ETF 发展短板”。显示出监管对债券 ETF 发展的支持态度。 2）对基金公司而言，债券传统“三板斧”被抑制、债券品种利率化倾向明显、机构行为一 致性增强，债市风险收益不对称、超额收益难做，基金公司也需要寻找破局之路。 3）对债市投资者而言，低费率、节税、穿透性强、交易灵活、工具属性突出的债券 ETF 产品符合银行、保险、私募、个人等投资者的偏好和要求，正在得到越来越多投资者的接 纳和认可。 我们希望借本篇专题，详细梳理海内外债券 ETF 的发展历程、现状以及探讨债券 ETF 的未 来发展趋势，以期对投资者有所帮助。 ETF 的全称是 Exchange Traded Fund，即交易型开放式指数基金，又称“交易所交易基 金”，它属于开放式证券投资基金，其结合了封闭式基金和开放式基金的运作特点。ETF 最 突出的特点是：这类指数基金的交易可在一级市场和二级市场申赎（主要），通常一级市场 上投资者用一篮子标的物换购 ETF 份额，即实物申购赎回机制，在二级市场上 ETF 的交易 类似股票，但其申赎需要一定时间，交易频率相较于股票更低。

债券 ETF 的首要任务是以尽量低的成本紧密跟踪指数，而非追求阿尔法。这并非意味着债 券指数基金不做主动策略，相反指数增强对于我国的指数基金来说是有一定必要性的。由 于基金产品存在各类费用，如管理费、托管费、交易费等，以及会受到大额申赎冲击，因 此若组合简单跟踪指数，必然会产生“负偏离”（每年 25~30bp），组合越小影响越大。海外 被动债基可通过衍生品套保，而国内衍生品不在可投范围，只能通过投资经理主动操作来 增厚收益，降低“负偏离”。 与股票 ETF 全复制指数不同，被动指数型债券基金采取抽样复制策略。主要因为债券数量 远大于股票数量且债券流动性欠佳、某些债券不具备可获得性，故全部复制不经济也不现 实。由于债券市场同一性较强，除非出现信用风险，债券走势基本是同向的，因此抽样复 制策略对于债券指数基金来说是可行的。在被动指数型债基抽样复制时，一般关注几个关 键指标，例如久期、信用评级、票息等，有的也会关注行业、区域等指标。若是信用债指 数基金，还应尽可能做到分散化，以减小信用事件的冲击。

根据底层资产的不同可以将债券 ETF 简单分为以下三类： 第一类是利率债 ETF，底层资产是由政府发行的债券，几乎没有信用风险，根据具体发行对 象的不同又可分为国债、政策性金融债、地方政府债等。利率债 ETF 由于底层资产没有违 约风险，其流动性更好，交易更活跃。单纯的利率债投资需要非常高的资金门槛，不利于 资产规模较小的投资者进行仓位的动态调整，而利率债 ETF 的出现很好地解决了这一问题， 让更多中小投资者都可以参与到利率债的配置中去。目前（截至 2025 年 4 月 30 日）共有 16 只利率债 ETF，其中国债 ETF 有 7 只，政金债 ETF 有 5 只，地方债 ETF 有 4 只。 第二类是信用债 ETF，主要投资于非政府信用主体发行的债券。发行方的信用质量各异，从 高评级的投资级别到低评级的高风险债券都可能包含在其中。信用债 ETF 的收益和风险水 平会受到发行者信用状况的影响。信用债 ETF 天然具备分散信用风险的能力，其投资组合 涵盖多个发行者和行业，投资者能够实现投资组合的分散，降低个别债券发行者违约的风 险。目前信用债数量为 11 只。 第三类是可转债 ETF，其投资组合主要包括可转换债券。可转债 ETF 是一种混合型金融工具， 具有债券和股票的双重特征，既有债券的固定收益特征，又具备潜在的股票资本利得。其 收益和风险水平受到债券市场和股票市场的影响。当股票市场情况好时，可转债 ETF 可能 受益于其潜在的股票上涨，但在市场不利时，其债券部分提供了一定的保护。目前可转债 ETF 数量为 2 只。

债券 ETF 的发展显然顺应了时代趋势，对于投资者而言，债券 ETF 具有多方面优势。我国债券市场对于个人投资者基本处于半封闭状态，并且银行间交易呈现门槛高（单笔多 在 1000 万以上）、单笔交易成交量大、流动性不足等特征，不利于个人投资者直接参与。 债券 ETF 的资金门槛较低，可以为个人投资者提供多样化的债券品种投资通道，使个人投 资者可以参与到债券市场的投资中。

相较于普通债券型基金而言，债券 ETF 管理费、托管费率通常更低，无申赎费用，交易成 本较低。被动投资相比主动投资，管理人需要做的主观决策少，更依赖成熟的系统和执行 环节，对明星基金经理的依赖度低，投资者相应为管理人的主观决策能力进行付费较少。 此外，由于债券指数基金随着管理规模的上升，需要投入的资源并不会成比例增加，即有 经济学意义上的规模经济，进一步拓展了费率下降的空间。

此外，对债券 ETF 而言，由于其相比主动管理型基金主动发掘市场定价失灵的需求更小， 只需要跟随指数成分调整进行调仓，交易次数相对较小，在市场交易的成本（如买卖价差） 也更低。另一方面，过于频繁的买卖会产生大量的短期资本利得，这一部分的税率普遍高 于长期资本利得对应的税率。税收上的优势使得投资者承担的总费用进一步降低，看似不 大的成本优势在时间和复利的作用下得到放大。

债券 ETF 此类公募基金相比于非公募，在税收上有一定优势。投资者从基金分红中取得的 收入，暂不征收企业所得税。对于银行自营、保险自营、券商自营、保本理财等机构，投 资国债所获得的资本利得需征收 25%的企业所得税和 6%的增值税，这些都可通过基金分 红获得减免。

债券 ETF 每天公布所有持仓，投资范围与指数编制方法相关性很高，相对主动管理型产品 更为透明，符合当前“穿透”式监管的总体趋势。

债券 ETF 持有成分券数量较多，具有分散性，尤其是信用债、可转债 ETF。以博时可转债 ETF 为例，其常年持仓转债只数在 500 只左右，投资者可享受足够分散化的优势，降低信 用风险。不过与跟踪的标的指数有关，利率债 ETF 的持仓债券数量一般较少。

债券 ETF 交易便捷、申赎高效。根据《上海证券交易所交易规则（2023 年修订）》的规定， 债券 ETF 可实现“T+0”交易，即当日买入、当日可卖出，且债券 ETF 在二级市场卖出后 资金当日可用，次日可取。除二级市场交易可实现“T+0”买卖外，沪深交易所单市场债券 ETF 还可实现“T+0”申赎，即：当日申购的债券 ETF 当日可赎回得到“一篮子债券”；当 日赎回得到的“一篮子债券”当日也可用于申购债券 ETF。 而股票 ETF 只能在一级市场和二级市场之间实现 T+0 交易，也即当日申购当日卖出，当日 买入当日赎回，而不能在一级市场当日申购当日赎回，也不能在二级市场当日买入当日卖 出。

债券 ETF 的 T+0 回转交易使其具备一定优势。第一，有利于投资者在国债 ETF 和股票之 间 T+0 瞬间转换，方便进行大类资产配置。第二，有利于投资者对保证金账户闲置资金进 行管理。由于债券 ETF 在 T 日买入 T 日即可确认份额，投资者在 T 日可享受收益，因此投 资者收盘前将保证金账户的闲置资金买入国债 ETF，从长期来看可以获得超过活期存款的 利率。第三，投资者可以在 T 日进行多次买卖交易，赚取价差，不过也应注意交易收入是 否可以覆盖交易手续费等。

股债之间跷跷板效应明显，债券 ETF 也是对冲股市波动的工具。尤其是近年来，长期/超长 期国债和沪深 300 之间有明显的收益互补效应。此外，国债 ETF 也可以与国债期货有机结 合，灵活运用基差策略（看多基差策略，多 ETF，空现货）实现期现套利。 不过，使用国债 ETF 与国债期货进行套利，操作难度相较于现券更大。因为基金份额净值 是介于全价和净价之间的，其与国债期货的对应有一定偏差。由于 ETF 分红具有周期性， 因此在未分红时，由于票息的积累，基金份额净值介于全价和净价指数之间，票息分配后 会回归净价指数。因此当使用国债 ETF 与国债期货进行正套操作时，可能存在价格不匹配 的情况。

与海外发达市场国家投资者熟练使用债券指数基金进行资产管理不同，在过去较长的时间 里，国内的债券机构投资者更多使用个券进行操作。主要原因，一方面是国内债券指数化 投资发展程度不高，产品丰富度不够，机构难以找到合适的工具进行操作；另一方面过去 债券市场盈利模式难度不高，简单的信用下沉加杠杆即可获得高额回报，因此也没有债券 ETF 的发展土壤。近年来债券市场盈利模式面临困境，债券指数基金被越来越多投资者熟 识。

债券 ETF 对不同投资者的投资价值来看： 第一，国内配置型机构，尤其是保险、社保，对大类资产配置的需求越来越旺盛，而被动 基金是天然的资产配置工具。一方面是底层足够分散，因此投资者可以少考虑微观逻辑， 将主要精力放在宏观、中观逻辑的研判上；另一方面品种足够丰富，资产类别上涵盖 A 股、 港股、美股、可转债、债券、商品等多资产类别，投资者可以借此表达对各类资产类别的 观点。 具体到债券中，债券指数基金在投资中最重要的应用也是大类资产配置。某些机构天然适 合做大类资产配置，如保险、养老金、FOF 等。但是传统来讲，这部分客户在进行债券配 置，尤其是信用债配置时，采取的多是单只债券买入策略。这一策略的成本较高，尤其是 需要跟踪每只信用债的信用风险。而对于进行资产配置的机构而言，使用债券指数基金做 工具化管理，有较多好处。例如，买卖债券 ETF 相比于投资个券更加方便快捷、风险足够 分散、节约信评及交易资源，以及个人的时间精力等。 第二，对于保险、银行等机构投资者而言，投资债券 ETF 还有以下重要考量。其一，债券 超额回报难做，不妨拥抱 Beta 机会，而且债券 ETF 还有费率低等优势。其二，可借助债 券 ETF 拉久期。其三，债券 ETF 具备交易优势，可以日内回转交易，从而使资金使用效率 较高。其四，债券 ETF（尤其信用类）具备分散化优势，受到的信用冲击或估值波动风险 较小。其五，监管要求银行投资基金应该尽量穿透计量，投资债券 ETF 更方便穿透监管。 第三，外资更习惯于用债券 ETF 进行投资。伴随着中国债市对外开放的推进，外资在中国 债市的占比有所提升，成为中国债市的重要参与主体。根据托管数据，2014 年以来，外资 持债占比呈现先快速上升，后小幅回落至稳定比例的状态，外资持债占比由 2014 年 1 月的 1.36%上行至 2021 年 6 月的 3.82%，随后逐渐回落并平稳波动，截止 2024 年 12 月，外 资持有国内债券占比达到 2.6%。由于海外投资者非常习惯于用债券 ETF 进行投资，也需要 相关工具类产品的开发。

第四，国内固收量化需要债券 ETF 等交易工具。固收量化的开展离不开交易工具的支持， 包括国债期货、IRS、债券 ETF 等。 第五，为个人投资者提供债市参与渠道。鉴于银行间市场还是债市的主要场所，但个人甚 至诸多机构存在介入门槛。通过推动指数化产品的发展，可以起到拓宽参与渠道的积极作 用。而且，对于没有参与银行间资格的机构而言，指数化投资也是一个不需要增加过多的 投入就可简便而高效地拿到风险敞口的办法。