CCL行业基本面及创新成长方向分析

CCL 行业基本面显示修复，下游终端出货验证电子行业高景气。

根据覆铜板资讯引用 Prismark 数据，CCL 行业在 2021 年迎来周期性爆发之后，2022~2023 年景气度大幅下滑，全球销售额分别同比下滑 19%和 16%，是自 2005 年以来同比降幅最大的两年。周期总是波动运行的，在过去两年承压后我们已经观察到行业有企稳之象，从 CCL 上市公司的业绩表现来看，A 股 CCL 前三季度营收/归母净利/扣非归母每个季度分别 达到同比+3%/-49%/-99%、+25%/+41%/+50%、+5%/-32%/+6%，同比增速逐渐转正，台湾 CCL 已经连续 12 个月同比增长；从盈利能力的情况来看，CCL 虽然短期还未恢复到历史上较 高的水平，但走出盈利低谷的态势已现，综合来看覆铜板行业景气度已经企稳。

再聚焦下游，我们观察到今年主要的电子产品基本呈现增长的势头，2024 年前三季度累 计增速来看，全球智能手机出货量增长 6.5%、全球 PC 出货量增长 0.7%、全球服务器出货 量增长 14.2%、全球交换机出货量下滑 9.4%，总体来说全球电子产品在今年都呈现需求恢 复的态势。

在今年各类电子设备产品同比增长的背景下，未来的预期决定了周期修复趋势是否能够延 续，根据 IDC 预测，明年全球智能手机、PC、AR/VR、可穿戴设备出货量均保持增长，至 2028 年的五年复合增速分别达到 3%、1%、27%、3%，消费电子在 CCL 下游占比较大，各类 消费电子产品保持同比增长将稳定周期修复之势；加之海外云计算厂商在近期纷纷加大资 本开支预期，全球服务器预期明年增长高达 11%，至 2028 年的五年复合增速达到 8%，资 本开支端高速增长也有望为 CCL 需求贡献增量。

在电子各类产品出货预期稳步增长的情况下，行业层面创新点层出不穷，从下游 PCB 行业 的结构来看，2023~2028 年复合增长较高的细分领域为 18 层+板、封装基板、HDI，复合 增速分别达到 10.0%、8.8%、7.1%，其中 18 层+板和 HDI 板的创新对应 CCL 升级体现为高 速 CCL 价值量升级，从过去几年高速覆铜板的增长可知该细分领域已进入高速增长通道 （无卤高速 CCL 在 2023 年全行业下滑 16%的情况下仍然实现 6%的同比增长），未来几年高 速 CCL 也将是 CCL 行业的创新成长重点方向。

高速通信具体到下游的应用场景包括运营商基础网络、家庭网络、企业网络、工业网络以 及数据中心网络，需求对应到云计算、AI 等领域。根据信通院引用的 Gartner 数据，云 计算市场规模在未来几年仍然有望保持在 18%以上的复合增速，加之当前 AI“军备赛”正 如火如荼，海外四大云计算厂商资本开支大幅上修、英伟达业绩预期环比继续高速增长， 可见高速通信产业链高速发展确定性强。

高速通信领域资本开支大幅上行的同时，材料设计要求也显著提升，对应到服务器和交换 机两类设备所用板材： 1) 传统服务器 CPU 主板也迎来升级趋势，当前市场批量的平台以英特尔的 Eagle Stream 和AMD的Zen4为主，这一代平台所用CCL 为Very low loss等级，而下一代平台Birtch Stream 和 Zen5 将有望提升至 Ultra low loss 等级。 2) AI 服务器相对传统普通服务器新增了 GPU 板组，而 GPU 对连接带宽要求高导致所需 的 PCB 和 CCL 要求均有提升，一方面 PCB 层数从以往的 14~24 层提升至 20~30 层会增 加 CCL 的数量需求，且 CCL 等级或从原先的 Very low loss 提升至 Ultra low loss， 另一方面 AI 领域开始加大对 HDI 这一 PCB 行业传统技术的应用，最为典型的代表就 是英伟达 GB200 的产品在算力层使用了 HDI 工艺，这一工艺的改变对 CCL 的 CTE 等指 标提出新的要求，从而为 CCL 行业带来新附加值。 3) 交换机是一种用于电（光）信号转发的网络设备，其为网络中的不同设备（服务器、 计算机、摄像头、打印机等）提供一条点对点的连接，简单来说交换机的功能属性就 是网络架构中的一条具有方向性（MAC 地址）的通路。从物理形态上来讲，交换机就 是由一张张 PCB 板构成的集成式设备，其中影响 PCB 性能的关键在于交换机所承载的 总带宽大小。AI 组网更多采取胖树架构，从而使得组网系统总带宽大幅扩容，对应 PCB/CCL 规格升级，根据产业链信息，总带宽 25.6T 的交换机需要 30 层、Ultra low loss 等级 CCL，而总带宽 51.2T 的交换机则需要 38~46 层、Super ultra low loss 等级 CCL，那么随着 51.2T 高带宽交换机的出台，CCL 的价值空间也将随之扩大。

在 AI 资本开支大幅上行的同时，各大厂商也在加码 AI 边端布局，其中 AI PC 和 AI 手机 成为了各大厂商的重要布局点。 1) AI PC芯片和平台相继推出，最为典型的代表是高通在2023年10月举办的Snapdragon 高峰会推出的 Snapdragon X Elite、苹果在 2023 年 11 月推出的 M3/M3 Pro/M3 Max、 AMD 在 2023 年 12 月初举办的 Advance AI 活动上公布的 Hawk Point（Ryzen 8040）、 Intel 在 2023 年 12 月中旬举办的 AI Everywhere 上推出的 core ultra 处理器 Meteor lake。AI PC 主板芯片升级也会带来板材升级，传统 PC 大多数主板仍然采用 FR-4 等 级覆铜板，AI PC 主板配合芯片性能提升而有望等级提升至 mid loss 或 low loss 级 别，甚至在产业链中有观察到 very low loss 方案打样，可见随着 AI PC 的渗透，高 速 CCL 在消费类产品的应用有望扩张。

2) AI 手机争先发布，具有引领作用的苹果在 2024 年 6 月 WWDC 上推出了 Apple Intelligence，展示了一部具有 AI 功能的手机雏形，引爆了市场对 AI 手机的期待， 同时在 2024 年 12 月苹果宣布发布 IOS 18.2、iPad OS 18.2 和 mac OS Sequoia 15.2， 新系统引入一系列 Apple Intelligence，包括 ChatGPT、Genmoji、Image Playground、 Image Wand、Visual Intelligence 等原生集成功能。根据产业链信息，AI 手机主板 HDI和FPC都有望在未来采用新方案，其中产业链观察到HDI方案或在未来演变为RCC 方案，FPC 的价值量也有望升级，对应的 CCL 将更注重特殊基材的膜层配方性能。

总上可得，我们认为 CCL 正面临周期修复，同时叠加各类电子产品创新升级，因此有望周 期性和成长性同时启动，为行业内公司基本面改善提供动能。