金属行业营收、价格、政策及展望分析

有色金属的基本面稳健。

1.有色金属基本面分化，贵金属、工业金属、小金属表现亮眼

在2021-2022年能源金属行情爆发后的高基数影响下，23Q1以来有色板块的营收增速基本在-10%~10%内波动，且以正 增速居多；归母净利润的增速基本收敛在-30%以内，且在24Q2受益于其他金属的高景气，增速回正至27%，整体经营基本面十分稳健。  贵金属、工业金属和小金属表现亮眼。2023年以来，受美联储加息放缓&结束预期、降息预期、美国通胀粘滞预期、地缘冲突、供需矛盾等诸多 因素影响，金、银、铜、铝、锡、锑等金属的价格均出现明显上涨，进而带动相应金属板块表现亮眼，营收和归母增速显著上行。

2.铜铝供需趋紧支撑价格上行，央行购金+通胀预期与金价同趋势

有色金属的景气度，可通过商品价格直接反应，也可通过供需缺口间接反应；此外，也要考虑通胀预期可能催化的商品强势。 此处以铜、铝和黄金这三种核心金属的价格与供需变化，来展示板块的景气度变化。  其中，因黄金的特殊贵金属属性，其供需一般都是平衡的。关注央行购金指标，依托央行机构的决策特殊性，一定程度上可集中反映全球局势、 信用货币体系等宏观因子的边际变化，进而间接反应黄金板块的景气度。

金价：24Q3沪金均价569元/克，同比+24%，环比+3%。三季度以来，地缘冲突+美联储降息+通胀预期坚韧+全球央行购金等 多重因素，使得金价维持涨势，且下方支撑力量较强。 美联储降息催化金价走强：9月美联储宣布了自2020年以来的首次降息，将基准利率下调了50BP以阻止劳动力市场放缓，超出 市场预期。此外，“点阵图”表明美联储2024年将累计降息100个基点，在9月降息50个基点后，还有50个基点的降息预期。 美联储2025年料再将降息100个基点，与6月点阵图预期的降息幅度相同。 三季度金价环比继续上涨，黄金板块相关标的有望受益。

作为足值货币，黄金具有良好的避险和抗通胀能力，某种意义上可以作为商品的定价锚。 因此，可以朴素而直观地推导出下面的结论：（1）美国经济好（或复苏）+通胀低（或明显下降），可能是造成金价长熊的重要因子；（2）反 之，若上述两个条件不能同时满足，则金价都有走出长牛的可能。 2018年以来，以中美贸易摩擦为开端，全球合作的风格开始转变，第三轮黄金大牛市可能随之正在上演，金价受到美联储货币政策调整及预期、 地缘冲突、央行购金、美元信用、通胀演变、经济走势等多方面因子影响。 而从定性+定量+美联储降息+美国总统换届的多角度分析（分析过程可详见《深聚潜力，“招”金而来——招金矿业深度报告》一文）可知，在 中长期内，美国的通胀将颇具韧性、存在较大的反弹风险。  因此根据金价分析象限，彼时无论美国经济状态如何，商品繁荣or滞胀都将处于金价的舒适区，因此黄金后续有望再次走出长牛、韧性十足。

铜价：24Q3沪铜均价达7.5万元/吨，同比+9%，环比-6%；2024年前三季度沪铜均价达7.5万元/吨，同比+9%。三季度铜价因市场交易美国经 济衰退逻辑，前期承压下跌。9月19日美联储宣布降息50BP，同时议息会议指向经济软着陆，刺激工业金属上涨，铜价9月下旬开启反弹，截 止2024年9月30日，沪铜价格达7.9万元/吨。 供需情况：据ICSG数据，2024年1-6月，全球铜矿产量1114万吨，同比+3%；精炼铜产量1386万吨，同比+4%；精炼铜消耗1337万吨，同比 +2%；精炼铜供给过剩约28.7万吨。 库存情况：2023年12月31日LME+COMEX+上期所铜显性库存合计约19万吨，截止2024年9月30日，LME+COMEX+上期所铜显性库存合计约 42万吨。

2024Q3A00铝价均价为18560元/吨，同比上涨711元，同增4%。2024年铝价中枢上移明显，相较于去年18500元/吨左右的震 荡区间，2024年1-5月铝价处于明显的上行区间，高点接近21000，6-8月铝价淡季回调触及底部，低点约为19100。2024Q3 由于两个月处于淡季，价格环比下降955元，环比下降-5%，从8月底开始铝淡旺季切换顺利，铝价顺利上调。从目前情况来看， 铝下游需求刚性，国内房地产等相关政策提振下游需求，美联储开启降息，铝的金融和商品属性双线正向推动铝价走高。  2024Q3氧化铝均价为3929元/吨，同比上涨1035，同增36%。2024年以来国内矿端安检停产，铝土矿减量明显，资源价值显 著，氧化铝库存量急速下滑，同时2024Q2云南电解铝复产，需求端短期激增，造成供需错配，氧化铝价格迎来大幅上涨，Q3 价格持续稳定于3900左右。

2024Q3电解铝平均利润为1787元/吨，同比下降1090元，同-38%。电解铝价格中枢上移，然而成本端由于氧化铝价格上升存 在部分利润转移。  2024Q3氧化铝平均利润为3927元/吨，同比+36%。氧化铝成本基本保持恒定，价格大幅提升带来利润显著增厚，氧化铝企业 充分受益。

3.政策动态

海内外政策持续发力，引导金属价格上行

近期国内外政策频出，从宏观政策到行业政策不断加码，力求加强经济增长信心，扭转悲观预期颓势。我们将其梳理后，并分析 不同政策类型对金属行业影响，以判断并预测受益金属品种，前瞻后市受益板块。 整体政策可分为两大类：金融市场类与国内地产类，从多维度出手，全面稳定金属基本面，利好金属价格上行。

政策影响：工业金属领头富，众金属随后起舞

1.房地产市场止跌回稳：采用组合拳政策，从多维度给予房地产市场以支持，包括降低需求侧的还款压力和买房的资金压力，同时 缓解供给侧的资金压力，进一步激活房地产市场活力，为25年地产市场需求做好铺垫。 2.筑牢工业金属需求基本盘：对于金属行业来说，国内地产是需求基本盘，以铜、铝、钢铁这三大金属产品而言，地产（或建筑） 需求占比均在20%以上，是非常重要的基本盘。若能稳定基本盘需求走势，叠加新能源持续放量，金属价格或将呈现长牛趋势。 3.激活金属全面需求预期：地产是众多产业链“火车头” ，一旦地产预期企稳，其他行业也将一同活跃，从而带动金属行业的整 体繁荣。

政策展望：能耗政策或为供给约束抓手，关注钢、铝

钢铁：钢铁行业碳排放占全国碳排放总量的18%，仅次于电力行业。随着2025年底行业80%产能力争完成超低排放改造，未 完成的剩余20%有望在能耗政策下实现对行业总供给的约束。  有色金属：有色金属行业直接碳排放仅占全国碳排放总量的0.6%，但考虑到冶炼需要大量使用电力，而我国又以煤电为主， 故有色金属行业属于高能耗行业。电解铝行业是有色金属领域碳排放量最大的行业，其排放占有色金属行业总能耗的50%以上。 电解铝已经纳入碳市场，未来铝行业或以能耗为抓手，推出更多的政策来约束供给。