中广核矿发展历程、股权结构、业绩及优势分析

背靠核电的稀缺天然铀生产商。

1.发展历程

2011 年，中广核矿业于香港上市； 2015 年，公司收购哈萨克斯坦谢米兹拜伊铀公司 49%股权，并获得下辖两座在运铀矿 49%的天然铀产品包销权。中广核矿业正式成为一家主业清晰的铀资源开发和贸易公司； 2016 年，公司收购加拿大上市公司 Fission Uranium Corp 19.99%股权，并获得 20％的 天然铀产品包销权及额外的 15％的包销选择权，通过此举，中广核矿业成功介入加拿大高 品位铀矿项目，成为 Fission 公司单一最大股东。

2016 年，中广核矿业与哈萨克原子能工业股份有限公司签署《铀矿原则协议》及其补 充协议，约定双方就总资源量达 4 万吨铀的铀矿山开展合作，其中公司未来总包销量将不 低于 2 万吨铀； 2019 年，中广核矿业完成对中广核国际铀产品销售有限公司 100％股权的收购。 2021 年，收购哈萨克斯坦奥尔塔雷克公司 49%股权，并获得下辖两座在运铀矿 49%的 天然铀产品包销权。 至此，中广核矿业正式形成了“贸易+资源”的双轮驱动业务模式，充分介入全球天 然铀市场，生产端把握全球极具成本竞争力的铀矿资源，贸易端积极拓展，及时触及天然 铀市场最新变化。

中广核矿业实际控制人是中国广核集团有限公司，根据公司 2024 半年报，目前中国铀 业发展有限公司是公司的控股股东，持股比例为 56.29%，中国广核集团有限公司直接持有 公司 0.58%，结合中国铀业发展有限公司持股比例，合计持有 56.87%。诚达控股有限公司 持有 9.99%股份。

中广核矿业目前已成为中广核旗下成熟的“资源+贸易”的铀业开发运营平台，通过 收购哈萨克斯坦谢公司、奥公司、加拿大 Fission Uranium 旗下 PLS 项目获取全球范围内极 具成本竞争力的铀资源，与此同时，利用国际销售公司充分介入全球天然铀交易市场，感 知市场变化，捕捉发展机遇。

具体来看，中广核矿业贸易板块分为国际贸易与自产贸易，国际贸易板块主要通过在 英国的国际销售公司从第三方货源采购天然铀并销售给第三方客户；自产贸易则是中广核 矿业直接从谢、奥公司包销其权益产量给中广核集团。

资源板块则是依托其收购的哈原工旗下谢米兹拜伊铀公司与奥尔塔雷克公司开展谢 矿、伊矿、中矿、扎矿等 4 座矿山的运营，同时通过收购加拿大 Fission Uranium 公司股 份，获得了 PLS 项目权益。截至 2024 年 6 月 30 日，公司享有权益资源量约 3.9 万吨铀。

2. 核电复苏驱动铀价回暖，公司业绩持续增长

2020 年以来，全球主要国家核电政策均出现明显转向，核电经历十年低迷重启复苏。 受此影响，天然铀需求量显著提升，供需缺口推动天然铀价格持续上涨，中广核矿业在此 过程中，业绩持续提升。 公司主营业务主要体现为贸易板块情况，因在哈萨克斯坦相关资源未及控股，所以相 关业绩仅以投资收益体现在报表中。 2019 年至今，公司主营业务发展稳定，主要体现为伴随全球天然铀市场发展，其积极 参与全球天然铀市场贸易活动，贸易规模持续扩大，营收稳健增长；与此同时，铀价回暖 伴随哈原工旗下矿山逐渐复产，公司在哈矿山持续放量，投资收益也增长显著。 如前所述，公司贸易板块主要由国际贸易与自产贸易构成，国际贸易采用“两端锁 定”的贸易模式，在现货市场进行采购与交付；自产贸易则是对在哈矿山出产的铀矿进行包销，按照权益产量包销给中广核集团。自产贸易部分，公司需先以现货 98 折的采购价从 谢公司/奥公司采购，再以约定价格机制计算得到的交付价格交付中广核集团，由于两端价 格机制的不对等，当现货价格大幅波动上涨时，则会出现采购价格与销售价格的倒挂，进 而拖累公司主营利润。但是，在哈的谢/奥公司其业绩最终也将以投资收益形式返回公司， 则此处 98 折现货价采购仅为中间过程，并不影响公司享受资源涨价带来的红利。

从投资收益项看，公司近几年增长显著，主要来源于收购奥尔塔雷克公司后在哈资源 量提升、天然铀价格持续上涨以及在哈矿山产量持续提高。 2023 年以来，天然铀现货价格一路走高，虽然全球天然铀矿山逐步复产，但产量提升 节奏仍需谨慎看待，哈原工在 1 月份将 2024 年全年产量由 25000-25500 吨下调至 21000- 22500 吨铀，在 8 月底再次下调 2025 年全年产量，由原计划 30500-31500 吨铀下调至 25000-26500 吨。

公司 2024H1 净利润下降主要由于一次性补缴计提奥公司分红预提税与自产贸易影响 贸易板块毛利所致。根据公司公告，2024 年 H1 哈萨克斯坦税收环境日趋严峻并在实践中 收紧税收政策口径，公司在哈萨克斯坦面临税收成本上升的风险。经公司管理层预计，按 照一般分红预提税税率计提当期分红预提税，并按差额补提和补缴以前年度分红预提税，导致所得税费用上升。若剔除补提和补缴的 1.24 亿港元，2024 年上半年净利润约 2.37 亿 港元，较去年同期上涨 32%。

3.背靠核电集团，掌握优质资源，成本售价优势显著

中广核矿业作为中国第一、全球第三大的核电集团中广核集团旗下海外铀资源开发的 投、融资的唯一平台，其拥有稳定且持续增长的客户需求，是其区别于其他铀矿商的独特 优势；此外，公司布局哈萨克斯坦的 4 座铀矿项目成本优势明显，有助于公司在铀价上行 周期充分兑现资源红利。

3.1 优势一：背靠中广核集团，需求坚实可靠

作为中广核集团旗下唯一的铀资源开发运营平台，中广核矿业资源板块项目完全用于 为集团提供核电燃料资源，按照包销协议，中广核矿业先以 98 折现货价格从公司在哈萨克 斯坦合作企业谢公司/奥公司采购天然铀资源，再根据定价机制（本期 2023-2025 年采用 40%基价+60%现货价格）包销给中广核集团。

中广核集团作为全球和中国的核电龙头企业，目前占据中国核电市场的半壁江山，份 额达到 53%，旗下在运、在建核电机组容量规模均为中国第一。截至 2024H1，中广核集团 在运规模 31.75GW，在建核电机组容量达到 12.05GW。 中广核集团的快速发展将持续创造对天然铀的增量需求，若以 IAEA 相关参考，单 GW 核电容量天然铀年需求量 175 tU 计算，则其存量年需求和潜在需求分别为 5556 tU 和 2109 tU，中广核矿业目前掌握资源量难以完全满足，公司未来成长可期。 展望未来，中广核矿业有望借助中广核集团平台日益壮大的核电装机需求而获得稳定 且持续增长的天然铀需求订单，以此实现自身业务的发展壮大。

3.2 优势二：旗下资源禀赋优异，充分享受铀价上涨红利

截至 2024 年 8 月，公司参与的铀矿项目主要包含在哈投资的谢公司与奥公司的 4 座矿 山以及在加拿大参与投资的 Fission 公司旗下的 PLS 项目。 目前公司所掌握的铀矿资源权 益资源量约 3.9 万 tU，权益储量约 2.5 万 tU。

公司目前资源板块可持续性较强，在产、在建、可研梯队建设合理。目前在哈矿山均 处于在产状态，其中扎矿仍处于产能爬产阶段，而在加拿大的 PLS 项目仍处于前期的可研 阶段。

公司投资的 KAP 旗下铀矿，在寿命、成本、实现售价三个方面均具备优势，可充分 保障中广核矿业可充分享受本轮天然铀牛市的红利。

公司在哈矿山可保持目前稳定产能产出至 2030 年。从寿命来讲，谢矿/伊矿/中矿/扎矿 预计枯竭时间为 2036/2029/2033/2042 年。而根据《地基使用协议》（《Subsoil use contract》），谢矿/伊矿/中矿/扎矿到期时间分别为 2031/2030/2033/2041 年，以此推断公司包 销的资源量可维持当前水准至 2030 年。

矿山生产成本是衡量资源禀赋的重要指标，哈萨克斯坦作为全球重要的天然铀资源供 给方，其天然铀资源禀赋极为出色，开采成本也处于全球成本曲线左侧。

中广核矿业在哈矿山生产成本近年来维持在 20-30 美元/磅 U3O8，可充分保障中广核 矿业享受本轮天然铀价格上涨带来的红利。 2024H1，中广核矿业在哈矿山包销铀矿，最终实现售价为 78 美元/磅 U3O8，目前合同 期（2023-2025）包销定价机制为 40%*BP+60%*SP，由此我们测算不同现货均价情况下中 广核矿业该部分包销实现售价情况。 对比 Cameco 与 KAP 两大巨头，中广核矿业最终实现售价在当前铀价环境下（大于 80 美元/磅 U3O8）为三家最高，充分彰显其售价定价机制的灵活性与其包销下游（中广核集 团）对上游业务的支持。