气候混合融资全球现状、实践困境及原因分析

据全球混合融资网络组织 Convergence 统计，过去十年，气候领域的混合融资年均规模仅为 76.9 亿 美元，相对于 3-6 万亿美元的年均气候投资需求是杯水车薪。

从资金的“混合”结构来看，全球气候领域的混合融资中，优惠资本占比 23.5%，商业资本占比 76.5%。其中，优惠资本主要来自于发达国家政府对于发展中国家的援助资金（约占优惠资本的 90%）， 剩下 10% 来自于慈善资金、开发性金融机构（主要是多边开发银行）、发展中国家当地政府以及影响力投 资者。值得注意的是，开发性金融机构作为公共资金的重要提供方，其实所提供的大部分资金是要求商业回 报的——商业资金中 35% 来自多边金融机构，其余主要来自于私人资本。

如前所述，混合融资的核心在于合理使用优惠 资金，优化项目的风险配置结构，旨在确保商业资 本（尤其是来自私人部门的资本）能够获得经风 险调整后具有吸引力的财务回报。然而在现实中， 优惠资金在气候混合融资中的风险分担作用亟待提 升。根据 Convergence 的统计，目前全球气候 领域的混合融资中，优惠资金主要是以优先债务的 形式参与，占全部优惠资金的 42%；作为第一损 失资本的占比仅为 14%；作为担保的比例也仅为 15%（其中绝大部分为部分担保而非完全担保）。 以资金规模衡量，混合融资支持的气候项目主 要集中在减缓气候变化领域，适应气候变化的项目 融资规模很有限。具体来说，减缓气候变化的项目 主要集中在并网新能源（50%）和能效提升（36%）， 其余主要分布在低碳交通（7.3%）、分布式新能 源（5%）以及碳信用（1.7%）。适应气候变化的 投资则主要集中在农业领域，包括农业投入品与农 场生产效率、农产品加工、农林复合经营以及气候 韧性农业等。

尽管混合融资是一个相对较新的概念，但其在 实践层面并非新生事物。运用公共资金与担保工具 以降低项目风险进而撬动私人资本的实践已有几十年的历史。但是截至目前，气候领域的混合融资规 模仍然非常有限，远不能满足气候投资的需求。在 实践中，常常出现“缺少气候资金”和“投资人找 不到合适的气候项目”并存的问题。

一方面，发展中国家气候资金短缺，气候项目 融资困难。尽管各国尤其是发展中国家有大量绿色 投资和低碳转型投资需求，但许多项目难以吸引足 够的资金支持。这主要体现在以下两个方面。 一是优惠资金的供给不足。首先，发达国家承 诺每年向发展中国家提供 1000 亿美元的气候资 金，但这一承诺长期未能兑现。根据经济合作与发 展组织（OECD）统计，2013-2021 年间，发达 国家每年通过贷款、赠款、多边金融机构贷款和私 人资金等形式向发展中国家提供的气候资金规模基 本在 500 亿 -800 亿美元之间，2022 年首次达 到目标（约 1159 亿美元）。然而，其中超过三分 之二是贷款，赠款的比例非常小。其次，公益慈善 资金体量很小，且在一些国家（例如中国）存在投 资方面的监管限制，其作用十分有限。最后，多边 开发银行目前提供的大部分资金追求正常商业回报 （表 1），而非真正的优惠性资金，导致不仅没有 撬动、甚至在一定程度上“挤出”了私人资本。

二是优惠资金对于商业资金（特别是私人资金） 的撬动比例很低。根据国际货币基金组织（IMF） 估计，鉴于公共资金有限，私人部门需要提供 80%-90%的气候资金才能满足气候投资的需求。 但目前参与气候混合融资的私人资金仅占总资金池 的 42%（表 1），规模甚至低于公共部门资金。 多边开发银行的统计显示，其自有资金（大部分要 求商业回报）对于私人资金的撬动比例平均仅约为 0.33（即 1 美元自有资金撬动 0.33 美元私人资本）。 另一方面，气候项目缺乏资金的同时，很多潜 在的出资方常常表示很难找到合适的投资项目。多 边开发银行本身就有支持可持续发展和应对气候变 化的目标，但常常表示很难在发展中国家找到可投 资的项目——既有显著的气候效益、又能满足一定 的财务回报。发展中国家的项目常常面临政策法规 不确定性大、资金拨付周期长等问题。除了一些大 型基础设施项目外，大多数气候项目的规模都很小， 导致尽职调查的成本过高。很多私人部门投资者， 包括机构投资者（养老基金、保险资管以及 PE/ VC）和商业银行，虽然对投资气候项目感兴趣， 但一方面难以识别哪些项目具有气候效益，另一方 面也缺乏相关的能力和资源来开发“商业可行的” 气候项目。

造成上述困境的原因 ：一是很多发展中国家的气候政策力度不足，导 致气候项目的相对回报率太低。气候政策有利于将 高碳活动的负外部性内部化，提高气候项目的相对 收益。然而在很多发展中国家，碳定价机制（如碳 市场或碳税）尚未建立，其他节能减排的监管和激 励政策也不完善。这导致绿色低碳项目相较于传统 （例如化石燃料相关的）项目的回报率太低，对投 资者缺乏吸引力。例如，在不少发展中国家，风电 和光伏等新能源项目相较于煤电等传统能源仍不具 备成本效益方面的优势。 二是缺乏愿意承担风险的资金。混合融资本身 并不能消除项目风险，只是能够使不同的出资方共 同分担风险。如前文所述，气候领域的优惠资金在 混合融资中使用最多的投资工具是“优先债务”（占 优惠资金的 42%），这意味着其承担的风险最低。 而作为第一损失资本和担保作用的优惠资金仅占优 惠资金的 29%。在这种情况下，优惠资金并未能 有效承担更多风险，因此难以吸引私人资金。

作为公共部门，政府和多边开发银行也都有充 分的理由尽量避免损失。政府资金来自纳税人，受 到国内社会的严格监督。多边开发银行也是风险 容忍度较低的投资机构，在混合融资中主要运用的 工具也是优先债和传统贷款模式（即作为优先债权 人）。造成这一现象有多个原因。一是多边开发银 行依赖国际资本市场融资，若其资产端承担更高风 险则会降低其信用评级、导致融资成本升高。二是 担保等风险缓释工具不仅需要承担更多风险，而且 在会计与执行层面比直接贷款更复杂、可能带来或 有负债进而影响资本充足水平。三是政府股东对多边开发银行的绩效评价主要基于其自身资产负债表 的表现，例如借出资金的规模、资产质量、信用评 级、项目产生的可持续发展效益等，撬动私人资本 并非多边开发银行的优先目标。这些因素导致多边 开发银行的风险容忍度比较低，与气候项目的融资 需求存在一定错配。 三是气候相关信息披露不足、可持续分类标准 缺失或不完善，导致投资者难以识别有显著气候效 益的项目。私人资本在评估和参与项目时，往往会 因信息不足而犹豫不决，面临显著的投资壁垒。与 能源电力领域相比，工业、建筑、交通、农业等其 他重点气候转型行业的“绿色”或“转型”项目更 难界定，需要更复杂的界定标准。很多发展中国家 仍缺乏较为完善的“绿色”和“转型”界定标准以 及气候相关信息披露要求，市场中也没有成熟的气 候数据提供商，现有的 ESG 评级也存在很大争议。 这些问题导致投资者和项目之间存在显著的“信息 不对称”，投资者无法识别真正具有气候效益的项 目，从而缺乏投资意愿。

四是如何开发“商业可行的”气候项目是个难点， 发展中国家的政府和市场参与者普遍缺乏相关的能 力储备。识别“在边际上商业可行的”（marginally bankable）气候项目、并将其设计成“商业可行的” 气候项目，需要投入大量资源进行前期工作。这包 括混合融资的“结构化”设计、项目融资方的能力 建设和技术援助等系统性支持、以及各利益相关方 的协调等。这一前期工作非常复杂，需要积累深厚 的金融工程知识、深刻理解当地的政策和经济环境， 以及具备协调不同利益相关方分歧的能力。国际大 型金融机构出于对发展中国家投资的审慎态度，往 往尚未构建这些适应本土市场环境的技术和能力， 而发展中国家的政府和市场参与者更是普遍缺乏相 关的经验与能力。这导致包括多边开发银行与机构 投资者在内的潜在出资方普遍认为发展中国家缺乏 可投资的气候项目。