康耐特光发展历史、业务模式、主营业务及财务分析

二十余年耕耘成就全球树脂镜片头部公司， 收入利润保持较快增长。

1.历史沿革

历经 20 余年成长为全球树脂镜片头部厂商，产品遍布全球 80 个国家地区。 公司于1996年成立，是一家树脂眼镜镜片产品和服务的提供商，于2021 年在港交所挂牌上市，股票代码 2276.HK。 公司产品优势明显，是国内唯一一家可量产 1.74 高折率镜片的厂商， 2023 年全球树脂镜片市场销量居中国品牌第一，全球排名第九，销售 市场遍布全球 80 个国家地区，包括但不限于中国、美国、日本、印度、 澳大利亚、泰国、德国及巴西等地。

2.业务模式

公司深耕树脂眼镜镜片领域，业务模式成熟、产品覆盖广泛。公司商业模式为 ODM 与自有品牌。公司专注于不同规格的树脂镜片，提供标准及定制化产品，2023 年分 别占收入比重的 80%合 20%。标准产品批量生产，满足常规镜片需求；定制产品基于客户对规格及功能的要求订造，满足差异化需求。 公司产品矩阵丰富，形成 1.74 高折、近视管理离焦、运动安全、阳光 防护等多个系列，紧跟视光市场消费端新需求。

公司核心业务流程包括原材料采购、产品研发、订单处理、产品生产及物流 管理环节。核心业务流程清晰，根据客户订单安排合适的生产设备进行生产， 产品交付周期通常为 2 天到半个月之间。

以现片为例，公司镜片生产的核心业务流程主要分 13 项流程。  模具：模具是整个镜片生产的核心，模具为玻璃材质，分为上模、下模， 不同光度由不同模具组成。公司拥有模具生产研发车间，所有销售的镜 片模具都以自主研发，并且模具销往世界各地。 原材料：目前 95%的原材料进口与日本三井化学，公司也是三井化学的 战略合作伙伴，包括 MR-8、MR-8 +、MR-7、MR-10 以及 MR-174 都源 于日本三井化学。 核心流程：模具清洗，合模，原料填充，一次固化，开模，修边，超声 波清洗，基片检验、预清洗，加硬超声波清洗，二次固化，再一次镜片检验、镀膜前清洁，真空镀膜，检验测试留档。

3. 定制镜片、高折射率镜片占比持续提升，近 5 年归母净利 CAGR 达到 24%

（一）主营构成：定制镜片、高折镜片占比持续提升，区域结构以境外为主。公司专注树脂镜片赛道，2019-23 年定制镜片占比增加。 收入结构：2019-23 年标准镜片为公司第一大产品品类，收入规模自 8.8 亿元增至 14 亿元，CAGR 为 12.4%，收入占比自 2019 年的 83.1%下降 至 2023 年的 79.8%；定制镜片收入规模自 1.69 亿元增至 3.54 亿元， CAGR 为 20.3%，收入占比自 15.9%提升至 20.1%。 毛利结构：标准镜片毛利占比自2019年的73.2%下降至2023年的67.6%； 定制镜片毛利占比自 25.4%提升至 30.9%。 自有品牌：公司从 ODM 模式为主转向积极拓展自有品牌，截止 2023 年自有品牌收入占比已提升至 55%以上（2018 年为 47.5%），有望进一 步扩大收入来源及提升盈利水平。

按下游客户结构，眼镜镜片品牌持有人（即品牌商）是公司第一大客户。 品牌商：多为国际视光领域的品牌公司如豪雅等，公司负责贴牌生产， 品牌商将镜片销售给眼镜店等零售渠道、或加工成车房片。品牌商占比 已降低至 50%以下。 批发商：主要负责公司产品转售予其他市场参与者（包括零售商），其 不具备加工车房，且规模相对品牌商较小。批发商占比有所提升。零售商：多为眼镜店、眼科诊所等终端门店。零售商中占比有所提升。 此外，特约分销商占比有所下降，个人终端用户占比基本稳定。

公司销售按地区，以海外市场为主；按产品折射率，高折镜片占比逐年提升。 按地区：境外地区（欧美+中国以外的亚洲）占比基本保持在 70%左右， 其中，中国以外的亚洲地区占比自2019年的37.6%降至2023年的21.5%； 中国占比自 2019 年的 16.0%上升至 2023 年的 32.7%；美洲及欧洲占比 相对稳定，2023 年分别为 23.1%、17%；其他地区主要是非洲与大洋洲。 按折射率：公司镜片产品折射率范围涵盖 1.499 至 1.74，近年来高折率 （1.60 以上）产品收入占比逐步提升，自 45.6%提至 54.4%。

（二）核心财务指标：营收、净利保持较快增长。公司依托国内外多元渠道布局、受益海外消费环境的变迁及 C2M 模式对效 率的拉动，过去 5 年营收和归母净利稳定增长： 营收：2019-23 年营收自 10.7 亿元增至 17.8 亿元，CAGR 为 10.7%，虽 近 5 年外部环境有扰动，但公司依旧展示出强大的经营韧性；其中定制 镜片营收 CAGR 为 20%。 归母净利：2019-23 年归母净利自 1.12 亿元增至 3.27 亿元，CAGR 为 23.9%；净利增速超越营收增速因：1)产品结构持续优化，毛利率持续 提升；2)C2M 模式推动费用结构持续优化。

产品结构优化叠加 C2M 模式推动效率增强，毛利率与净利率提升。 毛利率：公司近年毛利率稳中有增，自 2019 年的 33%上升至 2023 年的 37.4%，主要因高毛利率的定制镜片占比提升；2023 年定制镜片毛利率 为 57.6%，高于标准镜片毛利率 31.7%，随着定制化业务的持续深入， 定制化收入占比持续上升，公司毛利率亦将持续上升。 净利率：公司近年净利率同样提升，自 2019 年的 10.5%上升至 2023 年 的 18.4%，我们认为因：1)毛利率提升；2)C2M 模式推动费用率下降； 3)与医疗体系合作建立视光中心，轻资产模式扩张可降低期间费用率， 推动净利率提升。 ROE：公司 2023 年 ROE 为 25.74%/+1.87pct。

定制镜片每片价格高于标准镜片，高折镜片每片价格高于低折镜片。 按产品类型：公司定制镜片每片价格约 50-60 元，标准镜片每片价格约 8-10 元，前者显著高于后者；因此随着定制镜片占比提升，公司镜片单 价亦稳步提升、毛利率提升。 按折射率：公司 1.74 折射率的产品每片价格约 50-60 元，1.67 折射率 的产品每片价格约 20-25 元，1.6 折射率以下的产品价格较低；因此随 着高折射率镜片占比提升，公司镜片单价亦稳步提升、毛利率提升。

2019-23 年各项费用稳中有降： 期间费用率：自 2019 年的 25.3%下降至 2023 年的 20.6%，主要因销售 费用及财务费用率下降。 销售费用率：自 2019 年的 7.1%下降至 2023 年的 5.9%，我们认为因规 模效应显现、渠道布局优化(如与医院合作建立视光中心的销售模式相 比于传统眼睛店模式拥有更低的销售成本)、品牌力增强等因素。 管理费用率：自 2019 年的 10.2%下降至 2023 年的 9.9%，彰显运营管 理效率提升。 财务费用率：自 2019 年的 4.5%下降至 2023 年的 0.8%。  研发费用率：自 2019 年的 3.5%上升至 2023 年的 4%。

近 3 年资产负债率、经营现金流均实现好转： 资产负债率：公司 2019-23 年资产负债率显著降低，自 72.5%降至 29.7%，一方面因上市募得资金约 5.42 亿港元，另一方面公司长短期 借贷均有所降低。 经营净现金流：公司 2019-21 年经营净现金流有所波动，我们判断因 外部环境影响；但 2022-23 年显著回升，分别为 1.85/4.80 亿元，比 营收分别为 11.8/27.%，现金流情况较好。 此外，存货周转率、存货占流动资产比重均保持较好水平。

公司分红规模及分红率稳步提升。公司重视股东回报，2023 年分红规模达 到 0.85 亿元，较 2022 年的 0.64 亿元进一步提升，分红率为 26.1%、股息率 为 1.9%，我们认为未来有望保持提升趋势。