粉笔发展历程、管理层及营收分析

中国优秀的非学历职业教育培训服务供应商。

1.从互联网到商业化，OMO 小班模式跑通

粉笔是首家诞生于互联网、整合线下资源的招录类考试培训服务供应商，拥有四大业务板块、几十个品类的课程，包含公务员、教师、事业单位及其他职业教育类考试培训。粉笔脱胎于猿辅导，2013 年张小龙、魏亮、盛海燕等共同创立在线职业考试培训业务。2015 年主要经营实体粉笔蓝天成立，在YUANInc 的种子资金支持下经营本集团的在线职业考试培训业务。2020 年本集团重组并自YUANInc分拆，并于 2023 年在联交所上市，2023 年 6 月正式进入恒生综合指数成份股，并被获准纳入港股通。

线上线下协同发展，探索 OMO 模式创新：1）线上：①2013-2014：在线教育起家。2013 年 12 月推出首款“粉笔”手机 APP，亦是中国招录类考试培训行业的首个综合在线培训手机 APP。2014 年 9 月推出标志性在线公职人员考试培训课程，系国内首创；同年 12 月推出由内部开发的 RTC 互动直播系统，全国学员可随时随地访问由其他稀缺的顶尖教学人才提供的互动式直播课程。②2015 年-至今：大力发展线上业务，完善产品矩阵。2015 年 3 月和 6 月公司分别推出中国招录类考试培训行业首个大型在线模拟考试产品和首个免费综合在线题库。2018 年公司利用行业领先的数据分析及人工智能技术，推出“挑战练习”产品。持续进行商业化探索，2020年6月推出个性化培训服务的在线精品班。截至 2023H1，线上平台已积累约5620万名注册用户。2）线下：①2017 年 4 月：开始尝试提供线下培训课程；②2020至今：探索线下发展方式。2020 年 5 月，在疫情得到缓解和控制的情况下，公司为抢占线下和下沉市场，大范围启动线下课程服务，巅峰期2021 年末曾扩张至363个网点。2021 年疫情反复，线下市场竞争加剧，公司策略性收缩线下布局，调整产品结构，取消部分协议课程。截至 2023 年末，公司已于战略要地建立202 个当地营运中心，结合 AI 创新性运用 OMO 模式赋能精品小班，降本增效助力份额提升。

从引流到小班形成漏斗型产品结构。公司目前产品结构已转变为在线产品、大班课、小班课、其他培训、图书销售五类。其中 1）在线产品包含线上会员礼包和新手训练营，主要为价格较低的引流产品，边际成本极低且产品成熟，毛利率高达90%；2）大班课包含系统班和其他大班，以直播+录播的大班形式授课，产品相对成熟，价格一般低于千元，毛利率约 70%；3）小班课包含线上小班及OMO小班，是公司重点拓展的模式，整体课程流程包含大班、小组、一对一培训的多元服务，直播、录播、课后培训相结合，在相对标准化的笔试环节运用线上大班模式增强规模效应，后期冲刺及面试环节通过小组和一对一培训提供相对个性化的内容以及更具监督效果的服务，目前毛利率 50%+，后续随着 AI 赋能降本增效，预计毛利率有提升空间。

2. 管理层经验丰富，减持压力逐步释放

持股比例集中。截至 2024 年 4 月 9 日，控股股东及一致行动人张小龙、魏亮、李勇、李鑫合计持股 45.09%，腾讯股东持股比例 12.81%，IDG 股东持股7.77%，Matrix股东持股 4.39%。主要子公司有 4 家：①粉笔蓝天成立于2015 年2 月，主要业务为在线教育及培训服务；②天下文化成立于 2016 年 3 约，主要业务为图书销售；③天下教育成立于 2016 年 11 月，主要业务为线下教育及培训服务；④蓝彩天下成立于2020 年 10 月，主要业务为图书印刷。

减持压力已大幅释放。IPO 前腾讯、高瓴、IDG、经纬创投分别持股14.0%/ 6.0%/10.7%/ 7.1%，港股上市后解禁前由于减持压力，粉笔股价大跌。根据联交所公告显示的最新数据，减持压力已大幅消化，其中，高瓴股东持股数降至0；腾讯股东未减持，由于公司新发股份，持股比例变动至 12.8%，预计腾讯看好公司长期发展，持股数将维持稳定；IDG 股东减持 20.5%，最新持股比例为7.8%；Matrix 股东减持33.0%，最新持股比例为 4.4%。小非股东高瓴 + IDG + Matrix 合计持股比例降低至12.2%。

核心管理层深耕公考培训等相关行业。①CEO 张小龙先生负责集团整体策略计划与业务发展及营运、整体技术及课程开发，此前曾就职于北京华图和北猿教育；②CTO 魏亮先生负责集团线上及线下培训业务及技术事务的整体管理，此前曾就职于索尼移动、开心人网络科技和腾讯科技，具备技术背景；③非执行董事李勇、李鑫先生负责集团的业务策略提供指导及建议，此前均就职于网易；④副总裁盛海燕女士负责图书发行及销售的整体管理，此前曾担任北京华图全职教师和北猿教育线上职业考试培训部门副主任；⑤副总裁李妍女士负责品牌、公关及人力资源的整体管理，此前曾担任网易传媒科技的编辑、推广经理及主编；⑥CFO冉栋先生负责整体财务管理及投资，此前曾就职于中银国际、罗斯柴尔德恩可、瑞银证券、麦格理集团等多家金融机构，具备丰富的财务及投资经验。股权激励增强员工积极性。公司分别于 2016 年、2019 年、2020 年推出雇员购股权计划，2020 年的首次公开发售前雇员购股权计划完全取代了此前的股份激励计划，自批准之日起有效 10 年，占全球发售完成后公司已发行股本约10.43%，合格参与者覆盖面广，全方位绑定集团员工利益。

3. 疫后复苏叠加模式转型，净利率大幅提升

OMO 小班驱动增长，2023 年经调净利率 14.7%。2022 年公司实现营收28.1亿元，同比-18.0%，营收下滑主要系公司在疫情影响下收缩线下业务；但基于OMO模式的创新优化，降本增效作用明显，2022 年经调整净利润1.9 亿元成功扭亏，经调净利率 6.8%。公司持续推进 OMO 模式的精品小班课，叠加公务员事业编需求增长，2023 年粉笔营收恢复增长，同比+7.5%至 30.2 亿元，经调整净利润同比+134%至4.5亿元，经调净利率大幅提升至 14.7%。

小班模式跑通，盈利能力提升可期。分班型结构来看，2023 年线上产品营收1.26亿元，yoy-19%，占比 4.2%，主要系公司主动调整，通过免费产品抢夺短视频平台流量，进而对原本就低价的在线产品产生影响；大班营收6.66 亿元，yoy+1.5%，占比 22%，大班产品已相对成熟，预计毛利率维持高位，客单价也相对稳定；小班营收 16.7 亿元，同比+16%，营收占比已提升至 55%，预计随着公司深耕OMO模式，叠加 AI 的高效赋能，小班占比及毛利率将共同提升，引领公司规模及利润率双升；图书营收 5.07 亿元，yoy+11%，占比 16.8%。

公务员事业编考培仍将占据粉笔中短期主要业务结构。2023 年行业回暖，公务员和事业编考培均恢复增长，其中公务员考培营收同比+5.9%至17 亿元/占比57%，事业编考培营收同比+21%至 5.2 亿元/占比 17%，二者合计占比74%；教师考培因行业需求影响业务收缩，营收同比-22%至 1.6 亿元/占比降低至5.4%。预计中短期粉笔仍由公务员事业编考培驱动增长，长期将拓展其他行业的资格考试等职业培训以突破规模天花板。

管理费用率明显改善，销售费用率有望下降。2020-2021 年公司销售费用率及行政费用率大幅提升，2022 年开始明显改善；研发费用率维持相对稳定，主要系：1）2020-2021 年为支持业务增长增加了销售及行政员工数量，2022 年开始公司优化员工结构；2）2020-2021 年为支持线下扩张，推广开支增加，办公场地、设备及设施导致使用权资产折旧、物业、厂房及设备折旧以及短期租赁相关开支增加。2021年5月至 2022 年开始公司收缩线下覆盖规模。2023 年销售费用率+3.9pct 至22.3%，其中多为一次性费用，如销售费用项目下的股权激励、非投流的品牌推广开支等，管理费用率-3.7pct 至 15.6%继续收缩，研发费用率+1.3pct 至8.3%保持稳定。