如何看待小盘风格？

2023 年以来权益市场风格轮动加剧，小盘宽基指数仍然领跑市场。

1.A股市场大小盘风格轮动特征显著

回顾过往，A 股存在明显的大小盘轮动行情。以巨潮风格指数为代表，可以看到自 2007 年年末至 2016Q3、2021 年初至今，小盘风格相对大盘风格存在不同程度的超额收益。

进一步回顾大小盘风格自 2003 年以来在 A 股市场的超额收益和持续时间，可以看到： 2003 年至今 A 股市场大致经历了 6 轮大小盘的风格切换，2003 年至 2007 年 10 月底，是大 盘行情最明显的阶段，其相对小盘超额收益最多、持续时间最长；此外在 2017 年至 2021 年 初的时期，大盘风格也在市场上占据了主动。反观小盘风格，其在 2007 年 11 月至 2010 年 11 月底、2013 年至 2016 年这两个时期中相对大盘存在明显的超额收益，且持续交易日时长 分别为 752 天和 971 天。此外还可以看到，自 2021 年 2 月以来，小盘风格持续相对大盘风 格占优，截至 2023 年 2 月 28 日，小盘相对大盘的超额为 27.60%，持续时间已经长达 491 个交易日。

2.公募基金重仓市值下沉，中小盘股配置愈加明显

2014 年至 2015 年期间，A 股机构投资者占比不断提升，其中以公募基金为代表的机构 投资者审美偏好在一定程度上影响着市场的市值投资风格。尤其在 2020 年抱团行情中，受 机构投资者偏好的大盘蓝筹股表现持续优于小盘股。 2010 年至 2022 年间，公募重仓股市值占全部股票市值的比例从 2015 年开始抬升，到 2020 年该比例处于较高水平，这也基本对应了大盘风格优于小盘风格的时期。

但 2021 年初，以白酒、医药等核心资产为代表的抱团股瓦解之后，公募重仓持股集中 度不断下行，这期间小盘风格重新崛起。截至 2022 年底，公募基金重仓前 100、300、500 股票的流通市值占全部 A 股流通市值的比例分别为 31.95%、52.09%、65.33%，相较上轮小 盘风格占优的 2016 年仍然偏高。尽管本轮小盘风格在自然年维度上已经持续占优了约 2 年， 但考虑到公募基金持股集中度下降较慢、风格切换速度依然缓慢的情况，预计小盘风格在未 来一段时间仍能继续保持。

3.小盘股指数收益领跑2023年A股市场

2023 年以来权益市场风格轮动加剧，小盘宽基指数仍然领跑市场。从具体指数来看，截 止 2023 年 3 月 24 日，万得微盘股指数表现最亮眼，YTD 收益率为 19.27%，其次便是国证 2000 指数和中证1000指数，这两个指数涵盖了大部分的中小市值股票，YTD收益率均约10%。 回顾过去两年，万得微盘股指数和国证 2000 依然领先市场其他指数，其中万得微盘股指 数在 2022 年甚至取得了 15.54%的年度收益，大幅领先市场，超额收益显著。

中小盘风格在过去 2 年多的时间段内表现突出，主要系两点： 第一，无论国内还是海外，拉长时间维度，中小盘相对大盘存在超额收益的概率较大。 虽然小市值股票波动回撤大，但其弹性、上涨空间也更大，以国证 2000 指数为例，该指数包 含了较多的“专精特新”小市值公司，这些公司在国内产业持续改革升级的环境下，后续发 展的空间较大。 第二，近两年宽松的市场流动性造就了中小盘更好的表现。根据过去 A 股的经验，价格 对于流动性的敏感程度高于对经济基本面的敏感程度。当央行释放流动性，小盘股因其业绩 和估值的弹性更强，其股价上涨的可能性也更大。在 2020 年新冠疫情爆发之后，央行始终保 持着较为宽松的流动性，在一定程度上也利好小盘股。

1.4.小盘风格未来仍具配置价值

2023 年，从经济基本面、市场流动性和政策扶持等方面考虑，我们认为小盘风格依然存 在占优的可能。 第一、宏观经济弱复苏，与总量低相关的小盘股，盈利可能好于大盘股。政府工作报告 设定全年 GDP 增速目标 5%，这定调了全年经济弱复苏而非强劲反弹的基本格局，同时也意 味着 A 股整体企业盈利增速有限。相较于小盘股，大盘股多位于强周期行业，与总量经济的 相关度更高；而小盘股的行业相对更分散，中游制造企业居多，多个细分行业具有独立的产 业周期，与经济总体的关联度相对较弱。这也相应意味着，中小市值的上市企业盈利超预期 的可能性或许更大，进而从盈利端推动股价上扬。

第二、稳增长政策基调下，国内宏观流动性易松难紧，而美联储加息影响也正边际减弱， 流动性有助于小盘风格领涨。除经济基本面外，宏观流动性也会对大小盘风格轮动产生较大 影响。目前国内经济复苏的基础仍不牢靠，海外经济衰退下出口面临回落压力，而国内房地 产、消费复苏力度如何也有待进一步观察。2023 年 3 月 17 日央行超预期的发布降准消息也 在某种程度上表明继续呵护经济复苏的想法，稳增长基调下，流动性预计维持中性偏宽松局 面，叠加近期美国硅谷银行事件的影响，美国加息进程可能放缓，未来内外部流动性的宽松 在一定程度上也有利于中小盘行情的演绎。

第三，政策支持个股数量供给，新兴产业崛起小盘行情或占优。2023 年 2 月 17 日，全 面注册制制度规则发布实施，A 股市场全面进入“注册制时代”。全面注册制改革有利于提升 资本市场的包容性和开放性、增加优质企业的供给数量，亦有利于高成长、高科技、具备足 够研发能力或创新能力的优秀企业获得更包容的上市机会，进一步畅通“科技—资本—实体 经济”的高水平循环。另外，从历史角度看，小盘股行情大多伴随着相关中小企业的产业扶 持政策，如 2008-2010 年国家推出七大战略新兴产业、2013-2015 年倡导“大众创业，万众 创新”、“互联网+”产业兴起。

近些年来国家大力支持“专精特新”和新能源产业发展，而多 数小盘股便在这两个领域有所涉及。由此可见，中国政府长期以来注重支持中小企业发展， 并在近年增加扶持力度，政策面的种种举措有利于 A 股中小市值公司和小盘风格的表现。