中集车辆主要业务、优势及营收分析

重卡行业迎来复苏，公司有望显著受益。

中集车辆主要业务为半挂车与专用车上装，是该领域的全球龙头。公司半挂车销量已 连续 9 年稳居世界第一，行业龙头地位稳固。公司半挂车主要产品包括集平半挂车、仓栏 半挂车、罐式半挂车、冷藏半挂车及厢式半挂车等。公司专用车上装产品主要包括自卸车 翻斗车身、混凝土搅拌筒以及冷藏车厢体等其他上装。公司产品与重卡牵引车、自卸车、 混凝土搅拌车等品种广泛适配，是重卡产业中价值量较高的一环（平均单车价值量约 8 万 -12 万元）。

中集车辆国内业务历史收入与重卡行业销量高度相关，公司有望显著受益于重卡行业 复苏。我们统计了公司历史收入与重卡行业销量的关系，发现两者呈现高度的相关性，且 收入（国内收入，亿元）与行业销量（行业整体销量，万辆）的比例基本在 1.2 左右。公 司是半挂车和上装的龙头，其产品是重卡产业链价值量最高的环节之一（平均单车价值量 8 万-12 万元），因此伴随着重卡行业的复苏，公司有望显著受益。

公司掌握高强度耐磨钢核心工艺等轻量化技术，渣土车、冷厢车和罐车的上装轻量化 优势显著，单车重量较竞品可减轻 500-1000kg，半挂车产品甚至可以减重一吨以上。 首先，公司掌握材料轻量化的技术优势。早在 2013 年 7 月，中集车辆集团就与宝钢 股份签订首批 BW300TP 超级耐磨钢供货技术协议，并试制成功。2014 年 1 月，宝钢股 份与中集江门车辆签订了《高性能耐磨钢在罐车上的应用》全面合作协议，标志着“超级 耐磨钢项目”正式启动。双方共同开发的超级耐磨钢既能满足轻量化需求，又能够保证其 使用寿命不会因厚度减薄而降低，可以显著提高车辆的使用经济性，提升性价比，公司多 款轻量化车型采用这种高性能耐磨钢，减重效果明显，单车的重量较同行可以减轻 500-1000kg，半挂车产品甚至可以减重一吨以上。

第二，公司在工艺及结构上具备国际领先的轻量化设计能力。例如公司的“大 V 渣土 车”箱体采用欧洲当下最先进的 V 型结构，比 U 型结构更优越——“肚量”更大，承载更 高，自重更轻，胀箱风险更低。 第三，公司作为行业龙头具备更强的需求定制能力，利于优化配置，进而达到轻量化 目的。由于半挂车需求偏向于小批量定制化，因此呈现出格局分散的竞争态势，行业龙头 份额偏低。中集车辆作为行业龙头，已经连续 9 年销量位居全球第一，根据中汽中心数据 公司在中国市场的市场份额为 15%，是行业唯一成规模的半挂车企业。相较于其他企业公 司技术规模实力都更加雄厚，对于客户需求洞察也更为深刻，具备根据客户需求优化配置 的优势，进而也可达到轻量化的目的。

中集车辆的轻量化、高端化的产品有望借助新能源重卡的趋势，大幅扩增市场份额。 根据中汽中心数据，2022 年行业新能源重卡零售销量为 2.5 万辆，同比+142%，12 月单 月渗透率提升至 17%。其中，2022 年新能源混凝土搅拌车销量超 2000 辆，同比提升约 70%；新能源自卸渣土车销量约 6000 辆，同比提升约 200%，新能源重卡加速渗透的奇 点已至。公司积极推进新能源产品研发与创新：根据中汽中心数据，2022 年新能源城市 渣土车上装销量 2242 台，市占率 37.03%，和传统燃油渣土车相比市场份额大幅提升；新 能源冷藏车销量 287 台，市占率 13.11%；2022 年公司新能源混凝土搅拌车上装销量 108 台，市占率 4.87%。我们认为凭借公司显著的轻量化优势，新能源重卡在接下来 1-3 年有 望继续成为公司重要的市场份额提升的发力点。

受国内重卡行业销量低迷影响，公司 2022Q1-3 营收同比下滑，但半挂车业务在中国 市占率稳中有升。公司 2022Q1-3 实现营业收入 174 亿元，同比-23%，主要原因为受 2022 年重卡行业销量整体低迷影响。公司的龙头地位稳健，半挂车销量已连续 9 年稳居世界第 一，2022H1 公司在全球实现半挂车及骨架车销量 6 万辆。2019 年以来，公司半挂车业务 在中国市场（最主要市场）的市占率持续提升，2022H1 的市占率达到 15.5%。

中国为公司最主要市场，但 2022 年美国市场需求旺盛、欧洲业务逆势上扬，有效缓 冲了国内需求疲软给公司业绩带来的冲击。公司的产品主要销往中国、北美和欧洲。公司 在中国业务的主要产品是半挂车、专用车和冷藏厢式车； 2022H1 中国区半挂车/专用车/ 冷藏厢式车收入分别为 25 亿/15 亿/1 亿元，占比分别为 61%/36%/2%。北美与欧洲业务 则以半挂车和骨架车销售为主。2021 年中国区占公司收入的 67%，为公司最主要市场； 北美和欧洲占公司收入比分别为 18%/9%。2022Q1-3 海外市场车辆销售收入达人民币 93 亿元，同比显著增长 81.4%，有效缓冲了国内市场需求疲软给公司业绩带来的冲击。其中， 北美市场需求持续旺盛，拉动北美业务营收同比增加 130.2%至 77 亿元人民币，毛利率同 比增加 4.8pcts 至 13.8%；欧洲业务战略计划的成效显现，营收提升 17.3%至 19 亿元， 在欧洲能源危机背景下实现收入的逆势上升，凸显了公司经营的韧性与优势。

海外营收增长叠加产品结构优化、大宗商品原料价格下降等多重因素，公司毛利率实 现回升。2022Q1-3，公司的海外业务营收增长迅速，摊薄生产成本；同时，公司产品结构 的优化与大宗商品原材料价格的企稳使得公司营业成本得到进一步控制，公司 2022Q1-3 的毛利率回升至 12.3%。2022Q1-3 收入端承压使得归母净利润同比下降，但季度环比逐步改善。2022Q1-3， 由于收入端承压，公司实现的归母净利润同比-16%至 6.6 亿元。但 2022Q3 期间，北美业 务经营利润大幅增加，带动公司整体的单季度归母净利润升高至 2.49 亿元，同比+201.2%， 随着重卡行业逐步从底部走出，公司净利润未来有望继续回升。

中集车辆是过去九年全球半挂车市场份额第一名的企业，也是当前最积极布局新能源 业务的半挂车企业。随着 2023 年重卡行业逐步从底部走出，重卡行业的复苏可以显著给 公司带来净利润的修复。且在重卡新能源化的大背景下，公司有望凭借显著的轻量化优势， 获得市场份额的进一步提升。在重卡复苏及新能源渗透的背景下，公司的业绩回暖速度有 望超出预期，我们上调公司 2022/23/24 年 EPS 预测至 0.51/0.65/0.83 元（原预测为 0.42/0.47/0.54 元）。