保险行业2023年报前瞻：投资与保费“冰火两重天”，净利润承压而NBV高增长.pdf

保险行业2023年报前瞻：投资与保费“冰火两重天”，净利润承压而NBV高增长。我们预计受新准则切换、资本市场波动等因素影响，上市险企 2023 年净利润普 遍下滑。1）2023 年权益市场主要指数自二季度起持续下跌，四季度单季走势明 显弱于 2022 年同期，预计在 I9 准则下对上市险企利润造成压力。十年期国债收 益率在 2023 年 1 月达到高点后持续下行，年末较年初下行 28bps，预计险企新 增固收资产收益率承压。2）我们预计，尽管 2023 年净利润出现较大波动，但 是受政策引导上市险企或将重视分红回报水平。3）由于新准则下上市险企持有 的债券投资大部分划分为 FVOCI 资产，利率下行将导致账面价值的提升，因此 我们预计上市险企归母净资产表现或较好。4）我们预计上市险企或将下调 EV 评估的长期投资回报假设和风险贴现率假设，预计对 EV 影响较小，NBV 和营运 利润指标略受负面影响。

寿险：受益于经济复苏、代理人数量企稳、储蓄类产品热销等因素，新单保费 和新业务价值大幅增长。1）2023 年预计上市险企新单保费大幅增长，中国平 安（个人业务新单）、中国太保（个险新单期缴）、人保寿险（长险首年期缴） 分别同比+24.3%、+35.0%和+37.1%，平安、人保 Q4 单季增速分别为+2.7%、-21.6%， 较 Q3 增速均有所下滑，我们预计主要是受产品预定利率下调、银保业务因“报 行合一”短期暂停等因素影响。2）我们预计 2023 年国寿、平安、太保、新华、 人保寿险的 NBV 分别同比+12%、+34%、+28%、+15%、+52%。我们预计中国平 安、中国太保 Q4 单季 NBV 增速有所回落，一方面受新单保费增速放缓影响， 另一方面也与 22 年同期基数较高有关。我们认为，2023 年以增额终身寿险为代 表的长期储蓄类业务销售良好，由于新单缴费结构的优化，以及预定利率下调 等因素的影响，我们预计上市险企 NBV margin 已经基本企稳，2024 年或迎来回 升。3）我们预计 2023 年全年人力规模延续下滑趋势，但降幅已经趋缓，且部 分险企已经企稳。2023 年上市险企代理人人均产能预计明显提升，一方面是受 益于其他资产收益率下降，储蓄类保险产品相对吸引力提升，以及预定利率下 调背景下的销售升温，另一方面是各险企持续推动代理人队伍优化转型的效果 显现。

产险：保费稳健增长，综合成本率预计同比提高。1）2023 年人保财险、平安 产险、太保产险保费收入分别同比+6.3%、+1.4%、+11.4%，其中车险分别同比 +5.3%、+6.2%、+5.6%，非车险分别同比+7.4%、-8.7%、+19.2%。2）Q4 车险基 本稳定，非车险表现分化。Q4 人保、平安、太保车险保费分别同比+5.0%、+6.4%、 +5.9%，分别较 Q3 增速-0.3pct、+0.2pct、+0.1pct。我们认为，当前新能源汽车 销量快速增长，未来在车险新签单保费中占比有望持续提升。非车险保费分别 同比-6.6%、-16.5%、+18.8%，表现明显分化，我们判断主要是各险企展业策略 差异所致，其中平安非车险同比大幅下滑，预计主要由于主动压降信保业务规 模所致。3）我们预计，受车辆出行恢复及自然灾害增多等因素影响，上市险企 2023 年综合成本率预计普遍提高，此外平安产险或还受到信保业务拖累。我们 预计人保财险、平安产险、太保产险 2023 年综合成本率分别为 97.9%、100.2%、 98.8%。

负债端有韧性，资产端空间大，安全边际较高，攻守兼备。1）我们认为市场储 蓄需求依然旺盛，在其他资产收益率下行背景下，保险产品相对竞争力仍显著。 2）3 月 1 日十年期国债收益率已降至 2.37%左右，我们预计，未来伴随国内经 济复苏，长端利率若修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所 缓解。以及，若权益市场反弹向上，亦有利于险企当期投资收益及盈利表现。3） 2024 年 3 月 1 日保险板块估值 0.34-0.65 倍 2024E P/EV，处于历史低位，重点关 注中国人寿、中国太保、中国平安等。